报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示收入符合预期、利润略低预期，考虑公司规划及费用成本情况，小幅调整2025 - 2026年盈利预测并新增2027年预测，预计2025 - 2027年归母净利润8.9/9.6/10.4亿元（同比+11.6%/+7.8%/+7.6%），当前股价对应PE17.4/16.1/15.0倍，考虑改革成效显现，维持“买入”评级 [4] - 2024年商超需求疲软和公司改革短期影响致Q4淡季营收双位数下滑，分品类看榨菜/萝卜/泡菜/其他产品收入分别同比-1.5%/-24.4%/+2.2%/-26%，2024年改革有望支撑2025年销售好转 [5] - 2024年公司毛利率同比+0.27pct至50.99%，利润略低预期主要系费用投放，销售/管理/研发费用率分别同比+0.20/+0.35/+0.20pct，费用投放有助于长期收入稳定增长 [6] - 根据公司2025年规划，预计营收增长8%，毛利率51.78%（同比+0.79pct），预计2025年青菜头采购价格同比略有走低，成本端稳中略降，费用率大幅提升概率较小，目标规划完成可期 [7] 相关目录总结 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,450|2,387|2,589|2,787|2,988| |YOY(%)|-3.9|-2.6|8.5|7.7|7.2| |归母净利润(百万元)|827|799|892|962|1,035| |YOY(%)|-8.0|-3.3|11.6|7.8|7.6| |毛利率(%)|50.7|51.0|51.8|51.7|51.6| |净利率(%)|33.7|33.5|34.5|34.5|34.6| |ROE(%)|10.0|9.2|9.3|9.4|9.4| |EPS(摊薄/元)|0.72|0.69|0.77|0.83|0.90| |P/E(倍)|18.7|19.4|17.4|16.1|15.0| |P/B(倍)|1.9|1.8|1.6|1.5|1.4| [9] 财务预测摘要 资产负债表(百万元) |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|6934|7360|8054|8831|9470| |现金|3680|3272|3959|4651|5280| |应收票据及应收账款|11|8|12|10|14| |其他应收款|4|5|5|6|6| |预付账款|5|5|5|6|6| |存货|495|562|565|650|657| |其他流动资产|2739|3508|3508|3508|3508| |非流动资产|1835|2034|2109|2181|2186| |长期投资|0|0|0|0|0| |固定资产|1056|982|1076|1139|1180| |无形资产|489|479|532|597|606| |其他非流动资产|291|573|501|444|399| |资产总计|8769|9394|10163|11012|11656| |流动负债|430|586|464|648|528| |短期借款|0|0|0|0|0| |应付票据及应付账款|147|236|172|268|205| |其他流动负债|284|350|292|380|323| |非流动负债|95|110|110|110|110| |长期借款|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|95|110|110|110|110| |负债合计|525|696|574|758|638| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |股本|1154|1154|1154|1154|1154| |资本公积|2937|2937|2937|2937|2937| |留存收益|4154|4607|5229|5926|6703| |归属母公司股东权益|8244|8698|9590|10254|11018| [10] 利润表(百万元) |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|2450|2387|2589|2787|2988| |营业成本|1207|1170|1247|1345|1447| |营业税金及附加|38|37|39|47|45| |营业费用|328|324|347|376|403| |管理费用|88|94|93|100|108| |研发费用|6|11|5|6|6| |财务费用|-101|-102|-103|-121|-143| |资产减值损失|0|-2|0|0|0| |其他收益|6|26|25|25|25| |公允价值变动收益|11|19|11|13|13| |投资净收益|67|43|56|59|56| |资产处置收益|1|2|0|0|0| |营业利润|976|942|1053|1131|1217| |营业外收入|0|2|1|1|1| |营业外支出|1|1|1|1|1| |利润总额|975|943|1053|1131|1217| |所得税|148|143|161|170|183| |净利润|827|799|892|962|1035| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属母公司净利润|827|799|892|962|1035| |EBITDA|978|955|1039|1111|1189| [10] 现金流量表(百万元) |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|435|817|688|976|813| |净利润|827|799|892|962|1035| |折旧摊销|114|111|94|109|121| |财务费用|-101|-102|-103|-121|-143| |投资损失|-67|-43|-56|-59|-56| |营运资金变动|-338|43|-129|99|-130| |其他经营现金流|1|9|-11|-13|-13| |投资活动现金流|271|-1096|-103|-107|-57| |资本支出|115|261|75|71|5| |长期投资|202|-940|0|0|0| |其他投资现金流|588|-1775|-27|-36|-51| |筹资活动现金流|-339|-347|102|-176|-127| |短期借款|0|0|0|0|0| |长期借款|0|0|0|0|0| |普通股增加|266|0|0|0|0| |资本公积增加|-266|0|0|0|0| |其他筹资现金流|-339|-347|102|-176|-127| |现金净增加额|367|-626|688|692|629| [10] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|-3.9|-2.6|8.5|7.7|7.2| |营业利润(%)|-7.5|-3.4|11.8|7.4|7.6| |归属于母公司净利润(%)|-8.0|-3.3|11.6|7.8|7.6| |获利能力| | | | | | |毛利率(%)|50.7|51.0|51.8|51.7|51.6| |净利率(%)|33.7|33.5|34.5|34.5|34.6| |ROE(%)|10.0|9.2|9.3|9.4|9.4| |ROIC(%)|8.8|8.1|8.3|8.2|8.2| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|6.0|7.4|5.6|6.9|5.5| |净负债比率(%)|-43.6|-36.5|-40.2|-44.4|-47.0| |流动比率|16.1|12.6|17.4|13.6|17.9| |速动比率|12.8|11.4|15.9|12.5|16.5| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.3|0.3|0.3|0.3|0.3| |应收账款周转率|304.9|255.4|255.4|255.4|255.4| |应付账款周转率|7.7|6.1|6.1|6.1|6.1| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益(最新摊薄)|0.72|0.69|0.77|0.83|0.90| |每股经营现金流(最新摊薄)|0.38|0.71|0.60|0.85|0.70| |每股净资产(最新摊薄)|7.14|7.54|8.31|8.89|9.55| |估值比率| | | | | | |P/E|18.7|19.4|17.4|16.1|15.0| |P/B|1.9|1.8|1.6|1.5|1.4| |EV/EBITDA|10.3|9.3|7.9|6.8|5.8| [10]