报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 展望2025年，主业甜牛奶系列产品升级与渠道拓展并进，新品维他命水卡位功能饮料赛道，成本红利释放叠加费投精准投放，盈利仍有提升空间 [3] - 预计2024 - 2026年收入14.1/15.6/17.2亿元，同比+0.1%/+10%/10%；归母净利润为2.3/2.6/2.9亿元，分别同比 - 3%、12%、11%，对应估值21、18、17倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1404|1412|1414|1555|1718| |同比（%）|(4.50)|0.60|0.12|10.03|10.44| |归母净利润（百万元）|221.04|236.96|229.86|258.19|286.89| |同比（%）|(15.79)|7.20|(2.99)|12.32|11.12| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.56|0.60|0.58|0.65|0.73| |P/E（现价&最新摊薄）|21.57|20.12|20.75|18.47|16.62| [1] 市场数据 - 收盘价12.53元，一年最低/最高价7.84/16.67元，市净率3.01倍，流通A股市值4942.25百万元，总市值4942.25百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产4.16元，资产负债率42.44%，总股本394.43百万股，流通A股394.43百万股 [7] 相关研究 - 2025年春糖期间，公司推出新品“VitaYoung活力维他命”维生素水，首批上市包括复合维B系列和高倍维C系列 [8] - 顺应健康化趋势，老品推进降糖甜牛奶系列研发，匹配多规格、差异化包装；新品维生素水主打营养健康，首创“中国6零极简配方”，后续需关注招商及铺货进展 [8] - 渠道改革稳步推进，推动渠道多元化布局，针对传统渠道精耕下沉，拓展新渠道，优化渠道管理体系，费用投放更精准，期待新渠道放量 [8] - 完善供应链布局，拟设立全资子公司投资“李子园日处理1000吨生乳深加工项目”，预计投资3.2亿元，有利于保障奶源供应和质量，降本增效，预计2025年毛利率仍处提升通道 [8] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产|1595|1148|1260|1419| |非流动资产|1463|1827|1900|1936| |资产总计|3059|2975|3160|3355| |流动负债|703|646|701|753| |非流动负债|650|654|654|654| |负债合计|1353|1300|1355|1407| |归属母公司股东权益|1705|1676|1805|1948| |所有者权益合计|1705|1676|1805|1948| |负债和股东权益|3059|2975|3160|3355| [11] 利润表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|1412|1414|1555|1718| |营业成本(含金融类)|906|860|926|1018| |税金及附加|17|15|18|21| |销售费用|168|208|231|250| |管理费用|66|84|93|102| |研发费用|19|19|20|20| |财务费用|(25)|(13)|(10)|(9)| |加:其他收益|44|48|52|53| |投资净收益|1|13|2|1| |营业利润|305|300|330|370| |营业外净收支|(1)|(6)|0|0| |利润总额|304|294|330|370| |减:所得税|67|64|72|83| |净利润|237|230|258|287| |减:少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|237|230|258|287| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.60|0.58|0.65|0.73| |EBIT|280|282|320|361| |EBITDA|360|382|428|475| |毛利率(%)|35.85|39.18|40.45|40.71| |归母净利率(%)|16.78|16.26|16.60|16.70| |收入增长率(%)|0.60|0.12|10.03|10.44| |归母净利润增长率(%)|7.20|(2.99)|12.32|11.12| [11] 现金流量表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|414|263|389|446| |投资活动现金流|(339)|(382)|(179)|(149)| |筹资活动现金流|420|(263)|(129)|(143)| |现金净增加额|495|(382)|81|153| |折旧和摊销|80|101|108|115| |资本开支|(201)|(207)|(181)|(151)| |营运资本变动|83|(69)|25|46| [11] 重要财务与估值指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|4.22|4.17|4.50|4.86| |最新发行在外股份（百万股）|394|394|394|394| |ROIC(%)|10.19|8.94|9.98|10.58| |ROE - 摊薄(%)|13.89|13.72|14.30|14.72| |资产负债率(%)|44.24|43.68|42.88|41.93| |P/E（现价&最新股本摊薄）|20.12|20.75|18.47|16.62| |P/B（现价）|2.86|2.90|2.69|2.49| [11]