报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][8] 报告的核心观点 - 考虑公司2024年及2025年开年销售同比下降较明显且2024年毛利率延续下滑，预计2025年毛利率仍将处于筑底阶段，下调公司2025 - 2026年归母净利润预测为42.1/44.7亿元（原预测为59.2/68.6亿元），新增2027年归母净利润预测为54.4亿元，当前股价对应25 - 27年PE估值分别为21.1/19.8/16.1倍，公司财务稳健，拿地实力较强，未来有望持续提升市占率和业绩 [3] 根据相关目录分别进行总结 营收与利润情况 - 2024年公司实现营业收入1789.5亿元，同比增长2.3%，营收稳定因期初合同负债充足；房地产开发业务收入1563.6亿元，同比增长1.4%，占营收87%，资产运营业务和物业服务收入分别为71.5亿元、154.4亿元，同比分别增长7.4%、9.4%，多元化业务发展优化第二增长曲线 [1] - 2024年公司综合毛利率为14.6%，同比下降1.3pct，房地产开发业务毛利率15.6%，同比下降1.5pct，降幅收窄，或代表低毛利项目拖累缩小 [1] - 2024年公司实现归母净利润40.4亿元，同比下降36.1%，主要因毛利率下降、资产减值和信用减值损失合计同比增加36亿元、财务利息收入减少致财务费用增长等因素影响 [1] 拿地情况 - 2024年公司新增土储225万平米，总地价约486亿元，“核心10城”投资额占比90%，一线城市投资额占比59%，聚焦核心土储；拿地销售比为22.2%，同比下降16.5pct，拿地强度下降受2024年房地产市场需求下滑影响 [2] - 2025年一季度核心城市土拍回暖，公司于北京、上海、成都等地累计新增拿地约219亿元，拿地强度约62% [2] 销售情况 - 2024年公司实现销售额2193亿元，同比下降25.3%，在西安、长沙等五城销售额排名第一，在上海、深圳等九城销售额排名前五，保持核心城市深耕优势 [2] - 2025年一季度公司实现销售额约351亿元，同比下降12.7%，保持百强房企销售榜第五名，3月实现销售额约156亿元，同比下降18.4%，短期销售弱势，Q1新拿地有望年内入市助力全年销售提升 [2] 财务情况 - 截至2024年末，公司剔除预收账款的资产负债率62.4%、净负债率55.9%、现金短债比1.59倍，“三道红线”保持绿档；有息负债余额2226亿元，综合融资成本2.99%，同比下降48BP，信用优势显著 [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|175,008|178,948|172,809|155,090|157,140| |营业收入增长率|-4.37%|2.25%|-3.43%|-10.25%|1.32%| |归母净利润（百万元）|6,319|4,039|4,211|4,469|5,440| |归母净利润增长率|48.20%|-36.09%|4.27%|6.13%|21.73%| |EPS（元）|0.65|0.37|0.44|0.46|0.57| |ROE（归属母公司)（摊薄）|5.28%|3.64%|3.71%|3.84%|4.53%| |P/E|14.1|24.8|21.1|19.8|16.1| |P/B|0.7|0.7|0.7|0.7|0.7|[4]