报告公司投资评级 - 维持增持评级，目标价为 2.09 港币 [1][8] 报告的核心观点 - 公司 24 年报业绩亏损显著扩大，主要系商誉及汽车经销权的一次性减值，25 年减值风险有望显著降低，业绩或迎修复 [1] - 公司聚焦豪华车经销业务，新车销售承压，售后业务营收稳健增长且盈利能力提升，成为盈利支柱 [2][3] - 公司延续快速库存周转策略，25 年 1 - 2 月订单、客流等表现同比已现提升，全年经营有望向好，部分新势力品牌双渠道模式或带来新机遇 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 24 年公司收入 221.5 亿元，同比 -22.4%；归母净亏损 22.6 亿元，23 年同期归母净利 1.4 亿元 [1] - 预计 25 - 27 年归母净利润分别为 3.4 亿、4.8 亿、6.4 亿元，对应 EPS 为 0.26/0.38/0.50 元 [5] 业务情况 新车销售业务 - 受行业需求走弱、终端折扣率持续高位影响（24 年豪华车市场平均折扣率约 20.7%），乘用车新车销售量同比 -14.2%至 5.7 万台，对应收入同比 -27.4%至 177.3 亿元 [2] - 保时捷、宝马、雷克萨斯品牌分别占新车销售收入的 38.5%/32.4%/16.0%，单车平均收入则同比 -7.54%/-14.46%/-7.46%至 78.5/28.4/27.3 万元 [2] - 新车销售业务亏损扩大，毛利率同比 -5.6pct 至 -6.2% [3] 售后及按揭服务业务 - 售后及按揭服务台次同比略有下滑，但单车维修产值提升带动业务营收同比 +7.1%至 44.28 亿元 [2] - 24 年售后毛利率同比 +6.4pct 至 60.1%，零服吸收率（不含财务费用）同比 +75.5pct 至 213.3% [3] 成本管控情况 - 24 年公司继续采取严格的成本管控措施，销售及管理费用率基本保持平稳，分别同比 -0.03/+0.02pct 至 2.64%/2.99% [3] 减值情况 - 24 年公司分别计提商誉、无形资产减值 9.4、19.7 亿元，净利大幅下滑至 22.6 亿元 [3] - 24 年末公司 4S 店商誉账面净值 1.75 亿元，汽车经销权无形资产账面净值 11.3 亿元，25 年大额减值计提风险较小 [3] 库存周转情况 - 公司继续执行低库存快周转策略，库存周转天数维持在 13 天，加快了营运资金回笼速度，有效减低产生更大亏损的风险 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|28,555|22,154|20,531|19,502|18,944| |+/-%|(0.35)|(22.42)|(7.32)|(5.01)|(2.86)| |归属母公司净利润(人民币百万)|140.20|(2,264)|339.54|481.94|643.51| |+/-%|(73.09)|(1,715)|(115.00)|41.94|33.52| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.11|(1.76)|0.26|0.38|0.50| |ROE(%)|2.88|(54.93)|11.07|14.46|17.40| |PE(倍)|15.49|(1.09)|7.28|5.13|3.84| |PB(倍)|0.41|0.84|0.78|0.71|0.63| |EV EBITDA(倍)|3.47|1.93|2.08|1.79|1.56|[7] 可比公司估值 |证券代码|公司名称|市值（当地货币 亿元）|EPS（报告货币 元） - 2025E|EPS（报告货币 元） - 2026E|PE (倍) - 2025E|PE (倍) - 2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |0881 HK|中升控股|340|1.78|2.37|7.5|5.6| |AN US|AutoNation|64|18.29|20.41|8.7|7.8| |BMW GR|宝马|483|11.75|13.00|6.5|5.8| |平均| |296| | |7.5|6.4|[13]