报告公司投资评级 - 首次覆盖环旭电子，给予买入评级 [1] 报告的核心观点 - 环旭电子是全球电子设计制造领导厂商，在SiP模组领域居行业领先地位，全球化布局赋能长期发展 [4] - 公司是全球微小化技术领军者，SiP模组累计出货量全球第一，SiP技术具有高延展性，下游应用持续延伸带来广阔成长空间 [5][6] - 预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入606.9、651.8、709.8亿元；归母净利润分别为16.5、20.9、26.4亿元，对应EPS为0.75、0.96、1.21元，对应2025年3月28收盘价PE分别为22.9、18.1、14.3倍 [9] 根据相关目录分别进行总结 1 环旭电子：全球电子设计制造领军者 1.1 深耕电子设计制造行业，全球化布局赋能长期发展 - 环旭电子1976年前身成立于中国台湾，2012年于上海A股主板上市，与子公司在四大洲有30个生产服务据点，提供多样化电子产品服务 [15] - 产品覆盖无线通讯、消费电子等六大应用领域，主要服务模式为ODM，是全球领先的ODM电子制造服务提供商 [18][21] - 2020 - 2021年募资37.6亿元投向SiP模组及全球化扩张项目，近年积极调整供应链布局，海外工厂营收占比提升 [25][26] 1.2 公司股权架构稳定，经营管理完善 - 日月光投资控股为实际控制人，截至2025年3月25日，环诚科技为第一大股东，2024年新增对深圳精控集成和NeuroBlade的股权投资 [28] 1.3 公司业绩短期承压，云端、汽车电子有望贡献新动能 - 2019 - 2022年高速增长，2023 - 2024年业绩短期承压，主要因通信及消费电子终端市场景气度下滑、云端及存储类产品需求结构调整 [32] - 以通讯和消费电子类产品为核心，加快布局汽车电子、云端及存储类业务，汽车电子业务营收占比扩张显著 [35] - 综合毛利率稳定在10%左右，云端及存储类、工业类产品盈利能力较强，三费控制合理，研发投入呈稳健增长态势 [35][39] 2 公司SiP微小化技术牵引增长 - SiP模组可缩小功能模块面积等，按芯片组装方式分为2D、2.5D、3D结构，封装制程分引线键合封装和倒装焊 [41][43][44] - SiP行业产业链上游为材料和设备，中游为生产制造，下游为应用领域，主要应用于消费电子等领域，且应用领域逐渐拓展 [47] - 消费电子市场是SiP最大下游领域，2022年规模达190亿美元，占比89%，预计2022 - 2028年CAGR达7%，电信与基础设施等领域有望高速增长 [50] - SiP工艺技术壁垒高，市场主要由OSAT厂商占据，2022年占比60%，大陆企业以并购方式积累技术 [53][56] - 环旭电子SiP模块业务有差异化竞争优势，与头部客户合作紧密，微小化集成模块累计出货量全球第一 [57][58] 3 SiP技术高延展性，下游应用持续延伸 3.1 无线通讯：卡位苹果赛道，市场份额领先 - 无线通讯产品包括通讯模组等，以无线通讯SiP模组为主导，在Wi - Fi、UWB模块有竞争优势 [59] - 是苹果WiFi模组供应商，产品用于智能手机和平板电脑，全球智能手机市场规模预计增长，公司WiFi模组业务有望持续增长 [62][63] 3.2 消费电子：穿戴式新应用场景成长空间广阔 - AI赋能终端将提振消费电子换机需求，带动SiP模块需求量高增，单机SiP模块设计和用量有望升级，实现量价齐升 [65] - 2022 - 2027年全球可穿戴市场出货量有望增长，AR HMD、VR HMD等有望高速放量，公司有望凭借SiP技术带动穿戴类SiP模组增长 [67][68][71] 3.3 云端及存储：AI浪潮奔涌，服务器硬件需求高增 - AI大模型升级带动产业链上游硬件需求高增，2022 - 2026年全球AI服务器出货量年复合增长率达11% [73] - 公司专注服务器主板设计制造，业务拓展至电源功率模块等，存储和互联产品包括SSD和高速交换机等，相关市场规模有望增长 [78][80] 3.4 汽车电子：发力功率模组，“智能化”、“网联化”布局顺利 - 顺应行业趋势，布局动力系统等四大类汽车电子产品，重点投资功率模组等产品 [84] - 以内生研发、外延并购强化汽车电子业务，收购赫思曼和泰科电子提升相关能力 [87] - 全球汽车功率模组市场持续高增，公司计划投资新产线拓展国内市场，ADAS、车载通讯产品市场空间也持续增长 [88][89] 4 盈利预测 - 预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入606.9、651.8、709.8亿元；归母净利润分别为16.5、20.9、26.4亿元，对应EPS为0.75、0.96、1.21元，对应2025年3月28收盘价PE分别为22.9、18.1、14.3倍，首次覆盖给予买入评级 [9][92]