报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年青岛啤酒收入承压但利润有增长，管理层换新或带来改变，2025年在低基数和餐饮渠道复苏预期下有望较好发展 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入321.4亿元，同比-5.3%；归母净利润43.4亿元，同比+1.8%；扣非归母净利润39.5亿元，同比+6.2%；24Q4实现营业收入31.8亿元，同比+7.4%；归母净利润-6.4亿元，同比亏损扩大；扣非归母净利润-7.4亿元，同比亏损缩小 [1] - 2024年啤酒销量/吨价分别同比-5.9%/+0.6%；24Q4啤酒销量/吨价分别同比+5.4%/+1.9% [1] - 2024年主品牌青岛啤酒销量434万千升，yoy-4.8%；其他品牌销量320万千升，yoy-7.2%；中高档以上产品销量315万千升，yoy-2.7% [1] - 2024年线上产品销量同比+21%，连续12年保持增长 [1] - 2024年/24Q4毛利率分别为40.23%/26.24%，同比+1.57/-1.24pcts；销售费用率分别为14.32%/37.18%，同比+0.45/-4.24pcts；管理费用率分别为4.38%/14.71%，同比-0.1/-2.02pcts；销售净利率达到13.98%/-20.09%，同比+1.16/+1.91pcts [2] 管理层变动 - 2024年12月前董事长黄克兴退休，总裁蒋宗祥当选董事长，其经验丰富，新管理层就位后公司发展有望开启新篇章 [3] 盈利预测与估值 - 维持2025 - 2026年归母净利润分别为48.46/51.71亿元，引入2027年归母净利润预测为54.42亿元，折合2025 - 2027年EPS分别为3.55/3.79/3.99元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为22x/20x/19x [3] 其他数据 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|33,937|32,138|33,608|34,789|35,810|[4][10] |营业收入增长率|5.49%|-5.30%|4.57%|3.51%|2.94%|[4] |归母净利润（百万元）|4,268|4,345|4,846|5,171|5,442|[4][10] |归母净利润增长率|15.02%|1.81%|11.53%|6.70%|5.25%|[4] |EPS（元）|3.13|3.19|3.55|3.79|3.99|[4][10] |ROE（归属母公司)（摊薄）|15.55%|14.95%|15.54%|15.52%|15.33%|[4] |P/E|24|24|22|20|19|[4][13] |P/B|3.8|3.6|3.3|3.1|2.9|[4][13] |毛利率|38.7%|40.2%|40.7%|41.0%|41.2%|[12] |EBITDA率|17.7%|19.3%|20.1%|20.6%|21.0%|[12] |EBIT率|14.4%|15.6%|16.4%|17.0%|17.5%|[12] |税前净利润率|16.9%|18.3%|19.5%|20.1%|20.5%|[12] |归母净利润率|12.6%|13.5%|14.4%|14.9%|15.2%|[12] |ROA|8.8%|8.7%|9.3%|9.0%|8.7%|[12] |经营性ROIC|19.6%|19.4%|27.4%|39.0%|55.1%|[12] |资产负债率|43%|42%|40%|42%|43%|[12] |流动比率|1.75|1.44|1.98|1.99|2.05|[12] |速动比率|1.54|1.23|1.77|1.81|1.88|[12] |归母权益/有息债务|546.25|690.86|741.21|791.82|844.08|[12] |有形资产/有息债务|862.06|1079.63|1144.41|1281.81|1396.47|[12] |销售费用率|13.87%|14.32%|13.92%|13.77%|13.62%|[13] |管理费用率|4.48%|4.38%|4.28%|4.18%|4.08%|[13] |财务费用率|-1.35%|-1.77%|-1.85%|-1.90%|-1.90%|[13] |研发费用率|0.30%|0.32%|0.35%|0.35%|0.35%|[13] |所得税率|24%|24%|24%|24%|24%|[13] |每股红利|1.30|2.00|2.23|2.38|2.50|[13] |每股经营现金流|2.04|3.78|3.91|6.35|5.82|[13] |每股净资产|20.12|21.30|22.85|24.42|26.03|[13] |每股销售收入|24.88|23.56|24.64|25.50|26.25|[13] |EV/EBITDA|16.4|15.9|13.2|11.7|10.5|[13] |股息率|1.7%|2.6%|2.9%|3.1%|3.3%|[13]