报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 23.66 元 [1][8] 报告的核心观点 - 新奥股份 2024 年营收 1359 亿元（yoy -5.5%），核心利润 51.43 亿元（yoy -19.4%），低于预测，拟私有化新奥能源加速产业链整合，中长期价值有望释放，且持续兑现分红承诺，2024 年 DPS 1.03 元，当前股息率 5.2% [1] - 下调 25 - 26 年核心利润预测 14%/14%至 52/57 亿元，预计 27 年为 63 亿元（三年 CAGR 7%），对应 EPS 为 1.69/1.85/2.02 元，下调因平台交易气价差收窄、新奥能源盈利预测下调，给予 25 年 14xPE，目标价 23.66 元 [5] 各业务板块情况 平台交易气 - 2024 年平台交易气量 55.7 亿方（yoy +10.3%），略高于预测，Q4 气量 yoy +9.2%，国外增速好于国内，自主资源达 90.2 亿方（yoy +45%），占比 23%（yoy +7pp），预计 25 - 26 年核心利润先降后升、yoy -9%/+8% [2] 舟山接收站 - 2024 年接卸量 241 万吨（yoy +53.4%），产能利用率升至 32%，外部客户接卸量 84 万吨（占比 35%），三期项目 25 年下半年投产，年周转能力从 750 万吨提至 1000 万吨，储气能力从 5 亿方提至 10 亿方以上，预计 25 - 26 年核心利润 yoy +25%/+16% [3] 新奥能源 - 若私有化落地，将强化资源 - 设施 - 管理协同，打通资源池、共享设施、提升管理效率，销售与管理费用率有望压缩，财务费用率或短期上升 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|143,842|135,910|141,911|146,006|149,587| |+/-%|(6.70)|(5.51)|4.42|2.89|2.45| |归属母公司净利润 (人民币百万)|7,091|4,493|5,242|5,715|6,271| |+/-%|21.34|(36.64)|16.66|9.02|9.74| |EPS (人民币，最新摊薄)|2.29|1.45|1.69|1.85|2.02| |ROE (%)|34.40|19.07|21.40|21.47|21.57| |PE (倍)|8.71|13.74|11.78|10.81|9.85| |PB (倍)|2.61|2.63|2.42|2.23|2.03| |EV EBITDA (倍)|5.59|6.96|6.79|6.50|6.00|[7] 盈利预测调整 |核心驱动|单位|2025E|2026E|2027E|2025E（旧）|2026E（旧）|2027E（旧）|2025E 差异|2026E 差异|2027E 差异| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |平台交易气量|亿方|61.25|73.50|88.20|60.50|72.60||1.24|1.24|| |零售气量|亿方|274.76|285.66|295.36|274.53|285.32||0.08|0.12|| |天然气毛利|百万元|10,794|11,047|11,536|11,561|12,001||(6.63)|(7.94)|| |零售气毛利率|%|12.17|12.37|12.57|13.84|14.35||(1.66)|(1.98)|| |批发气毛利率|%|1.50|1.00|1.00|1.50|1.00|| - | - || |平台交易气毛利率|%|14.24|13.24|13.24|13.07|12.07||1.17|1.17|| |归母净利（核心利润）|百万元|5,242|5,715|6,271|6,103|6,648||(14.11)|(14.04)|| |分板块核心利润 - 新奥能源业务|百万元|2,258|2,416|2,566|2,603|2,857||(13.25)|(15.43)|| |分板块核心利润 - 平台交易气|百万元|1,682|1,824|2,126|1,912|2,221||(12.01)|(17.88)|| |分板块核心利润 - 基础设施运营|百万元|1,096|1,277|1,381|1,170|1,350||(6.31)|(5.42)|| |分板块核心利润 - 工程施工安装|百万元|131|124|124|523|575||(74.95)|(78.37)|| |分板块核心利润 - 能源生产|百万元|63|63|63|56|56||12.82|12.82||[20] 可比公司 |公司名称|股票代码|元/股|市值（百万元）|市盈率(x) - 2025E|市盈率(x) - 2026E|市盈率(x) - 2027E|市净率(x) - 2025E|市净率(x) - 2026E|市净率(x) - 2027E|ROE(%) - 2025E|ROE(%) - 2026E|ROE(%) - 2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |深圳燃气|601139 CH|6.70|19,274|11.12|9.60||1.15|1.06||10.27|10.95|| |九丰能源|605090 CH|25.58|16,492|9.03|7.92||1.60|1.39||17.85|18.05|| |佛燃能源|002911 CH|11.25|14,597|14.79|13.35|12.47|1.61|1.51|1.42|10.94|11.44|11.61| |蓝天燃气|605368 CH|10.77|7,697|13.88|13.43|13.62|2.21|2.26|2.32|15.31|15.89|16.15| |平均值||| |12.20|11.07|13.05|1.64|1.56|1.87|13.59|14.08|13.88| |新奥股份|600803 CH|19.94|61,756|11.80|10.78|9.87|2.42|2.23|2.03|21.40|21.47|21.57|[21]