报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 6.88 港币 [5][8][13] 报告的核心观点 - 2024 年公司实现收入 6.15 亿元（+39.5% yoy），年内亏损 2.28 亿元，较 2023 年大幅减亏，符合业绩预告 [1] - 收入增长得益于 TAVR 产品迭代市占率提升、神经介入新品驱动且分部扭亏 [1] - 展望 2025 年，TAVR 行业手术量修复、公司市占率巩固，神经介入板块进口替代，预计收入稳健增长 [1] - 长期来看，TAVR 管线新品 2025 年底陆续上市或巩固份额，TMV/TTV 临床管线推进 [1] 根据相关目录分别进行总结 TAVR 板块 - 2024 年收入 2.60 亿元（+40% yoy），市占率进一步上行，植入量超 3400 台，经股市占率 25% [2] - 2025 年行业端 TAVR 渗透率或因区域医保覆盖和新厂商进入提升，企业端公司有望凭借产品迭代力和管线布局获更高份额，2024 年新增入院超 150 家 [2] - 在研管线 TaurusNXT 及 TaurusTrio 反流瓣完成注册临床入组和一年随访，有望 2025 底至 2026 年上市 [2] 神经介入板块 - 2024 年实现收入 3.56 亿元（+39% yoy），分部利润 0.52 亿元，受益弹簧圈集采以价换量及通路类新品上市收入爬坡 [3] - 2025 年出血类产品弹簧圈持续进口替代，缺血类产品 Syphonet 取栓支架处京津冀 3+N 带量采购 A 组，通路类产品下一代微导丝 DCwire 或持续放量 [3] TMV/TTV - 估测沛嘉二/三尖瓣管线 2033 年有望冲击超 20 亿元销售额 [4] - HighLife 处多中心注册临床阶段，2025 年持续推进临床工作；GeminiOne 已完成国内注册临床患者入组，海外筹备早期可行性研究；MonarQ 于 9M24 获得 FDA IDE 批准 [4] - 前沿技术分部 TaurusWave 完成早期科研临床实验，ReachTactile 机器人辅助 TAVR 系统正计划开展 FIM 临床 [4] 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年收入 8.18/10.66/15.40 亿元，2025 年净亏损 0.83 亿元，2026 年净利润转正至 0.10 亿元，调整考虑 TMV/TTV 研发费用 [5] - 使用 DCF 估值法（假设 WACC 为 11.2%，永续增长率 2%），给予公司目标价 6.88 港币，上调主因管线远期贡献 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|441.13|615.48|817.77|1,066|1,540| |+/-%|75.86|39.53|32.87|30.35|44.46| |归属母公司净利润 (人民币百万)|(302.58)|(226.58)|(82.95)|10.15|159.95| |+/-%|(25.80)|(25.12)|(63.39)|(112.24)|1,475| |EPS (人民币，最新摊薄)|(0.45)|(0.34)|(0.12)|0.02|0.24| |ROE (%)|(12.32)|(10.53)|(4.16)|0.52|7.76| |PE (倍)|(10.60)|(14.15)|(38.65)|315.73|20.04| |PB (倍)|1.41|1.58|1.64|1.62|1.49| |EV EBITDA (倍)|(8.72)|(15.27)|(71.92)|57.92|15.46| [7] 盈利预测 - 详细列出 2023 - 2027 年营业收入、销售成本、毛利润等多项财务指标预测 [21] 自由现金流及 DCF 估值分析 | （百万元） | 2025E | 2026E | 2027E | 2028E | 2029E | 2030E | 2031E | 2032E | 2033E | 2034E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 净收入 | 818 | 1066 | 1540 | 2203 | 2935 | 3709 | 4643 | 5628 | 6526 | 7447 | | yoy% | 33% | 30% | 44% | 43% | 33% | 26% | 25% | 21% | 16% | 14% | | EBIT | (98) | (4) | 156 | 404 | 715 | 1,000 | 1,257 | 1,530 | 1,777 | 1,950 | | yoy% | | -95.5% | -3634.6% | 159.8% | 76.9% | 39.8% | 25.7% | 21.8% | 16.1% | 9.7% | | EBIT 利润率（%） | -12.0% | -0.4% | 10.1% | 18.3% | 24.4% | 27.0% | 27.1% | 27.2% | 27.2% | 26.2% | | EBITDA | (43) | 57 | 226 | 485 | 807 | 1,104 | 1,375 | 1,664 | 1,928 | 2,120 | | 减：税款 | (4) | (7) | (18) | (52) | (104) | (165) | (258) | (314) | (364) | (399) | | 减：营运资金变动 | (43) | (80) | (186) | (279) | (335) | (363) | (448) | (484) | (459) | (488) | | 减：资本支出 | (224) | (227) | (236) | (259) | (285) | (314) | (345) | (380) | (418) | (460) | | 自由现金流 | (314) | (256) | (214) | (105) | 83 | 262 | 324 | 487 | 687 | 773 | [14] | DCF 分析（百万元） | | 核心假设（%） | | | --- | --- | --- | --- | | 自由现金流现值 | 410 | 税率 | 20.0% | | 终值 | 8,584 | 债务比率 | 18.0% | | 终值现值 | 3,304 | β | 1.60 | | 企业价值 | 3,714 | 无风险利率 | 1.8% | | 净现金/（债），少数股东权益 | 523 | 风险溢价 | 6.8% | | 股权价值（人民币） | 4,237 | 股权成本 | 12.7% | | 股权价值（港币） | 4,606 | 债务成本 | 5.5% | | 每股股权价值（港币） | 6.88 | 债务成本（税后） | 4.4% | | | | WACC | 11.2% | | | | 永续增长率 | 2.0% | [15]