报告公司投资评级 - 买入（维持），目标价格66.66元 [1] 报告的核心观点 - 前置指标出现回暖迹象，白酒行业或接近周期底部 [8] - 积极推进产品市场改革，重整出发 [8] - 业绩弹性大，估值向上空间广阔 [8] 根据相关目录分别进行总结 前置指标出现回暖迹象，白酒行业或接近周期底部 - 政策重视内需，地产机械销量回暖为前置指标：政策重视提升居民收入、拉动内需，白酒动销有望受益改善；房地产端，我国商品房成交面积回暖，有望刺激房地产投资增速，从而拉动白酒动销；我国挖掘机内销量近期涨幅扩大，预计将引领白酒消费需求回暖；消费端，我国春运期间民航、铁路日均运输旅客人次回暖，表明旅游需求、跨区域活动扩张 [11][13][17] - 飞天价格指标接近周期底部：预计2025年飞天终端价/城镇居民月度收入指标接近0.52，当前位置位于2015年以来33%百分位；截至25年1月，飞天终端价/M2供应量指标约7.8，当前位置位于2015年以来15%百分位，均接近周期底部，判断飞天价格继续下行空间有限，当前已接近白酒周期底部 [23] 预计率先走出阴霾，估值向上空间广阔 - 积极推进产品市场改革，重整出发：公司新任总经理胡庭洲拥有丰富经验，有利于公司“水井坊”+“第一坊”双品牌战略的落地；公司将对产品、市场、渠道进行深度改革，形成“次高端托底+高端突破”的格局，对销售市场采取一城一策，预计将有效提升市场渗透力，稳步推进结构升级 [26][31][32] - 水井坊率先去库，行业下行期业绩坚挺：公司重视渠道库存管理，较早停货去库，在行业下行期受到高渠道库存的拖累相对轻微，厂商关系更良性，收入利润等经营指标相对坚挺；公司总经理胡庭洲表示将继续严格管控渠道库存，当前渠道库存处于合理水平 [33] - 次高端白酒核心消费场景宴席或已触底：当前我国餐饮宴席景气度仍较低，但已然体现触底征兆，如餐饮收入同比温和增长，我国消费者收入信心指数环比增加；春节白酒动销情况好于节前预期，名酒批价企稳、库存同比降低，意味着餐饮宴席基本触底 [40][44] - 次高端酒企业绩弹性大，估值空间广阔：对比多个白酒发展阶段，全国化次高端酒企均呈现更大的业绩弹性；当前行业整体库存在改善，经销商小批量进货策略减少整体库存压力，若经济出现回暖迹象，经销商或存在一定的加库需求，有望刺激全国化次高端酒企快速增长；对比历史情况，当前水井坊估值处于历史低位，若未来消费回暖，公司估值可以看到2012 - 2014年的平均估值之上，即22倍及以上，距离当前仍有较大空间 [47][48][52] 投资建议 - 据24年业绩预告，下调营收、毛利率，预测公司2024 - 2026年每股收益分别为2.76、3.03、3.42元（原预测为2.89、3.32、3.75元）；结合可比公司，认为目前公司的合理估值水平为2025年的22倍市盈率，对应目标价为66.66元，维持买入评级 [5][58]