报告公司投资评级 - 报告对现代牧业的投资评级为“买入” [1] 报告的核心观点 - 现代牧业24FY业绩符合盈利预警预期，虽表观利润受减值拖累，但实际经营成果稳健，原料奶业务增长，养殖综合解决方案业务承压，奶价今年有望反转，公司作为龙头有望受益 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司24FY实现营业收入132.5亿元，同比-1.5%，股东应占亏损14.7亿元，去年同期盈利1.9亿元；24H2实现营业收入68.4亿元，同比基本持平，股东应占亏损12.6亿元，去年同期亏损0.3亿元 [2] 分析判断 - 原料奶业务稳健增长，养殖综合解决方案承压：24FY原料奶业务/养殖综合解决方案业务营收分别为104.5亿/28.0亿元，分别同比+1.9%/-12.4%；24H2分别实现营收53.4/14.9亿元，分别同比+2.3%/-7.0%。24FY原料奶销量289.3万吨，同比+13.6%，ASP为3.61元/kg，同比-10.4%；24H2销量149.3万吨，同比+13.8%，ASP为3.58元/kg，同比-10.1%，ASP下滑优于社会奶价平均幅度。24FY底乳牛49.1万头，同比+9.0%，年化单产12.8吨，同比+1.6%，新并入4个有机牧场，扩充有机高端奶布局 [3] - 减值拖累表观利润，实际经营成果稳健：24FY/24H2毛利率分别为26.0%/26.0%，分别同比+2.8/+2.4pct，主因精益管理和大宗饲料价格下降。24FY/24H2销售费用率分别为3.4%/3.4%，分别同比+0.6/0.4pct，因运输费用增加；管理费用率分别为5.8%/6.0%，分别同比-0.6/-1.0pct，因降本增效。24FY计提生物资产公允价值损失28.6亿元，同比增加15.8亿元，计提商誉减值损失6.0亿。剔除上述因素，24FY现金EBITDA近30亿元，同比+19.6% [4] - 奶价今年有望反转，看好龙头投资机遇：原奶价格受供需影响有周期性，2021年后经历三年下行周期。预计25H2奶价随中秋国庆消费旺季迎来拐点，中期2 - 3年维持紧平衡，公司作为龙头有望受益 [5] 投资建议 - 将公司25 - 26年营业收入预测从146/162亿元下调至141/154亿元，新增27年营业收入预测166亿元；将25 - 26年EPS预测从0.07/0.11元下调至0.05/0.08元，新增27年EPS预测0.10元。对应3月28日收盘价1.13港元/股，PE分别为22/13/10倍，维持“买入”评级 [6][7] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|13458.22|13254.34|14068.52|15384.49|16572.79| |YoY（%）|9.46%|-1.51%|6.14%|9.35%|7.72%| |归母净利润(百万元)|175.16|-1416.75|379.81|622.69|825.63| |YoY（%）|-68.86%|-908.84%|126.81%|63.95%|32.59%| |毛利率（%）|3.34%|3.73%|27.93%|28.04%|28.52%| |每股收益（元）|0.02|-0.18|0.05|0.08|0.10| |ROE（%）|0.02|-0.15|0.04|0.06|0.07| |市盈率|30.53|-4.68|21.67|13.22|9.97| [8] 财务报表和主要财务比率 - 利润表：展示了2024A - 2027E营业总收入、营业成本、销售费用等项目及同比变化 [10] - 现金流量表：呈现了2024A - 2027E净利润、折旧和摊销、营运资金变动等项目情况 [10] - 资产负债表：包含2024A - 2027E货币资金、存货、固定资产等资产项目和短期借款、应付账款及票据等负债项目 [10] - 主要财务指标：涵盖成长能力（营业收入增长率、净利润增长率）、盈利能力（毛利率、净利润率等）、偿债能力（流动比率、速动比率等）、经营效率（总资产周转率）、每股指标（每股收益、每股净资产等）、估值分析（PE、PB）等指标在2024A - 2027E的情况 [10]