报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 2024年公司煤电盈利能力大幅改善，成本下降或将进一步提升盈利能力；风光业绩同比均有提升，装机保障长期利润中枢提升；公司财务费用大幅下降，财务压力持续减轻；发布市值管理规定，资本运作或更为积极 [7] - 考虑到2025年各地年度长协电价走低，火电利用小时数下降，光伏扩张节奏放缓，以及新能源全面入市后风电、光伏上网电价或将走低，下调公司2025 - 2026年归母净利润预测为117.58、124.62亿元（原值为137.58、166.41亿元），新增2027年预测为132.19亿元（以上预测均包含永续债利息） [7] - 基于公司现金流显著改善、24年起煤价下行及新能源装机高增趋势延续，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月1日收盘价7.04元，一年内最高/最低为10.22/6.15元，市净率1.9，股息率2.84%，流通A股市值774.24亿元，上证指数/深证成指为3348.44/10503.66 [2] 基础数据 - 2024年12月31日每股净资产3.65元，资产负债率65.40%，总股本/流通A股为156.98亿/109.98亿股，流通B股/H股为0/47亿股 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|254397|245551|241484|243104|247538| |同比增长率（%）|3.1|-3.5|-1.7|0.7|1.8| |归母净利润（百万元）|8446|10135|11758|12462|13219| |同比增长率（%）|-|20.0|16.0|6.0|6.1| |每股收益（元/股）|0.35|0.46|0.75|0.79|0.84| |毛利率（%）|12.1|15.1|16.3|16.7|17.0| |ROE（%）|6.4|7.4|8.0|8.2|8.5| |市盈率|13|11|9|9|8| [6] 事件 - 公司发布2024年年报，2024全年实现归母净利润101.35亿元（未扣除全年计提永续债利息29.24亿元），扣除永续债利息后归属于普通股股东净利润72.11亿元，同比提升30.4%，略低于预期；公司拟分红0.27元/股，扣除永续债利息后分红比例58.78%，按4月1日收盘价计算，公司股息率为3.8% [7] 煤电业务 - 2024年境内煤电、气电实现税前利润总额71.38、10.84亿元，上年同期分别为4.33、7.77亿元，煤电盈利能力大幅提升得益于煤价降幅大于电价降幅 [7] - 2024年燃煤交易电价446.45元/兆瓦时（-7.2% YoY），较基准电价上浮13.25%，境内火电厂单位燃料成本为300.31元/兆瓦时，同比下降8.00%，带动煤电业绩快速修复 [7] - 4Q24煤电板块净利润为5.7亿元，同比增利35.73亿元，主要系煤价同比下降及资产减值损失少于去年同期 [7] - 2024年煤电/气电利用小时数分别为4285、2430小时，同比下降103、73小时；煤电上网电量为3692.78亿度，同比 - 1.74%；气电上网电量269.59亿度，同比下降2.70% [7] - 2024年实现调峰/调频辅助服务净收入21.65/2.93亿元，2025年一季度煤价延续下跌趋势，公司煤电板块盈利仍有望小幅提升 [7] 风光业务 - 2024年新增新能源装机量达941.77万千瓦，其中风电、光伏装机量分别为264.58万千瓦（+30.13% YoY）、677.20万千瓦(-0.79% YoY) [7] - 全年风电、光伏税前利润达67.72、27.25亿元，分别同比增长14.53%和33.32%，虽上网电价受平价项目提升影响同比有所下降，但装机规模扩张使风光业绩稳定成长 [7] - 截止2024年末，风电与太阳能装机总容量为3794.5万千瓦，136号文出台后，风电长周期收益能力更稳定 [7] - 2025年公司规划风电、光伏资本开支362、150亿元，风电资本开支预计提升，光伏支出规划下降 [7] 财务费用 - 我国近期利率水平连续下降，公司财务费用同比降低16.1%至74.41亿元，降息周期下可通过置换高息贷款降低财务成本，有望优先还债降低有息负债规模，优化资产结构 [7] 市值管理 - 公司发布市值管理规定，提出包括并购重组、股权激励、员工持股计划、现金分红、股份回购等方式开展市值管理工作，看好未来通过调节分红频次、提升股票回购力度、加强员工激励等提升对股东的投资回报 [7] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|254397|245551|241484|243104|247538| |营业成本|223575|208363|202161|202589|205418| |税金及附加|1635|2009|1975|1989|2025| |主营业务利润|29187|35179|37348|38526|40095| |销售费用|238|267|263|265|269| |管理费用|6448|6805|6693|6738|6860| |研发费用|1533|1658|1631|1642|1672| |财务费用|8868|7441|7242|7395|7461| |经营性利润|12100|19008|21519|22486|23833| |信用减值损失（损失以“ - ”填列）|-127|14|0|0|0| |资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-2972|-1714|-2000|-2000|-2000| |投资收益及其他|4144|1436|1750|1750|1750| |营业利润|13246|18743|21270|22238|23583| |营业外净收入|-244|-657|-500|-500|-500| |利润总额|13002|18086|20770|21738|23083| |所得税|3919|3977|4880|5122|5458| |净利润|9082|14110|15890|16616|17625| |少数股东损益|637|3974|4131|4154|4406| |归属于母公司所有者的净利润|8446|10135|11758|12462|13219| [9]