报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为3.40港币 [1][4][6] 报告的核心观点 - 首都机场2024年营收同增20.5%至54.92亿，归母净亏损13.90亿，同比缩窄18.1%，2H24归母净亏损扩大主因冲回递延所得税资产可抵扣亏损产生所得税7.85亿；公司动用29.9亿任意盈余公积弥补累计亏损或助早日满足分红条件；考虑成本管控、经营杠杆、费率下降、资本开支少等因素，盈利有望提升，长期国际航线占比或改善，流量变现潜力大 [1] - 2H24流量回升，旅客吞吐量同比提升16.4%，国际航线旅客吞吐量同增54.6%；流量带动航空性业务营收同增16.4%，非航空性业务营收同增2.9%，特许经营零售营收同降18.4%；全年旅客吞吐量同增27.4%，营收同增20.5% [2] - 2H24营业成本同降6.3%，特许经营委托费率下调及管控其余成本项为缩窄亏损做贡献，税前亏损同比缩窄67.4%；但归母净亏损同比扩大54.6%，展望25年有望扭亏 [3] - 下调公司25 - 26年归母净利润79%/35%至0.74/4.69亿，预计27年归母净利润为8.48亿；因估值切换且中长期盈利和自由现金流稳健增长，基于DCF估值法目标价小幅上调至3.40港币 [4] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 目标价3.40港币，截至3月28日收盘价2.88港币，市值13,188百万港币，6个月平均日成交额27.64百万港币，52周价格范围2.13 - 3.58港币，BVPS为2.94人民币 [7] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|4,559|5,492|6,101|6,500|6,902| |+/-%|104.33|20.48|11.08|6.55|6.18| |归属母公司净利润(人民币百万)|(1,697)|(1,390)|74.34|469.02|847.55| |+/-%|(51.89)|(18.10)|105.35|530.88|80.71| |EPS(人民币，最新摊薄)|(0.37)|(0.30)|0.02|0.10|0.19| |ROE(%)|(10.78)|(9.81)|0.55|3.41|5.88| |PE(倍)|(7.17)|(8.76)|163.72|25.95|14.36| |P/B(倍)|0.82|0.90|0.90|0.87|0.82| |EV/EBITDA(倍)|182.98|19.40|11.64|9.27|7.43| [5] 预测调整概览 |项目|2025E（原预测）|2025E（新预测）|变化(%)|2026E（原预测）|2026E（新预测）|变化(%)| |----|----|----|----|----|----|----| |飞机起降架次('000)|475|456|(3.97)|495|470|(5.00)| |旅客吞吐量(mn)|78|71|(8.42)|81|74|(9.16)| |航空收入(RMBmn)|3,197|2,976|(6.89)|3,398|3,135|(7.74)| |非航收入(RMBmn)|3,923|3,125|(20.35)|4,235|3,365|(20.53)| |营业收入(RMBmn)|7,120|6,101|(14.31)|7,633|6,500|(14.84)| |营业成本(RMBmn)|6,518|5,765|(11.56)|6,698|5,805|(13.33)| |归母净利润(RMBmn)|348|74|(78.65)|727|469|(35.48)| |EPS(RMB)|0.08|0.02|(78.65)|0.16|0.10|(35.48)| [14] DCF假设 |项目|原假设|新假设| |----|----|----| |无风险利率(%)|2.5|2.1| |Beta(x)|0.95|1.02| |风险溢价(%)|10.0|10.0| |权益成本(%)|12.0|12.0| |永续增长率(%)|2.0|2.0| |WACC(%)|11.1|11.4| [15] 盈利预测 利润表 |会计年度(人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|4,559|5,492|6,101|6,500|6,902| |销售成本|(5,913)|(5,857)|(5,765)|(5,805)|(5,857)| |毛利润|(1,354)|(364.55)|336.29|695.47|1,045| |销售及分销成本|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |管理费用|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他收入/支出|(58.12)|17.47|0.00|0.00|0.00| |财务成本净额|(311.33)|(278.58)|(266.45)|(226.96)|(194.36)| |应占联营公司利润及亏损|5.25|(3.71)|5.25|5.25|5.25| |税前利润|(1,719)|(629.38)|75.10|473.76|856.11| |税费开支|21.90|(760.37)|(0.75)|(4.74)|(8.56)| |少数股东损益|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |归母净利润|(1,697)|(1,390)|74.34|469.02|847.55| |折旧和摊销|(1,527)|(1,517)|(1,473)|(1,459)|(1,448)| |EBITDA|119.70|1,166|1,815|2,160|2,498| |EPS(人民币，基本)|(0.37)|(0.30)|0.02|0.10|0.19| [20] 现金流量表 |会计年度(人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |EBITDA|119.70|1,166|1,815|2,160|2,498| |融资成本|311.33|278.58|266.45|226.96|194.36| |营运资本变动|(795.26)|(1,101)|153.44|(628.08)|(627.05)| |税费|21.90|(760.37)|(0.75)|(4.74)|(8.56)| |其他|(233.53)|513.79|(271.70)|(232.22)|(199.61)| |经营活动现金流|(575.86)|97.60|1,962|1,522|1,857| |CAPEX|(278.94)|(528.26)|(200.00)|(200.00)|(200.00)| |其他投资活动|22.22|858.08|0.00|0.00|0.00| |投资活动现金流|(256.73)|329.82|(200.00)|(200.00)|(200.00)| |债务增加量|2,291|938.30|(2,000)|(1,000)|(1,000)| |权益增加量|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |派发股息|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他融资活动现金流|(311.33)|(278.58)|(266.45)|(226.96)|(194.36)| |融资活动现金流|1,979|659.72|(2,266)|(1,227)|(1,194)| |现金变动|1,147|1,087|(504.45)|94.94|462.78| |年初现金|1,590|1,282|1,428|923.25|1,018| |年末现金|1,282|1,428|923.25|1,018|1,481| [20] 资产负债表 |会计年度(人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |存货|201.32|190.56|190.56|190.56|190.56| |应收账款和票据|1,299|1,063|1,342|1,430|1,519| |现金及现金等价物|1,282|1,428|923.25|1,018|1,481| |其他流动资产|233.89|247.74|247.74|247.74|247.74| |总流动资产|3,016|2,929|2,704|2,887|3,438| |固定资产|22,419|21,568|20,547|19,452|18,352| |无形资产|91.28|87.74|91.28|91.28|91.28| |其他长期资产|7,064|6,090|5,840|5,681|5,539| |总长期资产|29,574|27,746|26,478|25,224|23,982| |总资产|32,589|30,675|29,182|28,111|27,420| |应付账款|6,689|5,342|5,774|5,234|4,695| |短期借款|6,565|7,521|5,521|4,521|3,521| |其他负债|242.20|145.64|145.64|145.64|145.64| |总流动负债|13,495|13,008|11,441|9,900|8,362| |长期债务|4,022|4,004|4,004|4,004|4,004| |其他长期债务|184.33|207.11|207.11|207.11|207.11| |总长期负债|4,206|4,211|4,211|4,211|4,211| |股本|4,579|4,579|4,579|4,579|4,579| |储备/其他项目|10,309|8,877|8,951|9,420|10,268| |股东权益|14,888|13,456|13,530|13,999|14,847| |少数股东权益|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |总权益|14,888|13,456|13,530|13,999|14,847| [20] 业绩指标 |会计年度(倍)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |增长率(%)| | | | | | |营业收入|104.33|20.48|11.08|6.55|6.18| |毛利润|(61.93)|(73.09)|192.25|106.81|50.29| |营业利润|(61.38)|(75.43)|196.89|106.81|50.29| |净利润|(51.89)|(18.10)|105.35|530.88|80.71| |EPS|(51.89)|(18.10)|105.35|530.88|80.71| |盈利能力比率(%)| | | | | | |毛利润率|(29.71)|(6.64)|5.51|10.70|15.14| |EBITDA|2.63|21.23|29.74|33.23|36.19| |净利润率|(37.22)|(25.30)|1.22|7.22|12.28| |ROE|(10.78)|(9.81)|0.55|3.41|5.88| |ROA|(5.14)|(4.39)|0.25|1.64|3.05| |偿债能力(倍)| | | | | | |净负债比率(%)|62.50|75.04|6