报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 基本维持2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年公司归母净利润为38.6亿、40.2亿、41.9亿，同比增长8%、4%、4%，最新收盘价对应PE分别为13x、12x、12x [7] - 尽管婴配粉行业规模受新生儿数量减少影响承压，但中国飞鹤具备良好品牌知名度和信任度，有强大渠道网络基础，当前渠道库存合理，且依托研发优势持续迭代产品，未来有能力提升市场份额，维持行业领先地位 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为195.32亿、207.49亿、217.51亿、227.13亿、236.30亿元，同比增长率分别为 - 8%、6%、5%、4%、4% [3] - 归母净利润分别为33.90亿、35.70亿、38.62亿、40.24亿、41.91亿元，同比增长率分别为 - 31%、5%、8%、4%、4% [3] - 每股收益分别为0.37、0.39、0.43、0.44、0.46元/股，净资产收益率分别为14%、14%、14%、13%、13% [3] - 市盈率分别为14.49、13.76、12.72、12.20、11.72，市净率分别为1.97、1.89、1.76、1.64、1.54 [3] 市场数据 - 2025年3月31日，收盘价为5.87港币，恒生中国企业指数为8516.55，52周最高/最低为7.38/3.39港币，H股市值为532.25亿港币，流通H股为9067.25百万股，汇率为1.0836（人民币/港币） [4] 事件及分红情况 - 2024年公司实现营业收入207.49亿元，同比增长6.23%；归母净利润35.70亿元，同比增长5.31%；24H2实现营业收入106.54亿元，同比增长8.74%；实现归母净利润16.95亿元，同比增长0.06% [7] - 公司董事会建议派息每股0.1632港元，加上2024年9月派息每股0.1632港元，2024年度合计派息约27亿人民币，分红率76%，股息率5.53% [7] 业务情况 - 2024年度公司婴幼儿配方奶粉产品/其他乳制品/营养补充剂实现营业收入190.62/15.14/1.73亿元，同比 + 6.63%/+6.35%/ - 25.37%，超高端婴配粉收入占比达66%，预计卓睿实现高双位数增长，超越经典星飞帆成为第一大单品 [7] - 截止2024年末，公司婴配粉业务线下及线上整体市场占有率为20.5%，线下市场占有率为23.7%，2025年在星飞帆 + 卓睿双轮驱动下，婴配粉业务收入有望延续增长 [7] 盈利情况 - 2024年公司毛利率66.34%，同比提升1.5pct，婴配粉/其他乳制品/营养补充剂业务毛利率分别为71.28%/5.17%/57.26%，分别同比 + 1.9/ - 3.2/ - 0.2pct [7] - 2024年公司销售/行政费用率分别为34.61%/8.1%，分别同比 + 0.26/ - 0.92pct，销售费用率提升主因促销费用增加，行政费用率因内部控费提效得到优化 [7] - 2024年公司归母净利率17.2%，同比略降0.15pct；单看乳制品及营养补充剂业务EBIT率，2024年/2024H2分别为24.41%/20.24%，分别同比 - 0.24/ - 2.66pct，利润率下降主因政府补贴减少 [7] 合并利润表 - 2023 - 2027年，营业成本分别为68.69亿、69.84亿、74.72亿、79.33亿、83.25亿元，毛利分别为126.63亿、137.65亿、142.80亿、147.81亿、153.05亿元 [8] - 其他收入及收益净额分别为16.60亿、14.65亿、13.90亿、14.50亿、15.08亿元，销售费用分别为67.09亿、71.81亿、75.04亿、78.36亿、81.05亿元 [8] - 管理费用分别为17.62亿、16.81亿、17.40亿、18.17亿、18.90亿元，除税前溢利分别为48.50亿、55.50亿、55.97亿、57.49亿、59.87亿元 [8] - 所得税分别为15.60亿、18.96亿、17.35亿、17.25亿、17.96亿元，净利润（含少数股东权益）分别为32.90亿、36.54亿、38.62亿、40.24亿、41.91亿元 [8] - 净利润（不含少数股东权益）分别为33.90亿、35.70亿、38.62亿、40.24亿、41.91亿元，少数股东损益分别为 - 1.00亿、0.84亿、0、0、0 [8]