报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收131亿元，同比-68%，归母净利润-79亿元，同比-208%，业绩符合预期；2025 - 2027年预计公司归母净利润16.2/18.6/24.0亿元，同比+121%/+15%/+29%，对应25 - 27年31x/27x/21x PE，考虑公司资源禀赋优异且高价库存逐步消化完，成本优势将凸显，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收131亿元，同比-68%，归母净利润-79亿元，同比-208%；2024Q4营收30亿元，同环比-58％/-18％，归母净利润-22亿元，同环比-175%/-345％，主要受奎纳纳减值和汇兑影响 [8] 格林布什情况 - 2024年销量持平，成本优势显著；销量端24年格林布什精矿销量142万吨，同比持平，其中Q4销量31万吨，环降20%；24年底精矿库存30万吨，较年初减少11万吨；格林布什25H1产量指引65 - 85万吨，化学级三号工厂52万吨将于25年10月生产第一批精矿，总产能达214万吨，预计25年产销量160万吨+；盈利方面，文菲尔德24年收入92亿元，净利润34亿元，对应精矿不含税均价0.65万元/吨，单吨盈利0.24万元，24年贡献8.8亿元归母盈利 [8] 锂盐端情况 - 2024年高价精矿库存影响逐步减弱，Q4受奎纳纳减值影响；24年锂盐产量7.1万吨，同增39%，销量10.3万吨，同增81%，24年底锂盐库存0.74万吨，较年初减少0.58万吨；其中Q4出货预计3万吨左右，环比基本持平；安居工厂于24年中完成爬坡，奎纳纳一期有望于25年达产，预计25年出货12 - 14万吨，同增20 - 30%；盈利端，24年奎纳纳一期存货和二期在建工程共计提减值20.3亿元，减少归母净利7.2亿元，预计影响Q4归母净利约6亿元；24年精矿库存结存单价逐步接近新购精矿市场价格，25年盈利将逐步恢复 [8] SQM情况 - 2024年业绩大幅亏损，25年将贡献稳定投资收益；24年SQM锂产品销量20.5万吨，同增21%，净利润-29亿元，确认投资收益-8.85亿元；SQM Q4净利润8.8亿元，环降9%，公司总体确认投资收益0.6亿元，环减72%；25年SQM销量指引同增15%，将贡献稳定投资收益 [8] 费用及现金流情况 - Q4受汇兑损失影响，费用率大幅提升；公司24年期间费用率12.3%，同比+10.6pct，其中Q4费用率35%，同环比+32/+35pct，主要为文菲尔德美元负债敞口导致约7亿元汇兑损失，减少归母净利2 - 3亿元；24年经营性净现金流56亿元，同比-76%，其中Q4经营性现金流13.6亿元，同环比-49%/-30%；24年资本开支45亿元，同比+2%，其中Q4资本开支9亿元，同环比-46%/-30%；24年末存货23亿元，较年初-27% [8] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|40503|13063|13006|14580|17498| |同比（%）|0.13|(67.75)|(0.44)|12.11|20.01| |归母净利润（百万元）|7297|(7905)|1624|1861|2404| |同比（%）|(69.75)|(208.32)|120.55|14.56|29.18| |EPS - 最新摊薄（元/股）|4.45|(4.82)|0.99|1.13|1.46| |P/E（现价&最新摊薄）|6.97|(6.43)|31.31|27.33|21.16|[1] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|12850|14699|19045|25077| |非流动资产（百万元）|55828|58513|60082|61510| |资产总计（百万元）|68678|73212|79126|86588| |流动负债（百万元）|5041|5097|5441|6024| |非流动负债（百万元）|14454|14454|14454|14454| |负债合计（百万元）|19496|19551|19895|20479| |归属母公司股东权益（百万元）|41893|42862|44555|46743| |少数股东权益（百万元）|7290|10799|14676|19366| |所有者权益合计（百万元）|49182|53661|59231|66109| |负债和股东权益（百万元）|68678|73212|79126|86588| |营业总收入（百万元）|13063|13006|14580|17498| |营业成本(含金融类)（百万元）|7045|5930|6499|7390| |税金及附加（百万元）|59|48|51|61| |销售费用（百万元）|16|20|22|26| |管理费用（百万元）|650|559|583|700| |研发费用（百万元）|44|39|44|52| |财务费用（百万元）|899|352|391|305| |加:其他收益（百万元）|80|65|73|87| |投资净收益（百万元）|(840)|1854|1814|1913| |公允价值变动（百万元）|5|0|0|0| |减值损失（百万元）|(2165)|(50)|(50)|(50)| |资产处置收益（百万元）|0|0|0|0| |营业利润（百万元）|1432|7926|8827|10914| |营业外净收支（百万元）|(140)|(28)|0|0| |利润总额（百万元）|1292|7898|8827|10914| |减:所得税（百万元）|1321|2764|3090|3820| |净利润（百万元）|(29)|5134|5738|7094| |减:少数股东损益（百万元）|7875|3509|3877|4690| |归属母公司净利润（百万元）|(7905)|1624|1861|2404| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|(4.82)|0.99|1.13|1.46| |EBIT（百万元）|4585|6409|7381|9268| |EBITDA（百万元）|5722|7636|8932|10960| |毛利率(%)|46.07|54.40|55.42|57.77| |归母净利率(%)|(60.51)|12.49|12.76|13.74| |收入增长率(%)|(67.75)|(0.44)|12.11|20.01| |归母净利润增长率(%)|(208.32)|120.55|14.56|29.18| |经营活动现金流（百万元）|5554|6918|5510|7141| |投资活动现金流（百万元）|(5883)|(2086)|(1306)|(1207)| |筹资活动现金流（百万元）|(3241)|(2235)|(747)|(796)| |现金净增加额（百万元）|(3695)|2597|3457|5138| |折旧和摊销（百万元）|1138|1227|1551|1691| |资本开支（百万元）|(4523)|(3938)|(3110)|(3110)| |营运资本变动（百万元）|(94)|1753|(594)|(361)| |每股净资产(元)|25.53|26.12|27.15|28.48| |最新发行在外股份（百万股）|1641|1641|1641|1641| |ROIC(%)|(0.16)|6.36|6.85|7.90| |ROE - 摊薄(%)|(18.87)|3.79|4.18|5.14| |资产负债率(%)|28.39|26.70|25.14|23.65| |P/E（现价&最新股本摊薄）|(6.43)|31.31|27.33|21.16| |P/B（现价）|1.21|1.19|1.14|1.09|[9]