报告公司投资评级 - 首次覆盖Meta，给予“增持”评级 [1][8][120] 报告的核心观点 - AI对Meta广告业务形成广告投放效率提升→广告主ROI提升→CPM增长→Meta广告收入提升的传导路径，广告处于量价齐升阶段 [4] - Meta是全球VR/AR设备市场和AI眼镜行业的领导者，随着技术进步和硬件迭代，市场有望从早期尝鲜走向大众普及 [5] - Meta AI空间广阔，原生嵌入FoA产品矩阵，可进行社交行为联动，长期订阅收入有望达数百亿美元 [6] - Reels广告高速增长，Threads尝试商业化变现，中长期或为Meta提供数十亿乃至更高的收入增量 [7] - 预计2025 - 2027年Meta总体收入1881/2136/2385亿美元，同比+14.4%/+13.5%/+11.7%；GAAP净利润为637/697/779亿美元，同比+2.2%/+9.4%/+11.7% [8][119] 根据相关目录分别进行总结 历史股价&估值复盘 - 上市 - 2017年，市值受业绩驱动持续增长，Facebook MAU快速提升，业绩端放量，14 - 17年收入CAGR = 48%，GAAP净利润CAGR = 84% [16] - 2018年，因“剑桥分析”事件和TikTok竞争，市值大幅缩水，PE - ttm降至20以下 [18] - 2019年，Meta逐渐走出隐私泄露阴影，Quest 1发售和Libra上线，估值修复驱动股价回升 [20] - 2020年，疫情初期收入下滑，后期业绩反弹，Instagram入局短视频赛道和Quest 2发布，市值继续上行 [21] - 2021 - 2022年，受苹果IDFA新规、元宇宙部门亏损、技术故障和加息等因素影响，市值迎上市以来最大跌幅，估值触底 [24][25] - 2023 - 至今，广告需求回暖+AI叙事，市值持续走强，2023年营收增速止跌回升，2024年AI带动广告业务和AI眼镜发展 [28][29] 业务线梳理 - Meta业务线主要有FoA和RL两条，FoA是核心收入来源，通过广告变现；RL包含硬件和软件，软件业务收入来源主要是付费抽佣 [32] - RL业务线收入仅占整体收入的2%左右，规模极小且暂未盈利，24Q1 - 24Q4 RL经营亏损分别为38/45/44/50亿美元；FoA利润率较高且相较稳定，24Q1 - 24Q4 OPM分别为49%/50%/54%/60% [32] 短期边际变化 变化1：AI对广告全链路赋能，广告效率提升带动CPM增长 - AI对Meta广告业务形成广告投放效率提升→广告主ROI提升→CPM增长→Meta广告收入提升的传导路径 [39] - 通过AI广告算法优化，弥补苹果IDFA限制对广告投放效率的冲击，Meta通过Advantage Plus、Lattice等模型强化算法，提升第一方数据利用率 [40][44] - 全面升级AI推荐架构，提升用户在应用上的使用时长，形成正向循环 [47] - 广告主可通过Advantage+和AI Sanbox等AI工具实现广告全流程优化，降低广告投放成本 [49] - 23Q4以来，Meta广告CPM增长由负转正，AI对CPM的拉动是重要原因之一 [53] 变化2：Reels高增长，为广告业务贡献增量 - 2020年8月Meta在Instagram内推出Reels功能，后扩展至Facebook并推出Reels广告 [54] - 当前Reels广告处于高速增长阶段，已成为Meta广告业务主要驱动力之一，今年预计推出Reels独立应用 [54] 变化3：Threads尝试商业化变现，未来或将提供数十亿美元收入增量 - 2023年7月Meta推出Threads，对标X(Twitter)，上线5天注册用户破亿，截至2025年2月MAU已达3.5亿 [64] - 2025年Meta初步尝试在Threads中进行广告投放，中长期看，Threads广告收入或为Meta提供数十亿乃至更高的收入增量 [65] 变化4：利润改善周期接近尾声，未来高投入下利润率短期或将承压 - 2023 - 2024年Meta利润快速增长，低基数效应驱动，随着2024年OPM回到正常水平，2025年低基数效应不再存在 [70] - 2025年公司大幅度加码资本投入，CapEx指引为600 - 650亿美元区间，同比增速为61% - 74%，利润率有下行风险 [79] 长期展望 长期展望1：VR/AR领导者，静待奇点来临 - 2024年全球VR/AR设备出货量近900万台，较2023年增长10%，预计到2028年，VR设备出货量CAGR达29.2%，AR设备出货量CAGR达87.1% [82] - Meta是全球VR/AR设备市场的领导者，24Q4出货量口径统计下市占率高达79%，2024年Steam VR用户中，Meta系VR用户占60%以上 [84] - VR头显市场存在“纱窗效应”“余晖效应”、低视场角等痛点，但随着技术进步和硬件迭代，市场有望从早期尝鲜走向大众普及 [90] - 全球AI眼镜市场加速升温，Meta凭借Ray - Ban Meta成为领先玩家，目前累计销量已突破200万副 [96] 长期展望2：Meta AI空间极为广阔，关注后续商业化节奏 - Meta AI底层模型为自研的Llama模型，最新版本Llama3系列在多个benchmark测试中与顶尖AI模型不相上下 [105] - Meta AI在硬件产品中充当AI语音助手，在软件应用中可在聊天对话框中唤起 [108] - Meta AI功能与主流Chatbot相似，但应用场景和交互形态多元化，与Meta生态深度协同 [111][112] - 远期若Meta AI用户渗透率落在50% - 100%区间，付费渗透率参考ChatGPT落在2.5% - 4%区间，每年可贡献约120 - 384亿美元订阅收入 [115][116] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年FoA收入1856/2107/2352亿美元，同比+14.3%/+13.5%/+11.7%；Reality Labs收入25/29/33亿美元，同比+17.1%/+15.6%/+13.9%；Meta总体收入1881/2136/2385亿美元，同比+14.4%/+13.5%/+11.7% [119] - 预计2025年GAAP OPM达39%，同比 - 3.2pct；2025 - 2027年GAAP净利润为637/697/779亿美元，同比+2.2%/+9.4%/+11.7% [119] - 当前市值对应2025 - 2027年23x/21x/18x PE，首次覆盖，给予“增持”评级 [8][120]