报告公司投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年贵州茅台业绩略超预告，2025年目标稳中求进，上调2025 - 26年归母净利预测并预计2027年归母净利，维持“推荐”评级 [1][9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营业总收入1741亿元，同比增长15.7%，归母净利862亿元，同比增长15.4%，收入与利润略超预告；4Q24实现营业总收入510亿元，同比增长12.8%，归母净利254亿元，同比增长16.2% [2] 财务数据预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|147,694|170,899|187,647|203,410|218,869| |YOY(%)|19.0|15.7|9.8|8.4|7.6| |净利润(百万元)|74,734|86,228|94,832|103,381|111,597| |YOY(%)|19.2|15.4|10.0|9.0|7.9| |毛利率(%)|92.0|91.9|92.0|92.1|92.1| |净利率(%)|50.6|50.5|50.5|50.8|51.0| |ROE(%)|34.7|37.0|36.9|36.6|35.9| |EPS(摊薄/元)|59.49|68.64|75.49|82.30|88.84| | P/E(倍)|26.0|22.6|20.5|18.8|17.4| | P/B(倍)|9.0|8.3|7.6|6.9|6.3|[6] 公司亮点 - 茅台酒量价齐升，2024年白酒收入1706亿元，同比增长15.9%，茅台酒/系列酒营收同比分别+15.3%/+19.7%；2025年目标营业总收入同比增长9%左右，完成固定资产投资47.11亿元 [7] - 优化线上投放，拓展海外市场，2024年直销/批发代理收入同比分别+11%/+20%，i茅台销售收入同比-11%；国内/海外收入同比分别+16%/+20% [7] - 合同负债平稳，盈利能力稳定，2024年毛利率（不含金融）91.9%，同比-0.03pct，归母净利率49.5%，同比-0.1pct；截至4Q24，合同负债96亿元，环比-3亿元 [7][9] - 回购+分红回馈股东，2024年整体现金分红647亿元，占到当期归母净利的75%，截至3月底累计回购金额达16亿元 [9] 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|251,727|296,183|334,817|375,720| |非流动资产|47,218|42,116|36,958|31,818| |资产总计|298,945|338,299|371,775|407,538| |流动负债|56,516|68,611|72,361|76,025| |非流动负债|417|311|205|98| |负债合计|56,933|68,923|72,565|76,123| |少数股东权益|8,905|12,563|16,549|20,853| |归属母公司股东权益|233,106|256,814|282,660|310,561| |负债和股东权益|298,945|338,299|371,775|407,538|[10] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|170,899|187,647|203,410|218,869| |营业成本|13,789|14,953|16,169|17,354| |营业利润|119,689|131,999|143,891|155,318| |利润总额|119,639|131,908|143,800|155,226| |净利润|89,335|98,489|107,368|115,900| |少数股东损益|3,107|3,657|3,987|4,304| |归属母公司净利润|86,228|94,832|103,381|111,597| |EBITDA|120,159|134,622|145,347|155,798| |EPS（元）|68.64|75.49|82.30|88.84|[10] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|92,369|109,685|107,627|115,220| |投资活动现金流|-1,785|14,571|42|41| |筹资活动现金流|-71,068|-68,843|-74,029|-79,230| |现金净增加额|19,515|55,413|33,640|36,031|[11]