报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 51.56 元/股，对应 2025 年 P/EV 为 0.80 倍 [1][11] 报告的核心观点 - 2024 年归母净利润同比 64.9%，主要得益于投资收益和公允价值变动收益增加；集团 EV 同比 6.2%，预计主要得益于预期回报、新业务价值以及投资偏差正贡献，而由于评估方法、假设和模型的改变负面影响为-12.1% [11] - 2024 年分红 1.08 元/股，同比 5.9%，现金分红主要参考归母营运利润增幅，兼顾考虑投资正向贡献的影响，基于归母营运利润的分红率为 30.2% [11] - 基于资本市场波动预计带来盈利不确定性，调整 2025 - 2027 年 EPS 为 4.80（5.32，-9.8%）/5.29（6.31，-16.2%）/6.15 元 [11] - 2024 年可比口径下 NBV 同比 57.7%，符合预期，长航转型持续显效；2025 年将全面落地实施长航二期“北极星计划”，深化客户经营与渠道转型，加强资产负债联动匹配，打造价值增长的持续动能 [11] - 2024 年产险保费稳健增长，同比 6.8%，COR 同比抬升 0.9pt 至 98.6%；净投资收益率小幅下滑 0.2pt 至 3.8%，总投资收益率提升 3.0pt 至 5.6%，综合投资收益率 6.0%，同比 3.3pt [11] - 催化剂为长航转型持续显效推动价值增长 [11] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|323,945|404,089|429,690|464,867|509,150| |(+/-)%|-2%|25%|6%|8%|10%| |净利润（归母，百万元）|27,257|44,960|46,178|50,892|59,173| |(+/-)%|-27%|65%|3%|10%|16%| |每股净收益（元）|2.83|4.67|4.80|5.29|6.15| |净资产收益率(%)|11%|15%|15%|14%|15%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|11.36|6.89|6.71|6.09|5.23| [4] 交易数据 - 52 周内股价区间（元）：22.11 - 40.76 - 总市值（百万元）：309,775 - 总股本/流通 A 股（百万股）：9,620/0 - 流通 B 股/H 股（百万股）：0/0 [5] 资产负债表摘要 - 股东权益（百万元）：291,417 - 每股净资产（元）：30.29 - 市净率（现价）：1.1 [6] 升幅情况 |升幅(%)|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对升幅|-1%|-6%|48%| |相对指数|-0%|-5%|35%| [9] 财务预测 损益表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|323,945|404,089|429,690|464,867|509,150| |保险服务收入（百万元）|266,167|279,473|308,326|332,621|359,608| |利息收入（百万元）|58,262|55,991|58,204|61,945|68,542| |投资收益（百万元）|7,053|26,907|59,027|65,844|76,183| |营业支出（百万元）|-291,885|-348,378|-372,469|-401,806|-435,828| |保险服务费用（百万元）|-231,023|-243,147|-267,308|-288,793|-312,698| |承保财务损失（百万元）|-46,741|-92,520|-91,082|-97,849|-106,764| |营业利润（百万元）|32,060|55,711|57,220|63,062|73,322| |利润总额（百万元）|32,001|55,563|57,068|62,894|73,128| |所得税（百万元）|-4,090|-9,122|-9,369|-10,326|-12,006| |净利润（百万元）|27,257|44,960|46,178|50,892|59,173| [12] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金（百万元）|31,455|29,357|32,439|35,506|39,676| |交易性金融资产（百万元）|581,602|667,199|737,248|806,945|901,713| |债权投资（百万元）|82,334|64,844|71,652|78,426|87,636| |其他债权投资（百万元）|1,247,435|1,607,972|1,776,794|1,944,763|2,173,158| |其他权益工具投资（百万元）|97,965|142,014|156,924|171,759|191,931| |资产合计（百万元）|2,343,962|2,834,907|3,132,545|3,428,681|3,831,349| |准备金/保险合同负债（百万元）|1,872,620|2,229,514|2,467,552|2,696,492|3,015,552| |负债合计（百万元）|2,076,258|2,516,426|2,785,096|3,043,499|3,403,618| |归母净资产（百万元）|249,586|291,417|317,923|352,450|391,383| [12] 投资结构 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |定期存款|7.4%|6.4%|6.4%|6.4%|6.4%| |债权型投资|74.5%|75.9%|74.1%|74.1%|74.1%| |股权型投资|14.5%|14.6%|14.6%|14.6%|14.6%| |现金及现金等价物|1.4%|1.1%|1.1%|1.1%|1.1%| |其它投资|2.3%|2.2%|4.0%|4.0%|4.0%| [12] 价值评估 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |调整后净资产（百万元）|298,478|357,388|391,269|433,275|480,979| |调整后寿险业务净资产（百万元）|159,919|205,247|223,915|248,233|275,654| |有效业务价值（百万元）|242,108|216,589|242,300|264,883|288,739| |内含价值（百万元）|529,493|562,066|620,422|683,671|753,745| |寿险内含价值（百万元）|402,027|421,836|466,216|513,117|564,393| |新业务价值（百万元）|10,962|13,258|17,856|19,207|20,706| [12] 财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |新业务价值增速|19.1%|20.9%|34.7%|7.6%|7.8%| |保险服务收入增长率|11.5%|5.4%|6.9%|7.2%|7.4%| |寿险保费增长率|12.2%|3.4%|5.8%|6.2%|6.5%| |营业利润增长率|NA|73.8%|2.7%|10.2%|16.3%| |净利润增长率|-27.1%|64.9%|2.7%|10.2%|16.3%| |总资产收益率|1.2%|1.6%|1.5%|1.5%|1.5%| |净资产收益率|10.9%|15.4%|14.5%|14.4%|15.1%| |总投资收益率|2.6%|5.6%|4.5%|4.0%|4.0%| |净投资收益率|4.0%|3.8%|3.5%|3.0%|3.0%| [12] 关键估值指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股内含价值|55.0|58.4|64.5|71.1|78.4| |每股收益|2.83|4.67|4.80|5.29|6.15| |每股净资产|25.94|30.29|33.05|36.64|40.68| |P/E|11.36|6.89|6.71|6.09|5.23| |P/B|1.24|1.06|0.97|0.88|0.79| |股息率|3.2%|3.4%|3.0%|3.0%|3.0%| [12] 可比公司估值 |公司代码|公司名称|EVPS（2022A）|EVPS（2023A）|EVPS（2024E）|EVPS（2025E）|EVPS（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----| |601318.SH|中国平安|77.89|76.34|78.12|83.51|89.78| |601336.SH|新华保险|81.92|80.29|87.71|94.11|100.83| |601628.SH|中国人寿|43.54|44.60|49.57|53.97|58.90| |平均| - | - | - | - | - | - | |P/EV（2022A）|0.72| |P/EV（2023A）|0.72| |P/EV（2024E）|0.67| |P/EV（2025E）|0.62| |P/EV（2026E）|0.57| [15]