报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 金山云24Q4收入增长再提速，调整后经营利润首次转正，上调25 - 26年营业收入预测，新增27年营业收入预测，维持买入评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年3月28日收盘价7.65港币，恒生中国企业指数8606.51，52周最高/最低11.40/1.08港币，H股市值291.10亿港币，流通H股3805.28百万股，汇率1.0837（人民币/港币） [2] 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027E营业收入分别为70.47亿、77.85亿、98.67亿、114.12亿、128.71亿元，同比增长率分别为 - 14%、10%、27%、16%、13% [6] - 调整后净利润分别为 - 12.91亿、 - 8.25亿、 - 4.28亿、 - 1.78亿、1.73亿元，同比增长率分别为34%、36%、48%、58%、197% [6] - 每股收益分别为 - 0.36、 - 0.23、 - 0.11、 - 0.05、0.05元/股，净资产收益率分别为 - 18%、 - 16%、 - 9%、 - 4%、5% [6] - 市净率分别为3.6、5.0、5.8、6.6、6.9 [6] 公司经营情况 - 24Q4营业收入22亿元，同比增长30%，调整后经营利润2437万元，首次转正，利润率1.1%，调整后净亏损7030万元，亏损率3.1% [7] - 24年全年营业收入78亿元，同比增长10.5%，调整后净亏损8.3亿元，亏损率11%，同比缩窄8pct [7] - 24Q4公有云服务收入14亿元，同比增长34%，AI云业务收入同比增长约500%至4.7亿元，在公有云服务收入占比提升至34%，在总收入占比提升至21%，低利润率CDN业务收缩 [7] - 24Q4行业云服务收入8亿元，同比增长23%，收入增速连续三个季度环比提升 [7] - 24Q4毛利率19%，24年全年毛利率17%，同比提升5pct，24Q4经营活动现金流净额5.7亿元，24Q2起连续三个季度正向现金流 [7] 关联业务情况 - 24Q4来自小米及金山软件集团的收入同比增长76%，24年底续签战略框架协议，25 - 27年合计云服务年度上限金额为28/37/48亿元，同比增长41%/35%/29%，与小米签订融资服务框架 [7] 合并利润表 - 2023 - 2027E总收入分别为70.47亿、77.85亿、98.67亿、114.12亿、128.71亿元 [8] - 营业成本分别为 - 61.97亿、 - 64.44亿、 - 78.94亿、 - 89.01亿、 - 99.11亿元 [8] - 毛利分别为8.5亿、13.41亿、19.73亿、25.11亿、29.6亿元 [8] - 经营利润分别为 - 21.09亿、 - 17.39亿、 - 4.14亿、 - 1.71亿、1.8亿元 [8] - 净利润分别为 - 21.84亿、 - 19.79亿、 - 7.38亿、 - 5.21亿、 - 2.15亿元 [8] - 调整后净利润分别为 - 12.91亿、 - 8.25亿、 - 4.28亿、 - 1.78亿、1.73亿元 [8]