报告公司投资评级 - 行业为食品饮料/休闲食品，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 随着公司“高端性价比”主旨战略在终端得到验证，通过“一品一链”策略强化核心大单品，以“D+N”协同为核心做强全渠道，线下分销和线上有望维持较高增速。预计25 - 27年营收138/173/208亿元，同增30%/25%/21%，归母净利润5.5/7.2/9.0亿元，同增34%/31%/25%，对应PE分别为20X/15X/12X，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司收入/归母净利润106.22/4.08亿元，同比+49.30%/+85.51%；24Q4收入/归母净利润34.53/0.67亿元，同比+36.35%/+32.63% [1] 品牌与品类营收 - 2024年三只松鼠/小鹿蓝蓝品牌营收98.25/7.94亿元，同比+50.57%/35.03%，24H2同比+32.86%/+14.89% [2] - 坚果/烘焙/肉制品果干/综合/其他品类营收53.66/15.01/9.61/5.82/20.17/1.94亿元，同增40.76%/38.26%/60.19%/66.49%/85.06%/9.83%，坚果/烘焙占比下降3.07/1.13pct至50.52%/14.13%，肉制品/果干/综合占比同增0.61/0.57/3.67pct至9.05%/5.48%/18.99% [2] - 24年瓜子、花生、板栗和豌豆销售额超亿，累计上线超1000款SKU，水牛乳千层吐司等上线数月突破千万销售 [2] 渠道营收情况 - 2024年线上营收74.07亿元，同比+49.60%，其中抖音/天猫/京东/其他营收21.88/19.37/13.40/19.42亿元，同增81.73%/11.45%/11.95%/139.16%，抖音渠道在“D+N”全渠道协同体系下快速增长 [3] - 2024年线下营收32.15亿元，同比+48.62%，其中分销26.41亿元，同增80%+，经销商数量净增809家至1871家 [3] - 线下门店累计开设333家，同比-82家，收入4.04亿元，同比+13%；其中国民零食店296家，同比+147家，收入3.46亿元，同比+276% [3] 利润率与费用率 - 24年公司毛利率/净利率同增0.92/0.75pct至24.25%/3.84%；销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+0.19/-1.11/-0.02pct至17.58%/2.08%/0.06%，销售费用同比增加系广告宣传费增加，管理费用基本持平 [3] - 24Q4毛利率/净利率同增1.01/-0.06pct至21.77%/1.92%；销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+0.30/-0.53/-0.10pct至16.61%/2.02%/0.02% [3] 分红与融资计划 - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.25元（含税），累计现金分红占2024年归母净利润24.57%，同时计划发行H股股票 [3] 财务数据与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,114.58|10,622.05|13,785.08|17,265.50|20,831.93| |增长率(%)|(2.45)|49.30|29.78|25.25|20.66| |EBITDA(百万元)|271.39|561.04|810.44|1,050.41|1,290.98| |归属母公司净利润(百万元)|219.79|407.74|547.56|717.44|895.70| |增长率(%)|70.30|85.51|34.29|31.02|24.85| |EPS(元/股)|0.55|1.02|1.37|1.79|2.23| |市盈率(P/E)|49.22|26.53|19.76|15.08|12.08| |市净率(P/B)|4.30|3.83|3.42|2.96|2.50| |市销率(P/S)|1.52|1.02|0.78|0.63|0.52| |EV/EBITDA|26.02|24.69|12.35|8.83|6.86| [5] 其他财务信息 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了公司2023 - 2027E的各项财务数据，包括货币资金、应收票据及应收账款、营业成本等，还呈现了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [12]