行业投资评级 - 房地产行业评级为“推荐”，并维持该评级 [1] 报告核心观点 - 2026年政府工作报告强调“着力稳定房地产市场”，并从多个方面阐述了重点工作方向，随着行业进入高质量发展阶段，行业估值或迎来整体修复，头部房企有望通过估值修复实现整体的β机会 [3][4] 根据报告目录总结 行业现状与政策背景 - 事件：2026年政府工作报告在库存、公积金、保障房、城市更新、“好房子”、融资、新模式等方面依次阐述房地产重点工作方向 [3] - 着力稳定房地产市场：延续2025年中央经济工作会议表述，2025年商品房成交面积8.8亿平方米同比下降8.7%，成交金额8.4万亿元同比下降12.60%，2026年1月一线、二线、三线城市二手住宅销售价格同比分别下降7.6%、6.2%、6.1%，稳定市场成为重要方向 [3] 盘活库存与住房需求 - 政策方向：因城施策控增量、去库存、优供给，探索多渠道盘活存量商品房，鼓励收购存量商品房用于保障性住房，加强初婚初育家庭住房保障，支持多子女家庭改善性住房需求 [3] - 库存表现：截至2025年12月末，全国商品房待售面积7.7亿平方米，其中商品住宅4.0亿平方米，同比分别增长1.6%、2.8%，增速已收窄，全国待售商品房去化周期为29.97个月 [3] - 盘活方式：收购部分存量房屋用于保障性住房可降低库存并保障基本居住需求 [3] 公积金制度改革 - 政策提及深化住房公积金制度改革 [3] - 贷款额度放松：2026年2月上海“沪七条”将家庭首套公积金贷款最高额度从160万元提高至240万元，叠加多子女和绿色建筑因素最高可上浮至324万元 [3] - 覆盖范围扩大：2025年12月深圳允许提取公积金用于购房、支付房租、偿还购房贷款本息、出资改造老旧小区及偿还异地购房贷款本息，2025年8月苏州支持提取公积金用于支付物业费 [3] 优化保障房供给 - 政策提及优化保障性住房供给，加快危旧房改造 [3] - 实践案例：2026年2月上海启动收购二手房用于保障性租赁住房试点，首批区域为浦东新区、静安区、徐汇区，此举有望拓宽保租房筹措渠道，增加小户型房源供给，精准匹配新市民、青年人才租赁需求 [3] 城市更新 - 政策提出高质量推进城市更新，稳步实施城镇老旧小区、城中村改造，盘活利用存量土地和闲置房屋设施 [3] - 背景与规划：根据七普数据，我国城镇居民住房于2010年建成的规模约为179.8亿平方米，存量住房规模大，2025年12月全国住房城乡建设工作会议提出编制实施“十五五”城市更新专项计划，结合城市更新、城中村改造盘活存量用地 [3][4] 再提“好房子” - 政策提及有序推动安全舒适绿色智慧的“好房子”建设，实施房屋品质提升工程和物业服务质量提升行动 [4] - 背景：2025年“好房子”被多次提及，5月国家标准《住宅项目规范》正式实施，随着存量房规模扩大，建立房屋全生命周期安全管理制度、提升物业服务等运维措施更符合行业发展 [4] 融资支持 - 政策提及进一步发挥“保交房”白名单制度作用，防范债务违约风险 [4] - 机制成效：城市房地产融资协调机制于2024年成立，截至2025年10月11日，“白名单”项目贷款超过7万亿元，有力保障商品房项目建设交付 [4] 推进房地产发展新模式 - 政策提出深入推进房地产发展新模式的基础制度和配套政策建设 [4] - 制度方向：根据“十五五”规划建议，新模式基础制度或包括开发、融资、销售等方面，基于“以人定房、以人定地、以房定钱”，新模式或将协调规范开发、融资环节，并逐步完善预售制度，如提高预售门槛、加强预售资金监管等 [4] 线下消费关联 - 政府工作报告提及实施服务消费提质惠民行动，活跃线下消费，激发下沉市场消费活力 [4] - 行业关联：商业地产的购物中心、文旅园区是线下消费、服务消费的重要场景，以体验式业态和线下商品消费为主，全业态购物中心、体验式业态为主的文旅园区有望因此受益 [4] 投资建议与看好公司 - 投资建议：随着行业进入高质量发展阶段，行业估值或迎来整体修复，头部房企凭借低融资成本和核心区域高市占率优势，有望实现估值修复的β机会 [4] - 看好公司：招商蛇口、保利发展、华润置地、华润万象生活、滨江集团、新城控股、招商积余、龙湖集团 [4] - 建议关注公司：1）优质开发：绿城中国、中国海外发展；2）优质物管：绿城服务；3）优质商业：恒隆地产；4）代建龙头：绿城管理控股；5）中介龙头：贝壳-W、我爱我家 [4]

证券代码：001979 证券简称：招商蛇口 公告编号：【CMSK】2026-010 本公司及董事会全体成员保证公告内容真实、准确和完整，没有虚假记载、误导性 陈述或重大遗漏。 招商局蛇口工业区控股股份有限公司（以下简称"公司"或"本公司"） 独立董事孔英先生自2020年3月5日起担任公司独立董事，连续任职时间已满六 年。根据《上市公司独立董事管理办法》相关规定："独立董事每届任期与上 市公司其他董事任期相同，任期届满，可以连选连任，但是连续任职不得超过 六年。"故孔英先生期满离任后不再担任公司第四届董事会独立董事以及董事 会各专门委员会中的全部职务。截至本公告披露日，孔英先生未持有公司股份。 鉴于孔英先生离任将导致公司独立董事人数低于董事会总人数的三分之一， 董事会相关专门委员会中独立董事未过半数，为保证公司董事会规范运作，根 据《中华人民共和国公司法》《上市公司独立董事管理办法》《深圳证券交易 所上市公司自律监管指引第1号——主板上市公司规范运作》等法律法规以及 《公司章程》等有关规定，孔英先生需继续履行独立董事职责及其在董事会各 专门委员会中的相关职责，直至公司股东会选举产生新任独立董事。公司董事 会将按 ...

市场表现与行情 - 上周房地产板块（中信）涨跌幅为0.9%，在29个中信行业中排名第20位，跑输沪深300指数(-0.2%)和万得全A指数(-1.9%)[6][47] - 上周房地产个股上涨81支，下跌35支，涨幅前五的个股包括万泽股份(+27.0%)、ST京蓝(+15.9%)等[50][53] 新房市场数据 - 上周（2026/2/21-2/27）36城新房成交面积78万平方米，环比大幅增长431.2%，但同比仍下降69.3%[6][11] - 2026年截至2月27日，36城新房累计成交900.1万平方米，同比下滑33.6%[6][11] 二手房市场数据 - 上周（2026/2/21-2/27）15城二手房成交面积80.4万平方米，环比激增749.4%，但同比下降55.8%[6][16] - 2026年截至2月27日，15城二手房累计成交1047.5万平方米，同比微降1.5%[6][16] 库存与去化情况 - 13城新房累计库存为7684.7万平方米，同比减少3.2%；整体去化周期为24.8个月，同比延长8.4个月[6][25] - 分城市能级看，一线、新一线、二线、三四线城市去化周期分别为16.1、13.7、20.2、118.9个月，三四线城市去化压力巨大[6][25] 土地市场动态 - 上周（2026/2/23-3/1）百城土地成交建筑面积1858.5万平方米，环比增长2033.5%，同比下降26.5%；成交楼面价1734元/平方米，环比上涨262.0%[6][40] - 上周百城土地溢价率为18.6%，环比增加18.6个百分点，同比增加6.9个百分点[6][40] 行业融资环境 - 上周（2026/2/23-3/1）房地产企业发行信用债1支，金额5.5亿元；净融资额为-184.2亿元[41] - 2026年至今，房地产企业累计发行信用债569.9亿元，同比减少18.7%[41] 核心政策动向 - 上海发布楼市新政“沪七条”，内容包括缩短非沪籍居民购房社保年限、允许符合条件的非沪籍居民增购1套住房等[58][60] - 地方层面，佛山和长春也出台了关于推进“好房子”建设和调整住房公积金使用的新政策[58][59] 投资建议 - 报告维持行业“看好”评级，投资建议聚焦三个方向：1）布局高价值城市的内地开发商；2）基本面稳健的轻资产运营公司（物管、商管、中介）；3）受益于香港楼市企稳和利率下行的港资开发商[6][10][60] 风险提示 - 主要风险包括：房地产调控政策放宽不及预期；行业下行持续，销售不及预期；行业信用风险蔓延，流动性恶化超预期[6][61][62][63]

文章核心观点 - 上海“沪七条”房地产新政从限购、公积金、房产税三大维度推出七项举措，有效激活了市场需求，市场信心得到实质性修复，短期内楼市热度显著提升 [1][10] 新政市场反应数据 - 新政降低社保年限、提升公积金额度后，潜在客户被激活，上海链家数据显示新房线上咨询量上升106% [1] - 新政后首个周末（3月1日），与1月周末相比，新房线上咨询量上升80% [1] - 58安居客平台数据显示，新政落地首周，用户主动咨询量环比增长97.6%，留电转化效率环比上升180% [1] - 网上房地产数据显示，新政发布后第一天，上海新房网签套数比政策发布当天翻番，一周内网签量呈上升趋势，3月1日的周末达到峰值 [10] 典型客户群体动向 - 新政后，“温州炒房团”重现上海楼市，主要出现在中海地产旗下项目看房，其投资目光更趋理性，聚焦于核心城市优质资产 [3][5] - 据中介透露，安澜上海项目看房客户中约有50%为外地人，多数来自浙江省 [6] - 有此前观望的客户在新政发布次日即主动询问并认购了此前看中的房源，显示新政影响了购房决策 [9] 开发商项目销售表现 - 保利发展旗下外滩曜、外滩启项目在新政颁布后6小时来访量超100组，成交3套 [9] - 保利世博天悦项目在2月25日至3月1日期间，斩获2.5亿元成交额，其中包含单价超18万元/平方米、总价5000万级别以上的豪宅房源 [9] - 招商蛇口上海公司宣布，新政发布后24小时内，成交总金额破1.7亿元 [9] - 华润置地旗下云启滨江项目在2月25日至28日四天，单盘销售额超3.5亿元；新政首日，华润置地上海区域成交额突破3.2亿元 [9] - 金茂宣布，新政落地一周，上海各项目整体来访量较春节前提升超60%，成交金额较春节前提升超50% [9] 开发商营销策略 - 中海地产旗下项目联动温州等外地中介带客，以增加客户到访量 [3][5] - 中海地产安澜上海项目于3月1日正式开启分销模式，委托多个第三方分销机构以扩大客户覆盖 [6] - 安澜上海项目看房需验资2000万元，看样板房需拿号排队，中介反映项目一天到访百组客户 [6] 市场分析与展望 - 新政通过降低交易成本和门槛，精准切中市场需求，有效激活了改善型及投资型需求 [10] - 从一线销售反馈看，市场信心得到实质性修复，买卖双方的博弈天平正在向卖方倾斜 [10] - 分析认为三月市场有望迎来暖春行情，除政策利好外，还受益于传统“小阳春”、学区房购买关键节点及春节前后积压需求的释放 [10]

招商局蛇口工业区控股股份有限公司 关于公司副总经理辞任的公告 本公司及董事会全体成员保证公告内容真实、准确和完整，没有虚假记载、误导性 陈述或重大遗漏。 证券代码：001979 证券简称：招商蛇口 公告编号：【CMSK】2026-008 刘晔先生在担任公司副总经理期间恪尽职守、勤勉尽责，公司及董事会对刘 晔先生任职期间为公司做出的贡献表示衷心感谢！ 特此公告。 招商局蛇口工业区控股股份有限公司 董 事 会 二〇二六年三月四日 招商局蛇口工业区控股股份有限公司（以下简称"本公司"或"公司"）董 事会近日收到副总经理刘晔先生的书面辞职报告，刘晔先生因工作调动原因申请 辞任公司副总经理职务，不再担任本公司任何职务，将在中国南山开发（集团） 股份有限公司任职。根据《公司法》《公司章程》规定，刘晔先生的辞职申请自 送达董事会之日起生效。 截至本公告日，刘晔先生持有公司股份 89,000 股，辞任后将继续按照相关 法律法规、规范性文件的规定管理其所持公司股份。刘晔先生所负责的工作已妥 善交接，其职务变动不会对公司正常经营活动产生不利影响。 ...

证券代码：001979 证券简称：招商蛇口 公告编号：【CMSK】2026-009 招商局蛇口工业区控股股份有限公司 关于为杭州浙新提供担保的公告 杭州浙新成立于2025年4月9日，注册资本为50,000万元，法定代表人为马夏 飞；注册地址：浙江省杭州市上城区彭埠街道九环路1号红嘉汇商业中心5幢A306； 本公司间接持有其51%股权，绿城房地产集团有限公司间接持有其49%股权；经营 范围：房地产开发经营（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营 活动，具体经营项目以审批结果为准）。 杭州浙新主要财务指标：截至2025年12月31日，资产总额371,298.64万元， 负债总额325,425.49万元，净资产45,873.15万元，2025年4月至12月，营业收入 0万元，净利润-4,126.85万元；截至2026年1月31日，资产总额390,818.09万元， 负债总额345,205.82万元，净资产45,612.27万元；2026年1月营业收入0万元， 净利润-260.87万元。该公司不存在对外担保的事项，不属于失信被执行人。 三、担保协议的主要内容 公司拟为杭州浙新向中国工商银行股份有限公司杭州半 ...

文章核心观点 2025年中国土地市场在经历深度调整后呈现筑底反弹，但市场呈现高度分化的结构性特征。投资活动温和回升，但资源与竞争高度集中于核心城市及头部企业，行业集中度显著提升，市场运行逻辑由资金实力和战略布局双重驱动，形成了“国央企主导核心资产、民企弱复苏、城投平台边缘化”的清晰分层格局[1][3][6][23]。 市场概览：筑底反弹与结构性聚焦 - 市场整体呈现投资筑底反弹、区域高度聚焦的特征，行业底部企稳。根据克而瑞监测的100家企业数据，2025年新增货值达22614亿元，同比增长2%；拿地金额11027亿元，同比增长3%；但拿地建筑面积10090万平方米，同比下降5%，表明房企策略转向精准化，收缩外围布局[3]。 - 市场分化呈现“冰火两重天”。核心城市交易热度高涨，北京以1427.4亿元土地出让金领跑全国，杭州、上海均突破1400亿元。而多数三、四线城市流拍率攀升，底价成交常态化[3]。 - 区域集中度显著提升，TOP20城市贡献了全国近六成的宅地出让金，印证房企资源加速向高能级城市迁移[6]。 头部房企行为：金额集中与价量背离 - 头部效应显著强化，TOP10房企新增土地价值总额达6021.3亿元，占重点监测100家企业总量的54.6%，行业集中度高[7][8]。 - 金额呈现断层式分布。中海地产以990.7亿元稳居榜首，华润置地（790.6亿元）和保利发展（786.6亿元）位列其后，三家央企合计投入约2568亿元，占前十名总投入的42.6%[8][9]。 - 市场出现“价量背离”现象。新增土地面积TOP10中的部分企业（如邦泰集团、石家庄城发投集团）因主要获取单价低于3000元/㎡的工业配套或远郊地块，其新增土地价值排名靠后。而新增土地价值TOP10房企平均楼面价超1.8万元/㎡，专注核心城市优质地块[10]。 - 头部房企严格践行“舍广度求深度”布局逻辑，将90%以上资金押注于高能级城市[11]。 市场主体策略：国央企、民企与城投分化 - **国央企是绝对主力**，14家央企拿地金额占比达50%，同比增长20%；地方国企占比也超过20%。其依托低成本融资优势（综合融资成本低于3.5%），集中攻坚北上深杭等高能级城市优质地块[6][13]。 - **民企显露弱复苏信号**，2025年拿地总额超1000亿元，同比增长8%，但策略高度审慎。滨江集团全年新增23宗地块全部集中于杭州，其中82%以底价或低溢价（<5%）获取。民企整体回避高总价地块，底价成交占比高达83%，现金流约束是主因（民企拿地销售比仅0.25，远低于央企的0.38）[16]。 - **城投平台角色显著弱化**，41家城投拿地金额占比仅15%，同比下降5个百分点，拿地金额同比下降15%。其职能转向承接三、四线城市非核心地块，90%的地块集中于非核心区域，从“救市主力”向“保底辅助”转型[17]。 市场两极分化：高溢价与底价成交 - 市场呈现显著两极分化。2025年全国300城土地平均溢价率达5.3%，为近四年新高，其中深圳、杭州、上海、成都全年平均溢价率分别达26.9%、25.4%、15.3%、10.3%。但同时，溢价率高于1%的地块占比仅约17%，总价超5亿元、溢价率不低于15%的“高热地块”占比仅约0.8%[18]。 - **高溢价地块**主要由头部国央企主导（占比超60%），集中于核心城市核心地段，82%的地块成交总价不足1亿元，配套完善[18][21]。 - **底价成交地块**占据绝对主流，83%集中于三、四线城市或核心城市边缘区域。拿地主体以城投平台、地方中小房企及谨慎型民企为主[19][21]。 竞争格局形成机理与未来趋势 - **资金实力是核心标尺**，国央企凭借融资成本优势（平均低于4%）主导核心城市竞争；民企资金压力未根本缓解；城投平台托底能力下滑[22]。 - **战略布局固化区域分化**，头部房企实施“核心城市聚焦”策略，TOP10企业将61%的新增货值集中于核心区域；优质民企转向“本土深耕”路径[22]。 - **未来趋势**预计行业集中度将持续上行，国央企拿地占比将继续突破；区域分化持续深化，核心城市土地资源高度向头部集中（北京、上海、杭州等地央国企拿地金额占比均超70%），非核心城市底价成交成常态；投资将长期聚焦核心区域[24]。

大中华区房地产及综合企业研究报告关键要点 一、 涉及行业与公司 * 报告主要涉及**中国内地房地产市场、香港房地产市场**以及相关的房地产开发商、物业管理公司、经纪公司、REITs（房地产投资信托基金）[2][6][173] * 覆盖的中国内地开发商（H股）包括：**华润置地 (CR Land)、中国海外发展 (COLI)、龙湖集团 (Longfor)、万科 (H股) (Vanke)、建发国际集团 (C&D International)、绿城中国 (Greentown China)、越秀地产 (Yuexiu Property)、中国金茂 (Jinmao)、新城发展 (Seazen)** 等 [7] * 覆盖的中国内地开发商（A股）包括：**保利发展 (Poly Developments)、万科 (A股) (Vanke)、招商蛇口 (China Merchants Shekou)** 等 [7] * 覆盖的**物业管理公司**包括：华润万象生活 (CR Mixc)、万物云 (Onewo)、雅生活服务 (CG Services)、保利物业 (Poly Property Services)、中海物业 (China Overseas Property)、绿城服务 (Greentown Service) 等 [9] * 覆盖的**房地产经纪公司**为贝壳 (Beike) [9] * 覆盖的**香港房地产公司**（开发商及收租股）包括：新鸿基地产 (SHKP)、新世界发展 (NWD)、嘉里建设 (Kerry Prop)、九龙仓集团 (Wharf)、长实集团 (CK Asset)、恒基兆业地产 (Henderson)、信和置业 (Sino Land)、领展 (LINK)、港铁公司 (MTRC)、香港置地 (HK Land)、恒隆地产 (Hang Lung Prop)、九龙仓置业 (Wharf REIC)、希慎兴业 (Hysan)、太古地产 (Swire Prop) 等 [174] 二、 核心观点与论据 1. 中国内地房地产市场：下行周期持续 * **核心判断**：中国房地产市场将经历**“另外两年的下行周期”**，可能到**2027年中才会结束** [2][6][52] * **市场表现**： * **新房销售持续下滑**：2026年1月，百强开发商权益合约销售额同比下降**25%** [11][12] * **二手房交易加速**：2026年1月，12个城市的二手房日均成交量（7天移动平均）同比增长**11%** [14][15] * **库存高企**：截至2026年1月，80个主要城市的库存去化月数达**38.2个月**，其中低线城市库存月数创历史新高，达**31.7个月** [20][21] * **土地市场低迷**：2026年1月，300个城市土地出让金同比下降**48%**，其中一线城市降幅达**77%**；土地出让面积同比下降**36%**，一线城市降幅达**54%** [36][37][40][42] * **未来预测**： * **销售与开工**：预计2026年房地产销售面积和新开工面积均将**下降10%** [44][48] * **价格**：预计在2025年下跌**12%** 之后，2026年和2027年房价将分别再下跌**10%** 和**5%** [57] * **市场结构**：预计**二手房和租赁市场将跑赢新房市场**，到2026年，**二手房交易额将贡献总住房交易额的50%以上** [49] * **长期需求**：预计2023-2030年中国城市年均住宅需求将降至**8.42亿平方米**，较2015-2020年下降**37%** [58][61] * **问题剖析**： * **价格过高**：定价机制需从价格升值转向收益率驱动 [64] * **供应过剩**：毛坯房挂牌数据暗示中国住房空置率约为**18.8%**，对应**44亿平方米空置面积**，高于发达经济体 [64][72] * **租金收益率低**：截至2025年12月，一线城市租金收益率比平均抵押贷款利率低**1.22个百分点**，月租金收入难以覆盖月供（假设首付40%，利率3.1%）[29][30][31] * **社会租赁住房分流**：社会租赁住房供应（尤其是22个主要城市在2022年达到**800万平方米**的土地供应峰值）对私人住宅租赁市场产生了分流效应 [32][34] 2. 开发商分化与财务状况 * **财务指标**：截至2026年2月26日，H股和A股开发商的加权平均市净率 (P/BV) 分别为**0.54倍**和**0.59倍**，净资产收益率 (ROE) 分别为**3%** 和**-3%** [7] * **库存减值**：2021年上半年至2025年上半年，主要开发商的库存减值占库存比例平均为**9.3%**，其中碧桂园、新城发展、中骏集团的减值比例最高，分别达**24.1%**、**20.8%** 和**19.5%** [88][89] * **分化特征**： * **核心城市布局**：部分开发商（如绿城中国、建发国际、越秀地产）在核心城市（如杭州）的土地储备占比较高 [78] * **土地储备新旧**：建发国际在2021年后收购的可售土地储备占比最高 [81] * **区域开发商**：区域开发商土地储备规模较小 [83] 3. REITs市场：私人REITs崛起 * **公募REITs瓶颈**：发展慢于预期，截至2025年7月31日，70只公募REITs总市值为**2080亿元人民币**（**290亿美元**），其中8只商业公募REITs总市值为**320亿元人民币** [92][93] * **私人REITs优势**： * 目标为机构投资者，杠杆率上限为**50%**，资金用途无限制，资产类别多样 [95][97] * 截至2026年1月4日，已上市私人REITs总规模达**161.3亿元人民币**，另有**373.9亿元人民币**的项目在筹备中 [98][99] * 预计私人REITs市值将在未来3年内从目前的**160亿元人民币**增长至**1000亿元人民币** [103] * **驱动因素**： * **买方需求**：保险公司等机构资金寻求收益和流动性，预计到2029年，中国保险资金的权益配置将达**9.5万亿元人民币**（占总资金的**17%**），2024-2029年平均年现金流入**6700亿元人民币** [106][107] * **卖方动机**：开发商寻求资本循环再投资或业务模式向资产管理转型 [110][111] 4. 香港房地产市场：选择性复苏 * **核心判断**：香港房地产市场呈现**“选择性复苏”** [2][173] * **住宅市场**： * **需求催化剂**：潜在回流移民（2020-2025年约**32.1万**居民移居海外）、人才及非本地学生流入（预计非本地学生入学人数将从当前水平增长**48%**，至2029/30学年至少**14万人**）可能带来新需求 [176][180][182] * **市场表现**：2025年第四季度住宅交易量和价格环比分别反弹**14%** 和**5%**；2025年12月住宅租金同比上涨**5%** [185][187] * **供应与库存**：预计2024-2029年私人住宅年供应量将下降**36%**；去库存基本完成，可售资源有限，库存水平预计将逐步下降 [190][193][195] * **写字楼市场**： * **供应与吸纳**：香港正经历最后一波写字楼供应潮；截至2025年第四季度，整体甲级写字楼已连续九个月录得正净吸纳量 [136][138][142] * **租金与空置**：整体空置率微升至**14.1%**，而中环空置率小幅下降至**11.0%**；中环租金与恒生指数高度相关 [142] * **需求指标**：截至2026年1月，证监会持牌人数同比增长**4.8%**，其中主要买方和卖方机构持牌人数在2025年12月分别同比增长**6.4%** 和**8%** [145][146][147] * **零售市场**： * **销售复苏**：2025年香港零售额同比增长**1%**，但复苏率（相对于2018年）在2025年12月为**78%**，低于11月的**86%** [154][197] * **北向消费外流趋稳**：本地零售额已与2019年持平；前往内地的陆路离境人数自2024年8月以来放缓；山姆会员店和盒马App在港用户活跃度自2024年中后下降 [203][204][206][208] * **租金与供应**：2025年第四季度整体优质购物中心净有效租金环比下降**3%**，空置率为**9.7%**；香港和深圳的优质零售物业新增供应预计在2025-2027年下降 [169][170][210][212] 5. 股票投资观点 * **中国内地开发商**：推荐**新城发展 (Seazen)**（因其投资物业贡献增加）和**华润置地 (CR Land)**（因其投资物业组合的资本化率假设降低及资产净值提升）[121] * **香港地产公司**：近期（2025年8月）因对内地资产估值提升，上调了**嘉里建设 (Kerry Properties)、太古地产 (Swire Properties)、恒隆地产 (Hang Lung Properties)** 的目标价 [124] * **估值比较**：香港地产股估值处于历史低位。开发商板块当前平均市净率为**0.39倍**，股息率为**3.5%**；收租股板块当前平均市净率为**0.39倍**，股息率为**4.3%** [174] 三、 其他重要内容 * **租赁市场疲软**：一线城市租金挂牌量在2026年2月增加，但租金价格指数呈下降趋势，2025年第四季度一线城市租金加速下跌 [24][25] * **土地溢价分化**：2025年第三季度一线城市土地溢价上升，但在第四季度下降；二线及低线城市土地溢价保持低迷 [44][46][47] * **开发商土地收购**：2025年土地收购加速 [84] * **房地产估值差距**：公募REITs的股息收益率和隐含净运营收入资本化率受到压缩，而实物物业交易的资本化率在上升；上市地产股的估值（市净率）远低于其净资产隐含的净资本化率 [115][120] * **深圳零售市场**：深圳优质零售物业新增供应预计在2025-2027年下降 [210]

报告行业投资评级 - 维持对房地产行业的 **“增持”评级** [5][23] 报告核心观点 - 2月作为春节月，新房、二手房和土地市场均进入“淡季休整期”，房企普遍将推盘节点集中在3-4月的“小阳春” [5] - 目前各城市在松绑限制性政策、城市更新、收购二手房等方面持续发力，市场关注3月“小阳春”的成色 [2][5] - 展望2026年，作为“十五五”开局之年，在监管高质量发展要求引领下，考虑到市场总量出清深刻，当前约8万亿平方米的新房销售市场具备一定承接能力，需关注财政发力节奏及蓝筹房企竞争格局显现的时点 [23] 2026年2月百强房企单月销售环比下降 - **TOP100房企整体销售下滑**：2026年2月，前100强房企操盘口径销售金额为2888.1亿元，较2025年同期下降30.5%，降幅较2026年1月扩大3.3个百分点；权益金额为2196.2亿元，较2025年同期下降31.9%，降幅较1月扩大3.4个百分点，权益比为76% [5][7] - **TOP50房企销售同样下降**：前50强房企操盘口径销售金额为2534.20亿元，较2025年同期下降28.9%，降幅较1月扩大3.80个百分点；权益金额为1908.3亿元，较2025年同期下降29.0%，降幅较1月扩大3.2个百分点，权益比为75% [5][7] - **2月单月数据**：TOP100房企2月单月实现操盘口径销售金额1232.9亿元，环比下降25.5%，同比下降34.5%；实现权益销售金额910.5亿元，环比下降29.2%，同比下降36.2% [5][7] - **各梯队销售表现分化**： - TOP1-10房企：操盘销售金额1458亿元，同比下降27.0% [11] - TOP11-20房企：操盘销售金额480亿元，同比下降38.1% [11] - **TOP21-30房企**：操盘销售金额287亿元，同比下降16.4%，降幅相对最小 [12] - TOP31-50房企：操盘销售金额309亿元，同比下降31.1% [12] - **TOP51-100房企**：操盘销售金额354亿元，同比下降40.4%，降幅相对较大 [12] - **销售门槛变化**：对比2025年2月与2026年2月操盘口径销售门槛，TOP21-30房企的门槛从29亿元降至24亿元，同比下降17.1%，降幅最小；TOP31-50房企的门槛从19亿元降至11亿元，同比下降41.4%，降幅最大 [5][13] 2026年2月多数百强房企单月销售同比负增长 - **头部房企单月销售额**：2026年2月单月操盘销售金额最高为华润置地（101亿元），其次为保利发展（92亿元），建发国际集团、中国海外发展和绿城中国当月销售在74-86亿元之间，万科A、中国金茂和招商蛇口在33-73亿元之间 [5][18] - **增长与下跌情况**：前50强房企中仅有9家实现2月单月操盘金额同比正增长 [5][18] - **同比增速最高**：国贸地产（187.5%），其次为中交房地产（116.4%） [5][18][21] - **跌幅较大**：金地集团、电建地产等跌幅超过61% [5][18] - **1-2月累计销售**：前50强房企中，有12家1-2月累计操盘金额实现同比正增长，但越秀地产等公司同比负增长超过50% [18] 投资建议 - **维持“增持”评级**，并推荐以下四类公司 [5][23]： 1. **开发类**：A股-万科A、保利发展、招商蛇口、城建发展、滨江集团、金地集团；H股-中国海外发展、建发国际集团 [5][23] 2. **商住类**：华润置地、龙湖集团 [5][23] 3. **物业类**：万物云、华润万象生活、中海物业、保利物业、招商积余、新大正 [5][23] 4. **文旅类**：华侨城A [5][23]

核心策略与市场研判 - 稳定是中国经济和股市的底色，中东地缘冲突对指数冲击有限，短期情绪峰值或已显现[1][4] - 全国两会召开在即，财政发力前置，2026年1-2月新增专项债发行0.83万亿元，同比增长39.6%[4][12] - 春节后全国工地开复工率、资金到位率农历同比分别增加1.5%、3.7%，高炉开工率等指标高于2025年农历同期[4][12] 行业配置与投资主线 - 新兴科技主线聚焦自主可控和AI应用，推荐机械/电子/国防军工/计算机/港股互联网等[4][13] - 价值板块迎来春天，全球安全形势催生资源品“安全溢价”，推荐有色/油运/石化，同时看好受益于“投资止跌回稳”的建材/化工/地产等顺周期板块[4][13] - 大金融板块作为市场稳定器具有配置价值，推荐银行/非银[4][13] 重点公司数据与预测 - 腾讯控股2025年第三季度营收1929亿元，同比增长15.4%，经调整净利润706亿元，同比增长18.0%[19] - 寒武纪-U 2025年第三季度营收17.27亿元，同比大幅增长1332.52%，归母净利润5.67亿元[29] - 2026年1-2月国际油价持续上涨，布伦特原油价格较1月初上涨11.14%至67.52美元/桶[77] - 中国模型全球调用量显著增长，2月9-15日当周中国模型Token调用量达4.12万亿，首次超过美国模型的2.94万亿[43]