报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年申洲国际业绩超预期，核心客户份额保持提升，凭借产品品类扩充、提升生产效率强化订单响应速度，在核心品牌客户增长平稳时保持份额持续提升，受益于产能利用率上升、海外生产基地爬坡，盈利水平明显回升，海外纵向一体化产能布局持续落地，预计2025 - 2027年营收和归母净利润均实现增长 [1][8] 事件描述 - 3月25日公司披露2024年年报，2024年实现收入286.63亿元，同比增长14.8%，归母净利润62.41亿元，同比增长36.9%，董事会建议派发末期股息每股1.28港元，全年派息率55.8% [2] 事件点评 - 2024年营收增长超预期，实现收入286.63亿元，同比增长14.8%，销量同比增长21%，销售均价同比下跌5%，主要因产品结构变化；归母净利润62.41亿元，同比增长36.9%，业绩好于收入端，主因产能利用率回升、管理费用率下降、资产处置收益增加 [3] - 2024年休闲服饰及内衣服饰增速领先，运动、休闲、内衣、其他针织品收入分别为197.99、72.07、14.36、2.21亿元，同比增长9.8%、27.1%、34.6%、10.9%，运动品类源于中国大陆与美国市场需求上升，休闲服饰源于日本市场及其它市场需求上升，内衣服饰源于日本市场需求增加 [4] - 中国大陆为第一大市场，美国及日本市场增长领先，2024年中国大陆、欧盟、美国、日本、其它区域收入分别为80.61、51.90、46.12、48.34、59.66亿元，同比增长13.2%、3.2%、18.9%、31.5%、13.4% [4] - 四大核心客户收入占比提升1.1pct至80.7%，优衣库、耐克、阿迪达斯、彪马收入分别为79.85、73.99、49.98、27.62亿元，同比增长33.0%、 - 3.9%、35.4%、10.9%，公司加强新产品开发等提升核心客户采购份额 [5] - 2024年盈利能力同比回升，毛利率同比提升3.8pct至28.1%，产能利用率恢复正常，生产效率提升；2024H2毛利率环比下滑1.6pct至27.4%，因下半年提升基层员工薪酬；期间费用率合计下滑0.54pct至9.03%；归母净利润率同比提升3.5pct至21.8%；年末存货68.85亿元，同比增长12.4%，存货周转天数116天，同比下降4天；经营活动现金流净额52.73亿元，同比增长0.9% [7] 投资建议 - 预计2025 - 2027年营业收入为315.29、351.73、388.83亿元，同比增长10.0%、11.6%、10.6%；预计归母净利润为65.20、72.84、81.58亿元，同比增长4.5%、11.7%、12.0%；3月26日收盘价对应2025 - 2027年PE分别为13.3、11.9、10.6倍，维持“买入 - A”评级 [8] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|24,970|28,663|31,529|35,173|38,883| |YoY(%)|-10.1|14.8|10.0|11.6|10.6| |净利润(百万元)|4,557|6,241|6,520|7,284|8,158| |YoY(%)|-0.1|36.9|4.5|11.7|12.0| |毛利率(%)|24.3|28.1|28.4|28.6|28.9| |EPS(摊薄/元)|3.03|4.15|4.34|4.85|5.43| |ROE(%)|13.9|17.4|16.5|16.4|16.3| |P/E(倍)|19.0|13.8|13.3|11.9|10.6| |P/B(倍)|2.6|2.4|2.2|1.9|1.7| |净利率(%)|18.3|21.8|20.7|20.7|21.0| [10]