报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][6] 报告的核心观点 - 2024Q4快手-W实现收入353.84亿元，同比增长8.7%；调整后归母净利润为47.01亿元，同比增长7.8% [1] - 日活持续突破4亿里程碑，用户粘性保持健康状态，海外Kwai扎根巴西市场Q4 DAU同比增长9.3% [6] - 商业化维度各项业务略低于前期彭博一致预期，24Q4线上营销服务、其他业务收入同比增长，直播收入同比下降 [6] - 海外持续减亏，利润率持续健康增长，24Q4调整后归母净利润同比增长 [6] - 布局未来，可灵AI战略卡位视频大模型，收入突破一亿元，B端生态合作伙伴覆盖多领域 [6] - 下调25 - 26年经调整净利润至200.15/225.61亿元，对应经调整PE分别为10.6/9.4x [6] 各部分总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为1134.70亿、1268.98亿、1415.36亿、1520.45亿、1606.61亿元，同比增长20%、12%、12%、7%、6% [2] - 2023 - 2027E营业利润分别为64.31亿、152.87亿、192.40亿、230.86亿、260.60亿元，同比增长 - 151%、138%、26%、20%、13% [2] - 2023 - 2027E归母净利润分别为63.96亿、153.35亿、173.27亿、199.03亿、219.26亿元，同比增长 - 147%、140%、13%、15%、10% [2] - 2023 - 2027E经调整净利分别为102.71亿、177.16亿、200.15亿、225.61亿、245.83亿元 [2] 基础数据 - 总股本4308百万股，香港股3570百万股，总市值241.7十亿港元，香港股市值200.3十亿港元 [3] - 每股净资产14.4港元，ROE（TTM）为24.7，资产负债率55.7% [3] - 主要股东为Vistra Trust，持股比例17.4106% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为5%、17%、17%，相对表现分别为3%、3%、 - 25% [5] 用户数据 - 24Q4 DAU为4.01亿，同比增长4.8%，MAU为7.35亿，同比增长5.0%，DAU/MAU为54.5%，同比下降0.1pct，使用时长为125.6分钟，同比提升0.1分钟 [6] 商业化业务数据 - 24Q4总收入353.84亿元，同比增长8.7% [6] - 24Q4线上营销服务收入206.2亿元，同比增长13.3%，彭博一致预期增速为15.2% [6] - 24Q4其他业务收入49.18亿元，同比增长14.1%，彭博一致预期增速为18.5%，GMV为4620.94亿元，同比增长14.4%，月均动销商家数同比增长超25%，泛货架占比提升至30% [6] - 24Q4直播收入98.4亿元，同比下降2.0%，未签约公会机构数量同比超30%，签约主播数量同比超60% [6] 财务指标数据 - 24Q4毛利191.23亿元，毛利率为54.0% [6] - 24Q4运营费用156.34亿元，同比增长9.7%，运营费用率为44.2%，同比增长0.4pct [6] - 24Q4销售及营销开支113.17亿元，同比增长11%，销售费用率为32%，同比增长0.7pct [6] - 24Q4行政开支8.66亿元，同比增长15.2%，管理费用率为2.4%，同比增长0.1pct [6] - 24Q4研发开支34.51亿元，同比增长4.7%，研发费用率为9.8%，同比下降0.4pct [6] - 24Q4国内经营利润43.61亿元，国内经营利润率12.8%，海外经营利润为 - 2.36亿元，前值为 - 5.51亿元 [6] 可灵AI数据 - 24年12月推出可灵1.6模型，在多个基准测试中全球领先，自商业化至2025年2月累计营业收入超1亿元 [6] 财务预测表 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为603.61亿、628.69亿、853.49亿、1087.63亿、1333.21亿元 [9] - 2023 - 2027E非流动资产分别为459.35亿、770.04亿、771.54亿、773.04亿、774.55亿元 [9] - 2023 - 2027E资产总计分别为1062.96亿、1398.73亿、1625.03亿、1860.67亿、2107.76亿元 [9] - 2023 - 2027E流动负债分别为487.78亿、598.28亿、651.31亿、687.92亿、715.76亿元 [9] - 2023 - 2027E长期负债分别为84.44亿、180.21亿、180.21亿、180.21亿、180.21亿元 [9] - 2023 - 2027E负债合计分别为572.22亿、778.49亿、831.52亿、868.13亿、895.97亿元 [9] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为490.63亿、620.04亿、793.31亿、992.34亿、1211.59亿元 [9] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为207.81亿、297.87亿、210.36亿、224.71亿、237.76亿元 [9] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 198.65亿、 - 366.77亿、 - 0.15亿、 - 0.15亿、 - 0.151亿元 [9] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为 - 13.64亿、67.14亿、2.83亿、1.52亿、1.61亿元 [9] - 2023 - 2027E现金净增加额分别为 - 3.69亿、 - 2.08亿、211.69亿、224.73亿、237.86亿元 [9] 利润表 - 2023 - 2027E总营业收入分别为1134.70亿、1268.98亿、1415.36亿、1520.45亿、1606.61亿元 [10] - 2023 - 2027E营业成本分别为560.79亿、576.06亿、627.88亿、663.65亿、690.84亿元 [10] - 2023 - 2027E毛利分别为573.91亿、692.92亿、787.48亿、856.80亿、915.76亿元 [10] - 2023 - 2027E营业利润分别为64.31亿、152.87亿、192.40亿、230.86亿、260.60亿元 [10] - 2023 - 2027E经调整净利润分别为102.71亿、177.16亿、200.15亿、225.61亿、245.83亿元 [10] 主要财务比率 - 2023 - 2027E营业收入年成长率分别为20%、12%、12%、7%、6% [10] - 2023 - 2027E营业利润年成长率分别为 - 151%、138%、26%、20%、13% [10] - 2023 - 2027E净利润年成长率分别为 - 147%、140%、13%、15%、10% [10] - 2023 - 2027E毛利率分别为50.6%、54.6%、55.6%、56.4%、57.0% [10] - 2023 - 2027E净利率分别为5.6%、12.1%、12.2%、13.1%、13.6% [10] - 2023 - 2027E ROE分别为13.0%、24.7%、21.8%、20.1%、18.1% [10] - 2023 - 2027E ROIC分别为12.0%、20.7%、21.1%、20.7%、19.5% [10] - 2023 - 2027E资产负债率分别为53.8%、55.7%、51.2%、46.7%、42.5% [10] - 2023 - 2027E净负债比率分别为0.0%、7.9%、6.8%、6.0%、5.3% [10] - 2023 - 2027E流动比率分别为1.2、1.1、1.3、1.6、1.9 [10] - 2023 - 2027E速动比率分别为1.2、1.1、1.3、1.6、1.9 [10] - 2023 - 2027E资产周转率分别为1.1、0.9、0.9、0.8、0.8 [10] - 2023 - 2027E存货周转率分别为0.0、0.0、0.0、0.0、1.0 [10] - 2023 - 2027E应收帐款周转率分别为10.4、11.2、11.8、11.6、11.5 [10] - 2023 - 2027E应付帐款周转率分别为2.4、2.3、2.2、2.2、2.1 [10] - 2023 - 2027E每股收益分别为1.48元、3.56元、4.02元、4.62元、5.09元 [10] - 2023 - 2027E每股经营现金分别为4.82元、6.92元、4.89元、5.22元、5.52元 [10] - 2023 - 2027E每股净资产分别为11.37元、14.40元、18.43元、23.05元、28.14元 [10] - 2023 - 2027E每股股利分别为0.00元、0.00元、0.00元、0.00元、5.09元 [10] - 2023 - 2027E PE分别为34.8、14.5、12.8、11.2、10.1 [10] - 2023 - 2027E PB分别为4.5、3.6、2.8、2.2、1.8 [10] - 2023 - 2027E EV/EBITDA分别为19.7、17.5、13.9、11.6、10.2 [10]