报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年Q4净利润超预期，VLCC有超额收益，集运贡献较大增量，2025 - 2026年资本开支分别为117、142亿元，2024年经营性现金流84.76亿元，同比降4.95%，资产负债率42.2%，同比升2.0pct，拟每10股派1.56元，全年分红率40.7%，叠加回购金额1.32亿元，现金分红+回购合计占归母净利润的43.3% [3] - 2025年运价中枢有望维持高位，新兴市场红利或将加速释放，油轮吨海里贸易和运费市场有望保持积极趋势，VLCC船队名义运力预计缩减，实际有效运力供应缩减或高于名义，若制裁取消老龄油轮可能迎拆船高峰，油轮市场供需基本面良好，VLCC有望重拾领头羊地位 [3] - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别达66.85、69.53、73.11亿元，多板块业务有望协同并进 [4] 经营业绩表现 - 2024年公司实现营收257.99亿元，同比降0.32%，归母净利润51.07亿元，同比升5.59%，其中Q4单季营收65.03亿元，同比降5.18%，归母净利润17.38亿元，同比升61.1%，创近三年单季新高，远超Q4前瞻预期 [9] 分业务解析 - 油轮：全年收入92.06亿元，同比降4.8%，净利润26.35亿元，同比降14.5%，运费率前高后低、震荡下行，9月底跌至年内最低点后反弹，11月再次下探，整体反季节，VLCC、苏伊士和阿芙拉船型平均TCE分别为$3.9w/d、$4.7w/d和$4.4w/d，同比分别降20.5%、15.5%和21.7%，公司VLCC船队TCE水平跑赢指数，但比2023年降10%左右 [9] - 散货：收入79.40亿元，同比升11.7%，把握好望角船型旺季红利，散货船队净利润15.48亿元，同比升72% [9] - 集运：收入54.34亿元，同比降1.9%，2024H2新增运力大部份投入高增长的东南亚、南亚航线，东南亚、印巴航线运力同比增长均超100%，集装箱船队净利润13.14亿元，同比升50.5% [9] 船队结构与资本开支 - 2024年新接收3艘阿芙拉型油轮，下单5艘阿芙拉型油轮、5艘VLCC、10艘散货船、6 + 6艘LNG船 [3][9] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|25799|27520|28650|29671| |营业收入增减(%)|-0.32%|6.67%|4.11%|3.56%| |归母净利润（百万元）|5107|6685|6953|7311| |归母净利润增减(%)|5.59%|30.89%|4.01%|5.15%| |每股收益(元)|0.63|0.82|0.85|0.90| |P/E|10.17|7.77|7.47|7.11|[5] 三大报表预测值 资产负债表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|10353|13269|18949|23562| |非流动资产（百万元）|60266|56165|55427|54924| |资产总计（百万元）|70619|69434|74376|78486| |流动负债（百万元）|17487|12822|14480|15247| |非流动负债（百万元）|12283|12343|12269|12298| |负债合计（百万元）|29770|25165|26748|27545| |归属母公司股东权益（百万元）|40044|43362|46615|49816|[10] 利润表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|25799|27520|28650|29671| |营业成本（百万元）|18467|18544|19351|19994| |营业利润（百万元）|5955|7544|7847|8250| |利润总额（百万元）|5952|7541|7844|8247| |净利润（百万元）|5209|6787|7059|7423| |归属母公司净利润（百万元）|5107|6685|6953|7311| |EPS（最新摊薄）（元）|0.63|0.82|0.85|0.90|[10] 现金流量表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|8476|10989|9283|9376| |投资活动现金流（百万元）| - 7863| - 178| - 249| - 320| |筹资活动现金流（百万元）| - 1047| - 8233| - 3527| - 4543| |现金净增加额（百万元）| - 433|2577|5508|4513|[10]