报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收321.38亿元、归母净利润43.45亿元，同比-5.30%/1.81%；2024Q4营收31.79亿元、归母净利润-6.45亿元，同比+7.44%/增亏0.05亿，扣非净利润-7.35亿元，同比减亏 [7] - 2024年/24Q4公司啤酒总销量约753.8/75.3万千升，同比分别-5.85%/+5.61%，全年销量下滑受旺季极端天气、现饮场景疲软、主动去化库存影响；24Q4整体销量恢复正增长，库存健康；分品牌看，2024/24Q4主品牌青岛啤酒销量434/50.5万千升，同比分别-4.82%/+7.45%；中高档及以上产品销量315.4/37.5万千升，同比-2.65%/10.95%，24Q4产品结构重拾升级之势 [7] - 2024年公司千升酒收入同比增长0.59%至4263元，主品牌/其他品牌（崂山）吨价分别-0.26%/+0.93%至5088/2967元；24Q4以来，公司整体均价同比提升1.73%至4221元，产品结构优化带动均价加速提升 [7] - 得益于吨价提升和成本红利（2024年啤酒吨成本-2%），2024年公司毛利率同比+1.57pct至40.23%；费用端，2024年销售/管理费用率同比分别+0.45/-0.10pct至14.32%/4.38%；24Q4销售/管理费用率同比分别-4.24/-2.02pct，降本增效逐步兑现；2024年公司净利率为13.98%，同比+1.16pct [7] - 2025年为新董事长上任后首个完整年度，组织管理向好、内部认可度高，业绩诉求强；24H2严查虚出库，目前库存健康（约20 - 25天，补库空间仍存）旺季将至，轻装上阵；2025M3开始基数转低，看好2025年公司经营端进一步改善 [7] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润为48.57/52.55/56.75亿元，同比增长11.78%/8.19%/7.99%，对应当前PE21.50x、19.87x、18.40x [7] 报告相关目录总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|33937|32138|33968|35492|36862| |同比（%）|5.49| - 5.30|5.69|4.49|3.86| |归母净利润（百万元）|4268|4345|4857|5255|5675| |同比（%）|15.02|1.81|11.78|8.19|7.99| |EPS - 最新摊薄（元/股）|3.13|3.19|3.56|3.85|4.16| |P/E（现价&最新摊薄）|24.46|24.03|21.50|19.87|18.40| [1] 市场数据 - 收盘价76.53元 - 一年最低/最高价53.20/88.02元 - 市净率3.59倍 - 流通A股市值54,262.14百万元 - 总市值104,401.98百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产21.30元 - 资产负债率41.93% - 总股本1,364.20百万股 - 流通A股709.03百万股 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|25,189|25,367|24,924|25,611| |非流动资产|26,231|28,304|30,685|32,950| |资产总计|51,420|53,671|55,608|58,560| |流动负债|17,522|18,156|18,341|19,380| |非流动负债|4,039|4,024|4,009|4,000| |负债合计|21,561|22,179|22,350|23,380| |归属母公司股东权益|29,060|30,567|32,196|33,955| |少数股东权益|799|925|1,063|1,225| |所有者权益合计|29,860|31,492|33,258|35,180| |负债和股东权益|51,420|53,671|55,608|58,560| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|32,138|33,968|35,492|36,862| |营业成本(含金融类)|19,210|19,667|20,375|20,981| |税金及附加|2,328|2,458|2,545|2,660| |销售费用|4,603|4,654|4,862|5,013| |管理费用|1,407|1,478|1,526|1,567| |研发费用|103|102|106|111| |财务费用| - 568|0|0|0| |加:其他收益|501|498|494|543| |投资净收益|118|159|159|157| |公允价值变动|200|0|0|0| |减值损失| - 35|214|258|358| |资产处置收益|4|58|84|52| |营业利润|5,843|6,538|7,071|7,641| |营业外净收支|38|18|22|26| |利润总额|5,881|6,555|7,093|7,667| |减:所得税|1,390|1,572|1,701|1,830| |净利润|4,492|4,983|5,392|5,837| |减:少数股东损益|147|126|137|162| |归属母公司净利润|4,345|4,857|5,255|5,675| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|3.19|3.56|3.85|4.16| |EBIT|4,990|6,555|7,093|7,667| |EBITDA|6,230|6,690|7,328|7,999| |毛利率(%)|40.23|42.10|42.59|43.08| |归母净利率(%)|13.52|14.30|14.80|15.39| |收入增长率(%)| - 5.30|5.69|4.49|3.86| |归母净利润增长率(%)|1.81|11.78|8.19|7.99| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|5,155|4,948|5,401|6,390| |投资活动现金流| - 7,422| - 1,857| - 2,190| - 2,102| |筹资活动现金流| - 2,983| - 3,370| - 3,644| - 3,928| |现金净增加额| - 5,246| - 275| - 430|365| |折旧和摊销|1,241|134|235|332| |资本开支| - 1,941| - 1,057| - 1,114| - 1,143| |营运资本变动|185|278|297|814| [8] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|21.30|22.41|23.60|24.89| |最新发行在外股份（百万股）|1,364|1,364|1,364|1,364| |ROIC(%)|13.06|16.19|16.61|17.02| |ROE - 摊薄(%)|14.95|15.89|16.32|16.71| |资产负债率(%)|41.93|41.32|40.19|39.93| |P/E（现价&最新股本摊薄）|24.03|21.50|19.87|18.40| |P/B（现价）|3.59|3.42|3.24|3.07| [8]