报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价31.90元 [8] 报告的核心观点 - 报告公司24年营收和利润大幅下滑，但24Q4核心指标环比好转，“至暗时刻”已过，25年业绩弹性可期 [1] - 医保、电子凭证两大新业务将成为25年主要增量，智慧财政、全链条电子化有望重回增长通道 [3][4] - 基于24年数据及业务推进节奏判断，下调25 - 26年归母净利预测，预计27年归母净利为4.66亿，给予2025目标PE 49倍，对应目标价31.90元 [5] 各部分总结 公司业绩情况 - 24年实现营收8.25亿（yoy - 31.71%），归母净利1.04亿（yoy - 65.14%），扣非净利1.01亿（yoy - 65.05%），剔除股份支付后归母净利1.4亿元（yoy - 59.5%） [1] - 24Q4营收3.31亿（yoy - 22.33%，qoq + 155.73%），归母净利9765.88万元（yoy - 12.62%，qoq + 472.20%），应收账款环比24Q3减少0.85亿，合同负债环比24Q3增加2181.4万元，经营性净现金流转正为2.94亿，同比 + 18% [2] - 24年毛利率为59.74%，同比 + 3.34pct；销售/管理/研发费用率为13.66%/6.34%/28.23%，同比 + 3.51pct/+2.08pct/+9.93pct，经营性净现金流为8927.57万，同比 - 30.75% [2] 业务情况 - 24年政企数智化服务收入1.14亿，同比 + 21.17%，毛利率59.14%，同比 + 8.84pct，25年医保业务和会计电子凭证业务有望成为重要收入增量 [3] - 24年支付电子化收入4.83亿，同比 - 25.29%，毛利率63.76%，同比 + 1.10pct；智慧财政收入2.20亿，同比 - 20.78%，毛利率52.89%，同比 + 7.52pct，25年新政策有望带动两大基石业务重回增长通道 [4] 盈利预测与估值 - 下调25 - 26年归母净利至2.27/3.50亿（前值3.21/4.65亿），预计27年归母净利为4.66亿 [5] - 可比公司25PE为36倍，鉴于公司24 - 26EPS复合增速（83.02%）高于可比公司均值（48.94%），给予公司2025目标PE 49倍，对应目标价31.90元（前值41.25元，对应PE45倍） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|1,208|824.84|1,142|1,493|1,877| |+/-%|32.31|(31.71)|38.41|30.75|25.74| |归属母公司净利润 (人民币百万)|299.59|104.44|227.41|349.83|466.35| |+/-%|15.87|(65.14)|117.75|53.84|33.31| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.86|0.30|0.65|1.00|1.33| |ROE (%)|17.89|5.87|12.18|16.23|18.19| |PE (倍)|30.75|88.22|40.51|26.34|19.76| |PB (倍)|5.11|5.25|4.65|3.95|3.29| |EV EBITDA (倍)|25.23|105.93|31.89|18.91|13.67| [7] 基本数据 - 目标价31.90元，收盘价（截至3月28日）26.33元，市值9,213百万，6个月平均日成交额274.69百万，52周价格范围16.90 - 65.75元，BVPS 5.01元 [9] 公司业务口径调整 - 支付电子化业务纳入支付电子化运维服务；智慧财政业务由原财政预算管理一体化业务升级，包含预算管理一体化、数字财政等财政业务系统建设及运维；政企数智服务包含原预算单位云服务和行业电子化，包括医保业务、会计电子凭证等新业务 [13] 可比公司估值表 |证券代码|证券简称|市值（亿元）|归母净利润（亿元）|PE|归母净利24 - 26 CAGR| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | |2023|2024E|2025E|2026E|2023|2024E|2025E|2026E| | |603171 CH|税友股份|181|0.83|1.84|3.00|4.19|217|98|60|43|50.93%| |002777 CH|久远银海|74|1.68|0.73|2.42|3.09|44|101|31|24|105.37%| |300525 CH|博思软件|129|3.27|3.98|5.04|6.43|40|32|26|20|27.09%| |688232 CH|新点软件|106|1.95|2.13|3.06|3.95|55|50|35|27|36.17%| |002152 CH|广电运通|329|9.77|9.17|12.42|14.36|34|36|27|23|25.15%| | |平均| | |0.00| | |78|63|36|27|48.94%| |301153 CH|中科江南|92|3.00|1.04|2.27|3.50|31|88|41|26|83.02%| [14] 盈利预测 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据预测，如25E营业收入1,142百万，归属母公司净利润227.41百万等 [21]