报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价 14 港元 [2] 报告的核心观点 - 产品基因和拿地精准度是推荐公司的核心理由，目前这两部分未受影响，虽 2025 年核心城市土拍竞争烈度较高，但公司在浙江下沉市场的独特优势和对特定产品的经验使其更为从容，近期管理层变动若促进融资成本下降或成利好 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年实现营业收入 1585.46 亿元，同比增长 20.7%；归母净利润约 16 亿元，同比下降 48.4% [2] - 业绩下滑主要因大规模计提减值，非金融资产减值损失达 40 亿元，过去 2 年分别为 15 亿元、14 亿元，多计提约 25 亿减值，若加回此部分除税前溢利约 95 亿，与 2024 年基本持平，2025 年毛利率 12.7%，与 2024 年 13%基本持平 [9] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万)|159,135|143,805|129,890|126,015| |同比增速(%)|20.6%|-9.6%|-9.7%|-3.0%| |归母净利润(百万)|1,596|2,539|3,552|3,957| |同比增速(%)|-48.4%|69.1%|39.9%|11.4%| |每股盈利(元)|0.63|1.00|1.40|1.56| |市盈率(倍)|15.7|9.9|7.1|6.3| |市净率(倍)|0.7|0.6|0.6|0.5|[5] 公司优势表现 - 2024 年资产负债表优化，有息负债下降约 90 亿，货币资金基本不变，净负债率从 63.8%降至 56.6% [9] - 2024 年权益销售规模 1206 亿元，比 2023 年仅下滑 5.5%（相较 2021 年高点仅下滑 16.7%），销售回款率达 104% [9] - 2024 年拿地权益货值 860 亿元，测算拿地净利润率预计超 9%，高于 2022 年、2023 年 [9] 公司经营改进 - 2024 年平均建造单方成本下降 114 元 [9] - 近期拿地做差异化布局，在头部房企聚焦部分城市竞争“地王”时，在苏州、金华、大连等城市布局，拓展城市圈能力边界，1 - 3 月拿地平均溢价率 26.73%（截至 3 月 25 日数据），打法稳妥 [9] - 2024 年典型项目在部分城市打造出好口碑，如苏州玫瑰园、台州凤起潮鸣等，强化非深耕城市的产品教育能力 [9] 投资建议调整 - 考虑公司 2021 年及以前土储仍面临去化压力，调整 24 - 26 年公司 EPS 预测为 1.00、1.40、1.56 元（25、26 年预测前值 1.42、1.63 元），基于剩余收益模型测算公司估值，给予 2025 年目标价 14 港元，对应 2025 年 13 倍 PE，维持“推荐”评级 [9]