报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][2][4][19] 报告的核心观点 - 建筑行业需求增长放缓，地方政府化债工作推进，公司新签订单、收入、利润、回款面临短期压力，但作为建筑央企龙头，品牌影响力和融资成本优势突出，未来优化订单结构、缩减资本开支、加强回款管理后，资产质量和现金流有望好转 [2][19] 根据相关目录分别进行总结 收入和利润情况 - 2024年公司营业收入11574亿元，同比-8.2%，归母净利润278.9亿元，同比-16.7%，新签合同额27151.8亿元，同比-12.4%，年末在手订单50265亿元，同比+13.8%，受房地产市场低迷和地方政府隐债管控影响，新签订单、收入、业绩下滑，在手订单执行速度放缓 [1][5] 毛利率和费用情况 - 2024年公司整体毛利率9.8%，较上年下降9.2pct，总体稳定，管理费用/研发费用/销售费用/财务费用分别同比-12.1%/-11.2%/+1.2%/+28.1%，四项费用率分别较上年-0.09/-0.08/+0.06/+0.15pct，期间费用率5.52%，较上年微增0.04pct，在需求下行和行业竞争加剧背景下，盈利能力稳健，费用控制成效显著 [1][10] 资产情况 - 2024年末公司账面应收票据及应收账款2480.6亿元，同比+56.3%，合同资产3331.2亿元，同比+42.2%，应付票据及应付账款7731.7亿元，同比+31.3%，因下游业主资金紧张，工程回款周期拉长，应收类资产和应付账款增幅较大 [2][15] 现金流情况 - 2024年公司经营活动产生的现金流净额280.5亿元，同比-10.2%，估算企业自由现金流476亿元，同比-27.1%，连续三年为正，企业自由现金流与归母净利润的比值为170.7%，连续三年高于100%，2024年公司收现比/付现比分别为88.8%/80.5%，较上年-10.4%/-13.3pct，现金收款比例下降，但付款比例下降更多，对上下游整体经营占款增加 [2][18] 投资建议 - 下调盈利预测，预测2025 - 2027年归母净利润276/292/317亿元（前值325/321/331亿元），每股收益1.11/1.18/1.28元（前值1.31/1.30/1.34元），对应当前股价PE为5.22/4.93/4.50X，维持“优于大市”评级 [2][19] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,263,475|1,160,311|1,135,147|1,180,311|1,240,718| |(+/-%)|9.5%|-8.2%|-2.2%|4.0%|5.1%| |归母净利润(百万元)|33483|27887|27581|29201|31691| |(+/-%)|7.1%|-16.7%|-1.1%|5.9%|8.5%| |每股收益（元）|1.35|1.13|1.11|1.18|1.28| |EBIT Margin|4.4%|4.3%|4.6%|4.6%|4.7%| |净资产收益率（ROE）|10.1%|7.9%|7.3%|7.3%|7.4%| |市盈率（PE）|4.3|5.2|5.22|4.93|4.5| |EV/EBITDA|22.4|30.3|28.1|27.7|27.4| |市净率（PB）|0.43|0.41|0.38|0.36|0.34|[3]