报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 93.4 元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收基本符合预期，但归母净利低于预期，受模组营收占比提升、产线折旧及市场竞争等因素影响，毛利率承压；2025 年营收有望受益滤波器模组市场份额增加、LPAMiD 产品放量等因素实现同比增长，毛利率受芯卓产线折旧影响或继续承压；中长期看好公司自建产线增强原有产品优势并促进完善发射端产品布局 [1] 根据相关目录分别进行总结 2024 年回顾 - 2024 年公司实现营收 44.87 亿元（yoy+2.5%），归母净利 4.02 亿元（yoy-64.2%），扣非归母净利 3.64 亿元（yoy-66.8%），全年毛利率 39.49%（yoy-6.96pct），4Q24 毛利率为 36.39%（yoy-6.59pct，qoq-0.75pct） [1] - 2024 年下半年受下游库存结构性变化影响，射频前端市场淡旺季迹象不显，射频分立器件/模组收入分别-7.6%/+18.6%，模组业务收入占比提升 5.7pct 至 42.05% [2] - 新工艺开发带来 2024 年研发费用大幅提升（yoy+58.5%），2024 年公司固定资产折旧 5.5 亿元，截止 4Q24 末，在建工程 30.66 亿元（较 3Q 末增加 7.55 亿元），考虑后续扩产及转固，2025 年折旧或将进一步增加 [2] 2025 年展望 - 2025 年手机市场或将延续温和复苏态势，IDC 预计全球安卓手机出货量将同比+2.5%，公司营收有望实现更高速增长 [3] - 分立器件/接收端产品方面，自产射频开关和低噪声放大器均已进入量产阶段，集成自产滤波器的 DiFEM、L-DiFEM、GPS 模组等产品已在多家品牌客户实现放量，份额有望进一步提升 [3] - 发射端方面，第一代 LPAMiD 产品进入量产阶段，第二代产品完成技术升级，WiFi7 模组产品亦实现规模量产，有望为 2025 年营收带来新增量 [3] 投资建议 - 12 寸产线稼动率仍处于爬坡阶段，相关费用及折旧压力仍较大，预计 2025 - 2027 年营收为 49.95/58.51/67.39 亿元（较前值：-9.1%/-10.6%/-），归母净利为 4.36/9.13/13.91 亿元（较前值：-48.4%/-25.1%/-） [4] - 公司为国内射频行业龙头，自研产线筑牢接收端竞争优势，发射端布局逐步完善，给予 10x 2025 年 PS（可比一致预期均值 6.8x），目标价 93.4 元（前值：118.5 元），“买入” [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|4,378|4,487|4,995|5,851|6,739| |+/-%|19.05|2.48|11.32|17.13|15.18| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,122|401.83|435.57|912.58|1,391| |+/-%|4.97|(64.20)|8.40|109.52|52.46| |EPS (人民币，最新摊薄)|2.10|0.75|0.81|1.71|2.60| |ROE (%)|11.42|3.95|4.12|7.94|10.80| |PE (倍)|38.17|106.62|98.36|46.95|30.79| |PB (倍)|4.37|4.20|4.05|3.73|3.33| |EV EBITDA (倍)|30.92|44.20|36.66|24.52|18.66| [6] 可比公司估值表 |代码|公司名称|股价(交易货币)|市值（百万元）|EPS Growth（2025E/2026E）|P/E（2025E/2026E）|P/S（2025E/2026E）|ROE（2025E/2026E）|股价变动（5D/1M/YTD）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |603501 CH|韦尔股份|132.72|161,404|37%/26%|36.2/28.7|5.1/4.3|13.5%/16.0%|-0.5%/-6.4%/24.8%| |300661 CH|圣邦股份|87.26|41,185|60%/45%|62.1/43.0|10.2/8.3|9.6%/13.6%|0.4%/-1.3%/-1.8%| |688052 CH|纳芯微|140.30|19,997|102%/3098%|3542.9/110.8|7.5/5.9|0.1%/3.0%|-1.3%/-12.3%/-15.9%| |688153 CH|唯捷创芯|33.55|14,426|136%/67%|90.4/54.3|4.5/3.7|3.7%/5.8%|-0.9%/-7.5%/-48.7%| |平均数|98.46|59,253|84%/809%|62.9/42.0|6.8/5.6|6.7%/9.6%|| |中位数|109.99|30,591|81%/56%|76.3/48.6|6.3/5.1|6.6%/9.7%|| [12] 盈利预测 - 给出 2023 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据预测，包括流动资产、非流动资产、营业收入、营业成本、净利润等项目 [14] - 给出 2023 - 2027 年主要财务比率，包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标 [14] - 给出 2023 - 2027 年每股指标和估值比率，包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产、PE、PB、EV EBITDA 等 [14]