报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][31] 报告的核心观点 - 24Q4公司营业收入354亿元，同比+9%，环比+14%，毛利率54%，同比+1pct，环比-0.3pct，经调整净利润为47亿元，经调整利润率13.3%，同比持平，环比下降1pct [1][10] - 24Q4总流量同比+6%，预计25年公司总流量仍可达到约5%增长 [2][16] - 预计25年电商GMV增长13%，25Q1广告收入因基数问题增长乏力，25年总体增长14 - 15%，预计25年直播收入同比回归正增长 [3][22][26] - 可灵自2024年6月发布后成全球视频生成领域标杆产品，截至2025年2月累计收入超1亿元，预计2025年总体收入规模6000万美元 [4][30] 业绩概览 - 24Q4公司营业收入354亿元，同比+9%，环比+14%，毛利率提升主要系直播业务分成持续优化，收入分成占收入比例下降1pct [1][10] - 24Q4公司销售费用绝对值为113亿元，同比+11%，销售费率32%，同比上涨1pct，环比下降1pct，经调整净利润为47亿元，经调整利润率13.3%，同比持平，环比下降1pct [1][10] - 国内收入341亿元，同比增长7%，国内经营利润44亿元，经营利润率12.8%；海外收入43.6亿元，经营亏损2.4亿元 [1][10] 运营 - 24Q4快手全站MAU 7.36亿，同比+5%，环比+3%，DAU 4.01亿，同比+5%，环比 - 2%，人均日时长为126分钟，同比+1%，总流量同比+6% [2][12][16] - 公司完成24年DAU达到4亿的目标，预计25年公司总流量仍可达到约5%增长 [2][16] 商业化 直播电商 - 24Q4其他业务（主要为直播电商）收入49亿元，同比+14%，环比+18%，GMV4621亿元，同比+14%，环比+38%，货币化率为1.06%，同比基本持平 [3][22] - 电商业务核心驱动为付费用户数的提升，电商月活跃买家数同比增长10%，达到1.43亿，月活跃用户渗透率达到19.5% [3][22] - 电商月均动销商家数同比增长超25%，24Q4中小商家GMV同比大幅增长，预计25年公司电商GMV增长13% [3][22] 广告 - 24Q4广告收入206.2亿元，同比+13%，环比+17%，2024Q4的广告出价(eCPM)实现高单位数同比增长，外循环广告增长较好 [3][26] - 预计25Q1广告同比增长7.5%，25年总体增长14 - 15%，AI对在线营销的赋能会逐步释放 [3][26] 直播 - 24Q4直播收入99亿元，同比 - 2%，环比+5%，预计25年直播收入同比回归正增长 [3][26] 可灵 - 可灵自2024年6月发布后成全球视频生成领域标杆产品，2024Q4上线独立App，提供C端会员订阅和B端API接入途径，与数千家企业合作 [4][30] - 截至2025年2月可灵AI累计收入超1亿元，预计2025年总体收入规模6000万美元 [4][30] 投资建议 - 公司电商持续生态调整，AI产品可灵优秀并在25年将贡献收入，今年AI投入对经调整净利润率影响在1 - 2%水平 [4][31] - 考虑研发投入，下调公司盈利预测，预期25 - 27年经调整利润201/238/275亿元（下调幅度 - 8%/-7%/0%），维持“优于大市”评级 [4][8][31] 财务预测与估值 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|126,898|141,983.4|156,855.0|171,497.2| |(+/-%)|11.8%|11.9%|10.5%|9.3%| |调整后净利润(百万元)|18,308|20,141.3|23,795.3|27,572.1| |(+/-%)|78.2%|10.0%|18.1%|15.9%| |每股收益（元） - 调整后|4.40|4.84|5.72|6.63| |EBIT Margin|11.2%|12.6%|14.2%|15.5%| |净资产收益率（ROE）|24.7%|20.1%|19.4%|19.5%| |市盈率（PE）—调整后|11.8|10.7|9.1|7.8| |EV/EBITDA|14.9|13.9|11.9|10.5| |市销率（PS）|1.70|1.52|1.38|1.26| [9]