报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价20.86元（6个月），当前价16.30元 [1] 报告的核心观点 - 公司发布24年度报告，营收和归母净利润实现增长，盈利能力持续强化，子公司经营质量改善，天然气重卡竞争优势增强，柴发市场成新增长机遇，预计25 - 27年归母净利润增长，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24年营收2156.91亿元，同比+0.81%，归母净利润114.03亿元，同比+26.51%；预计25 - 27年营收分别为2716.13亿、3010.11亿、3344.05亿元，增长率分别为25.93%、10.82%、11.09%；归母净利润分别为129.98亿、150.21亿、169.97亿元，增长率分别为13.98%、15.56%、13.16% [3] - 24年毛利率22.4%，同比+1.3pp，净利率6.6%，同比+1.4pp；24Q4毛利率24.2%，同比+0.5pp，环比+2.0pp，Q4净利率7.3%，同比+1.3pp，环比+1.3pp [8] - 24年期间费用率14.5%，同比-0.2pp，销售费用率5.8%，同比-0.5pp，管理费用率4.8%，同比+0.3pp，研发费用率3.9%，同比+0.1pp；24Q4销售/管理/研发费用率分别为6.2%/5.1%/3.9%，同比-0.9pp/+0.5pp/-0.6pp，环比+0.2pp/+0.1pp/+0.05pp [8] 业务情况 - 销量端：24年销售各类发动机73.4万台，同比-0.4%，出口6.9万台，同比+5.0%；重卡发动机销量27.6万台，同比-9.8%；大缸径产品销量8132台（海外销量占比62.2%），同比持平；变速器85.3万台，同比+1.8%；车桥80万根，同比+7.8% [8] - 子公司：凯傲24年实现收入115亿欧元，同比+0.6%，24Q4实现营收30.7亿欧元，同比-0.6%，环比+13.7%；陕重汽整车销量11.8万辆，同比+1.5%，出口5.9万辆，同比+15.2%，出口市占率达20.4%，同比+1.8pp [8] - 分业务：预计25 - 27年整车及关键零部件收入增速为52.8%、14.9%、14.1%；智能物流业务同比+5%、+5%、+5%；农业装备收入增速为6.8%、5.1%、12.7%；其他汽车零部件和其他主营业务收入增速均为15% [10] 行业机遇 - 天然气重卡：3月18日重卡报废更新政策纳入天然气重卡，汽柴比于0.6左右波动，燃料成本优势明显，叠加补贴，竞争优势增强，24年行业天然气重卡销量17.8万辆，同比+17.3%，渗透率达29.7%，同比+4.9pp，预计今年渗透率继续提升 [8] - 柴发市场：智算中心未来3年资源增量投资空间预计超5000亿元，发动机在柴发系统成本占比较高，24年公司数据中心产品销量近400台，同比+148%，潍柴重机已中标中国移动项目，有望斩获重要订单 [8] 盈利预测关键假设 - 假设1：预计25/26/27年公司发动机销量增速36%/12%/9%，单价为6.5/6.8/7.0万元/台 [9] - 假设2：预计25/26/27年公司智能物流业务同比+5%/+5%/+5% [9] 相对估值 - 选取中国重汽、一汽解放与中集车辆作为可比公司，2025年平均PE为17倍，给予公司2025年14倍PE，对应目标价20.86元，维持“买入”评级 [13]