报告公司投资评级 - 交银国际将卓胜微评级从买入下调至中性 [7] 报告的核心观点 - 卓胜微上市以来首次季度亏损，芯卓12寸产线对利润端压力大于预期，2025年前两季度预计继续亏损，2H25后毛利率或企稳，总体盈利能力好于1H25 [7] - 管理层关注长期收入端增长机会，提到生成式AI带来的短距通信机会和WiFi - 7标准下独立FEM产品市场机会，但打入韩国大客户进度受阻 [7] - 公司自建芯卓产线是射频前端产品国产化必经之路，但成本和研发费用压力高于预期，且受海外大厂和国产竞对竞争压力，因此下调评级和目标价 [7] 相关目录总结 股份资料 - 52周高位117.29元，52周低位59.10元，市值42,844.18百万元，日均成交量5.13百万，年初至今变化 - 10.65%，200天平均价89.92元 [4] 财务数据一览 |年份|收入（百万元）|同比增长（%）|净利润（百万元）|每股盈利（元）|同比增长（%）|前EPS预测值（元）|调整幅度（%）|市盈率（倍）|每股账面净值（元）|市账率（倍）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|4,378|19.1|1,122|2.10|4.9| - | - |38.1|18.36|4.36| |2024|4,487|2.5|402|0.75| - 64.2| - | - |106.5|19.11|4.19| |2025E|4,862|8.4|348|0.65| - 13.4|1.42| - 54.0|123.0|19.80|4.05| |2026E|6,019|23.8|992|1.86|185.3|1.98| - 6.1|43.1|21.71|3.69| |2027E|6,971|15.8|1,168|2.19|17.7| - | - |36.6|23.89|3.36| [6] 4Q24财务概览 |项目|4Q24|4Q23|同比|3Q24|环比|实际值|交银预测|差异|VA预测|差异| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1,119|1,304| - 14%|1,083|3%|1,119|1,124| - 0%|1,142| - 2%| |毛利润（百万元）|407|561| - 27%|402|1%|407|413| - 1%|428| - 5%| |营业利润（百万元）|81|281| - 71%|86| - 6%|81|11|604%|103| - 21%| |净利润（百万元）| - 24|303|NM|71|NM| - 24|11|NM|58|NM| |基本EPS（元）| - 0.04|0.57|NM|0.13|NM| - 0.04|0.02|NM|0.10|NM| |毛利率|36.4%|43.0%| - 6.6|37.1%| - 0.8|36.4%|36.7%| - 0.3|37.5%| - 1.1| |营业费用率|29.2%|21.5%|7.7|29.2%| - 0.0|29.2%|35.7%| - 6.5|28.5%|0.7| |营业利润率|7.2%|21.5%| - 14.3|7.9%| - 0.7|7.2%|1.0%|6.2|9.0%| - 1.8| |净利率| - 2.1%|23.3%|NM|6.6%|NM| - 2.1%|0.9%|NM|5.1%|NM| [8] 盈利预测变动 |年份|营业收入（百万元）|毛利润（百万元）|营业利润（百万元）|净利润（百万元）|基本EPS（元）|毛利率（%）|营业费用率（%）|营业利润率（%）|净利率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2025E（新预测）|4,862|1,752|551|348|0.65|36.0|24.7|11.3|7.2| |2025E（旧预测）|5,454|2,070|785|756|1.42|38.0|23.6|14.4|13.9| |差异| - 11%| - 15%| - 30%| - 54%| - 54%| - 1.9|1.1| - 3.1| - 6.7| |2026E（新预测）|6,019|2,334|1,032|992|1.86|38.8|21.6|17.1|16.5| |2026E（旧预测）|6,446|2,493|1,099|1,057|1.98|38.7|21.6|17.1|16.4| |差异| - 7%| - 6%| - 6%| - 6%| - 6%|0.1|0.0|0.1|0.1| |2027E（新预测）|6,971|2,711|1,215|1,168|2.19|38.9|21.5|17.4|16.8| [9] 财务数据 损益表（百万元人民币） |年份|收入|主营业务成本|毛利|销售及管理费用|研发费用|其他经营净收入/费用|经营利润|财务成本净额|其他非经营净收入/费用|税前利润|税费|非控股权益|净利润| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|4,378| - 2,345|2,034| - 201| - 629| - 11|1,192|44| - 65|1,171| - 52|3|1,122| |2024|4,487| - 2,715|1,772| - 237| - 997| - 17|521| - 21| - 118|381|21| - 1|402| |2025E|4,862| - 3,110|1,752| - 236| - 951| - 14|551| - 4| - 108|439| - 90| - 1|348| |2026E|6,019| - 3,685|2,334| - 184| - 1,101| - 17|1,032|0|0|1,032| - 37| - 3|992| |2027E|6,971| - 4,260|2,711| - 223| - 1,255| - 18|1,215|0|0|1,215| - 43| - 4|1,168| [14] 资产负债简表（百万元人民币） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|720|1,398|1,609|2,679|3,906| |应收账款及票据|518|579|627|777|899| |存货|1,493|2,521|2,887|3,421|3,955| |其他流动资产|538|519|561|692|799| |总流动资产|3,269|5,016|5,685|7,568|9,560| |物业、厂房及设备|5,602|8,238|8,298|8,172|7,979| |无形资产|122|152|134|119|105| |长期应收收入|222|276|221|177|141| |其他长期资产|1,743|550|550|550|550| |总长期资产|7,689|9,216|9,204|9,018|8,775| |总资产|10,958|14,233|14,889|16,586|18,335| |短期贷款|0|1,895|2,054|2,543|2,945| |应付账款|635|880|1,007|1,194|1,380| |其他短期负债|246|195|195|195|195| |总流动负债|881|2,971|3,257|3,932|4,520| |长期贷款|0|633|633|633|633| |其他长期负债|274|428|428|428|428| |总长期负债|274|1,061|1,061|1,061|1,061| |总负债|1,154|4,032|4,318|4,993|5,582| |股本|534|535|580|626|627| |储备及其他资本项目|9,269|9,665|9,989|10,965|12,125| |股东权益|9,803|10,199|10,569|11,591|12,752| |非控股权益|0|2|2|2|2| |总权益|9,803|10,201|10,570|11,593|12,753| [14] 现金流量表（百万元人民币） |年份|净利润|折旧及摊销|营运资本变动|利息调整|其他经营活动现金流|经营活动现金流|资本开支|投资活动|其他投资活动现金流|投资活动现金流|负债净变动|权益净变动|股息|其他融资活动现金流|融资活动现金流|汇率收益/损失|年初现金|年末现金| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|1,119|211|237|7|320|1,894| - 2,010| - 1| - 282| - 2,292|0|18| - 91| - 21| - 94| - 2|1,214|720| |2024|403|569| - 844|30| - 76|80| - 1,808| - 54|51| - 1,812|2,527|46| - 120| - 46|2,407|2|720|1,398| |2025E|349|739| - 287|30| - 42|788| - 781|55|0| - 726|158|46| - 55|0|149|0|1,398|1,609| |2026E|995|809| - 497|30| - 130|1,206| - 667|44|0| - 623|489|46| - 48|0|486|0|1,609|2,679| |2027E|1,172|886| - 470|30| - 107|1,510| - 679|35|0| - 644|402|1| - 42|0|361|0|2,679|3,906| [15] 财务比率 |年份|核心每股收益（元）|每股账面值（元）|毛利率（%）|EBITDA利润率（%）|EBIT利润率（%）|净利率（%）|ROA（%）|ROE（%）|ROIC（%）|净负债权益比（%）|流动比率|存货周转天数|应收账款周转天数|应付账款周转天数| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|2.103|18.365|46.4|29.5|24.6|25.6|11.0|12.1|11.6|净现金|3.7|250.0|38.3|86.5| |2024|0.753|19.107|39.5|22.1|9.4|9.0|3.2|4.0|4.3|11.1|1.7|269.8|44.6|101.8| |2025E|0.652|19.799|36.0|22.4|7.2|7.2|2.4|3.3|3.3|10.2|1.7|317.4|45.3|110.7| |2026E|1.859|21.714|38.8|29.9|16.5|16.5|6.3|9.0|6.7|4.3|1.9|312.4|42.6|109.0| |2027E|2.189|23.889|38.9|29.5|16.8|16.8|6.7|9.6|7.2|净现金|2.1|316.0|43.9|110.3| [15]