报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 看好行业复苏下公司的院线端稳健成长和内容端的利润空间，预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为 - 8.9/15.8/17.6亿元，对应2024 - 2026年PE为 - 28/16/14x，目标价15.2 - 15.9元，隐含30% - 40%的成长空间 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 公司2005年成立，已形成院线、影投全产业链布局，经历快速发展、转型、低谷和股权变更四个阶段，2023年至今儒意影视收购全部股权，实控人变更为柯利明 [10][11] - 新实控人团队在影视内容等领域表现卓越，柯利明和陈曦主导投资多部高票房电影，陈曦获“亚洲年度电影制片人”奖项 [17] - 公司业绩受疫情、收并购等影响，2023年开始收入重回增长轨道，利润回正；2019 - 2020年利润受商誉减值影响较大，截至2024年6月末商誉净额为43.18亿元 [19][25] - 高经营杠杆下毛利率及净利率受行业票房影响明显，2024年前三季度毛利率下滑至24.0%，费用率增加至20.2% [31][34] 行业分析 - 2024年全年票房425.02亿元，同比下降22.6%，缺乏有号召力的新片上映致票房欠佳，院线上市公司业绩表现较差 [39][42] - 2024年暑期档开始票房下滑，主要因缺乏有号召力的头部国产影片，暑期档新片供给匮乏 [47][54] - 2025年春节档票房创新高，分账票房85.49亿，量价齐升，《哪吒2》推动观影需求释放，内容端头部效应明显 [59][62] - 影院广告市场受宏观及观影人次影响，有望底部复苏；中期电影备案数量充足，内容供给有望持续向上 [68][71] - 中长期中国观影人次和票价有提升空间，出海打开长期成长空间，多元变现提升内容变现及渠道经营坪效，AI技术进步推动行业繁荣 [74][83][88] 业务介绍 - 观影收入为主要收入来源，内容业务占比不足10%，院线毛利率低，内容业务毛利率随产品周期波动 [96] - 院线端市占率全国第一，2024年达17.5%，仍有向上空间；内容制作业务收入波动性较大，仍有提升空间 [101][107] - 游戏发行业务由互爱互动开展，2024上半年收入3.8亿元，同比提升100.2%，游戏出海市场表现良好 [119][125] - 商品餐饮业务2023年随票房复苏，2024上半年毛利率在60%以上；广告业务受行业票房影响，2024年上半年收入占比下滑 [138][144] 成长分析 - 新实控人团队具备行业领先的内容制作和宣发能力，入主万达有望打开内容端向上空间，2024年参投影片合计票房171亿元 [152][153] - 新管理层入主前公司内容端业绩波动较大，电影方面有票房高的作品，也有票房低的；电视剧方面擅长精品内容打造，2024年参投项目增加 [161][163]