报告公司投资评级 - 首次覆盖给予同道猎聘“增持”评级 [1][9][11][81] 报告的核心观点 - 看好公司在中高端招聘市场的独特卡位、技术驱动的服务溢价能力和生态协同带来的成本优势，预计未来随着政策发力、消费及招聘需求回暖，公司业绩将明显改善 [11][81] - 长期来看，AI产品赋能、BHC生态和产业链横向拓展将为公司带来增长潜力，预计公司2024 - 2026年归母净利润为1.5/2.0/2.6亿元，对应PE约18x/14x/10x [11][81] 根据相关目录分别进行总结 聚焦中高端人才服务，科技赋能构建生态闭环 - 同道猎聘是中高端人才服务领军者，2011年创立国内首个猎头交互平台，通过BHC模式重构服务链条，推出效果付费产品实现交易平台转型，构建“招聘 + 灵活用工 + 培训”生态闭环，提供一站式解决方案，锚定年薪10万 + 核心人才市场，聚合20万 + 认证猎头，服务客单价高，主要客户集中于高端制造等产业升级领域 [8][17][20] - 公司核心业务围绕企业、个人及猎头三方展开，提供多种SaaS产品及增值服务，通过资源共享与交付分成提升效率 [20] - 公司创始人及管理层兼具消费品行业用户洞察与工业领域精益运营能力，形成差异化竞争优势，依托智能算法优化招聘流程效率 [24] - 公司用户规模持续扩张，2021Q1至2024Q3期间，注册个人用户、验证企业用户和验证猎头数均有增长，个人用户增长受益于AI技术优化体验，企业客户通过针对性销售策略增长 [25] - 公司营收自2018年稳步增长至2023年，2024年前三季度受中高端招聘需求阶段性放缓及企业决策周期拉长影响收入下降，但降幅收窄 [26] - 公司毛利率2024Q3回升，费用率方面销售费用率下降、研发费用率预计可控，Non - GAAP净利率24Q3显著反弹，核心受益于毛利率修复与费用管控 [30] 行业拐点渐近，结构性机遇与创新共振 行业中长期成长性充沛，短期复苏可期 - 模式创新推动在线招聘行业快速发展，不同阶段有不同类型平台进入市场，疫情促进招聘线上化，跨行业玩家入局开辟新模式 [33] - 人口红利消退，劳动力市场供需错配日益严重，西部地区最为明显，在线招聘行业基于更高灵活性、更低成本、更高效服务和更广泛资源有望充分受益，平台价值凸显 [34][37] - 劳动力供需失衡促进行业增长、高性价比推动渗透率提升，中国招聘市场和在线招聘市场收入规模预计增长，在线招聘市场渗透率有望提升 [40] - 招聘行业与经济增长存在较强关联性，经济复苏叠加政策支持将推动行业进入景气周期，25Q1雇主用工规模回暖、招聘数量小幅增加 [41] 结构性变革催生增量空间，AI重塑行业核心竞争力 - 中国产业升级下招聘市场催生新机遇，高端制造等领域人才需求爆发，猎聘业务布局紧跟国家产业结构转型，客户结构与产业转型趋势高度匹配 [46] - 区域战略与政策红利共振，职位需求从一线城市向新一线及核心二线城市流转，猎聘实施“轻量级套餐 + 区域深耕”策略，AI技术赋能提升跨区域人才匹配效率，有望打开增量市场 [51] - AI技术在人服行业应用潜力主要在精准匹配和自动化流程两个方向，目前国内AI在人服行业应用处于早期阶段，渗透率有望持续提升 [54][57] AI赋能重构招聘生态，多维布局打开增量空间 技术赋能：从流量平台到智能服务商 - 同道猎聘通过深度挖掘数据构建高精度人岗匹配模型，自2024Q1起推出多个AI产品，2025年3月上线AI账号将B端产品升级为AI版本，有望扩大用户覆盖、加强付费粘性 [61] - Doris AI面试官聚焦标准化初筛环节，降低企业招聘成本，已拓展至蓝领领域，以“低单价走量”策略快速渗透，战略价值凸显，未来或成为跨行业标准化招聘基础设施 [62] - 猎聘近半年推出的意向人选AI招聘助手与AI账号产品实现招聘效率革命性突破，产品矩阵覆盖招聘全流程，有望巩固中高端市场优势，加速向蓝领及新一线城市渗透 [65] 生态协同：BHC模式的价值裂变 - 企业端通过轻量化套餐精准触达中小企业，简化服务流程，降低决策门槛，未来有望升级至标准套餐，推动收入结构优化，AI产品矩阵有望深化交叉销售 [69] - 猎头端推出多猎RCN协作平台，为猎企提供免费数字化管理系统，打破行业痛点，提升高价值服务溢价，在行业下行周期中强化网络效应，未来AI技术赋能将推动猎企从“单兵作战”转向“生态协作” [71] - AI技术虽优化招聘效率，但猎头在中高端人才市场仍不可替代，与AI工具形成互补，AI工具将强化猎头资源调配能力，推动平台升级 [74] 增长曲线：从招聘到人力资源全链条 - 猎聘已战略布局在线职业资格培训、灵活用工和数据服务等业务，形成全链条解决方案，各业务协同发展，构建“技术 + 服务”生态壁垒，打开人力资源万亿级市场空间 [75] - 截至2024Q3，公司账上类现金资产约30亿元，未来并购方向或聚焦灵活用工技术平台、AI工具开发商和垂直领域数据服务商，巩固中高端生态壁垒 [77] 盈利预测与投资建议 - 预计随着政策发力、消费及招聘需求回暖，公司业绩将明显改善，2024 - 2026年归母净利润为1.5/2.0/2.6亿元，对应PE约18x/14x/10x，看好公司长期发展空间和盈利弹性，首次覆盖给予“增持”评级 [11][81]