报告公司投资评级 - 维持“持有”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年中国国贸业绩表现平稳，维持高分红比例；物业租金和出租率总体稳定，抗周期韧性强；成本管控有效，财务情况优化；预计未来三年归母净利润复合增长率为2.3%，考虑公司资产位置优越具备稀缺性，经营稳健，维持“持有”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本10.07亿股，流通A股10.07亿股，52周内股价区间为20.79 - 27.59元，总市值234.19亿元，总资产123.24亿元，每股净资产9.58元 [5] 业绩表现 - 2024年实现收入39.1亿元，同比下降1.1%；归母净利润12.6亿元，同比增长0.3%；拟向全体股东每10股派发现金红利11元（含税），占归属于上市公司股东净利润的比例88% [6] 分业务情况 - 物业租赁及管理板块2024年实现收入33.9亿元，同比增长0.04%，毛利率66.0%；其中写字楼下降3.2%至15.1亿，商城增长0.9%至12.9亿，公寓增长2.0%至18.7亿 [6] - 酒店经营板块2024年实现收入5.3亿元，同比下降7.6% [6] 租金与出租率 - 写字楼平均租金同比增长0.2%至639元/平方米/月，出租率下降2.8pp至93.1% [6] - 商城平均租金增长2.3%至1309元/平方米/月，出租率下降1.7pp至96.5% [6] - 公寓平均租金下降1.0%至367元/平方米/月，出租率提高3.0pp至88.9% [6] 成本与财务 - 费用率不断优化，销售、管理及财务费用率总计从6.3%降至5.8%，毛利率和净利率分别从58.0%和31.9%提升至58.1%和32.3% [6] - 2024年经营性净现金流净额同比小幅下降6.4%至18.0亿元，借款总额同比下降31.1%至10.9亿元，资产负债率呈下降趋势，年末资产负债率下降3pp至21.6%，EBITDA全部债务比提升至1.96，利息保障倍数由24.6持续增至32.7 [6] - 2018 - 2023年公司平均融资成本降至3.55% [6] 盈利预测假设 - 预计2025 - 2027年公司物业租赁及管理收入增速分别为4%/3%/2% [7] - 预计2025 - 2027年公司酒店经营增速分别为3%/2%/2% [7] 分业务收入成本预测 |业务|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |物业租赁及管理收入（百万元）|3386.26|3521.7|3627.4|3699.9| |物业租赁及管理增速|0.0%|4.0%|3.0%|2.0%| |物业租赁及管理毛利率|66.0%|66.0%|66.0%|66.0%| |酒店经营收入（百万元）|525.80|541.6|552.4|563.5| |酒店经营增速|-7.6%|3.0%|2.0%|2.0%| |酒店经营毛利率|7.3%|7.3%|7.3%|7.3%| |合计收入（百万元）|3912.1|4063.3|4179.8|4263.4| |合计增速|-1.1%|3.9%|2.9%|2.0%| |合计毛利率|58.1%|58.2%|58.2%|58.2%| [8] 财务预测与估值相关指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|3912.07|4063.28|4179.76|4263.36| |营业收入增长率|-1.05%|3.87%|2.87%|2.00%| |归属母公司净利润（百万元）|1262.39|1295.61|1325.94|1352.82| |归属母公司净利润增长率|0.25%|2.63%|2.34%|2.03%| |每股收益EPS（元）|1.25|1.29|1.32|1.34| |净资产收益率ROE|13.08%|12.72%|12.35%|11.98%| |PE|18.6|18.1|17.7|17.3| |PB|2.43|2.30|2.18|2.07| [2][10]