报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，预期未来 6 个月内超越基准指数 10%－20% [2][15] 报告的核心观点 - 商管利润占比渐提升，开发持续承压，2024 年公司实现营业收入 889.99 亿元，同比下降 25.32%，归母净利润 7.52 亿元，同比上升 2.07% [2] - 商管业务逐渐成为公司利润贡献主力，待结转面积明显下滑，预计 2025 年营收面临一定压力 [8] - 2024 年销售金额同比下降 47%，暂无新增拿地投资，预计后续销售规模可能继续缩量 [8] - 2024 年商业运营总收入同比增长 13%，吾悦广场为公司融资重要抓手 [8] - 前期吾悦广场全国化布局基本完成，公司在下沉市场招商运营能力突出，保障商管业务收入稳定增长，随着住宅开发业务逐渐调整，未来有望真正实现“住宅 + 商业”双轮驱动模式 [8] - 考虑到公司 2024 年末待结转面积明显下滑，叠加近年来销售规模缩量，适当下调盈利预测，预计 2025 - 2027 年公司 eps 分别为 0.25、0.32、0.36 元（25、26 年预测前值分别为 0.4、0.4 元），基于剩余收益模型测算公司价值，得出 2025 年目标价 17 元，对应 2025 年 0.6 倍 PB [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 889.99 亿、639.48 亿、573.87 亿、541.39 亿元，同比增速分别为 -25.3%、-28.1%、-10.3%、-5.7% [4] - 2024 - 2027 年归母净利润分别为 7.52 亿、5.7 亿、7.22 亿、8.16 亿元，同比增速分别为 2.1%、-24.3%、26.8%、13.0% [4] - 2024 - 2027 年每股盈利分别为 0.33、0.25、0.32、0.36 元，市盈率分别为 39、52、41、36 倍，市净率均为 0.5 倍 [4] 公司基本数据 - 总股本 225562.29 万股，已上市流通股 225562.29 万股，总市值 294.58 亿元，流通市值 294.58 亿元 [5] - 资产负债率 73.09%，每股净资产 26.99 元，12 个月内最高/最低价 16.47/8.05 元 [5] 业务情况 - 2024 年住宅开发营收 760 亿，占总营收的 85%，商管营收 120 亿，占比约 14%；住宅开发、商业管理毛利润分别为 89 亿、84 亿，毛利率分别为 12%、70% [8] - 2024 年公司计提资产减值损失约 20 亿元，较 2023 年减少约 33 亿 [8] - 截至 2024 年底公司待结转面积 1251 万方，较 2023 年末下降 42% [8] - 2024 年公司合同销售金额约 402 亿元，同比下降约 47%，合同销售面积约 539 万方，同比下降约 44% [8] - 2024 年公司实现商业运营总收入约 128 亿元，同比增长 13% [8] - 截至 2024 年底，公司在全国 136 个城市布局 200 座吾悦广场，已开业及委托管理在营数量达 173 座（自持 148 座、轻资产运营 25 座），开业面积达 1601 万方，出租率 97.97%，较 2023 年提升 1.49pcts [8] - 公司新增以吾悦广场为抵押的经营性物业贷及其他融资约 205 亿元，加权本金平均利率为 4.97%，抵押率约 50% [8] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2024 - 2027 年进行预测，如 2024 - 2027 年货币资金分别为 102.96 亿、143.6 亿、122.88 亿、89.71 亿元等 [9] - 主要财务比率方面，2024 - 2027 年营业收入增长率分别为 -25.3%、-28.1%、-10.3%、-5.7%，归母净利润增长率分别为 2.1%、-24.3%、26.8%、13.0%等 [9]