报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营业总收入1741亿元，同增15.7%；归母净利润862亿元，同增15.4%，24Q4总营收、归母净利分别同增12.8%、16.2%，全年经营计划顺利完成 [8] - 2024年茅台酒量增略超预期，系列酒表现良好，直销收入占比略有下降，收现相对承压，管理费用同比收缩 [8] - 2025年总营收目标同比增长9%，Q1开局平稳，预计公司将优化产品及渠道配称挖掘收入增量，看好普飞量价统筹更从容 [8] - 参考2025年经营目标及产品结构变化，更新2025 - 2026年归母净利润预测为932、1009亿元，新增2027年预测为1103亿元，当前市值对应PE为21、19、18x [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|150560|174144|190054|206830|227000| |同比（%）|18.04|15.66|9.14|8.83|9.75| |归母净利润（百万元）|74734|86228|93203|100938|110277| |同比（%）|19.16|15.38|8.09|8.30|9.25| |EPS - 最新摊薄（元/股）|59.49|68.64|74.19|80.35|87.79| |P/E（现价&最新摊薄）|26.04|22.57|20.88|19.28|17.65| [1] 市场数据 - 收盘价1549.02元，一年最低/最高价1245.8/1910.0元，市净率8.35倍，流通A股市值和总市值均为1945875.52百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产185.56元，资产负债率19.04%，总股本和流通A股均为1256.20百万股 [7] 事件分析 - 公司发布2024年财报，2024年实现营业总收入1741亿元，同增15.7%；归母净利润862亿元，同增15.4%，此前预告总营收1738亿元、归母净利857亿元，24Q4总营收、归母净利分别同增12.8%、16.2% [8] 产品与渠道分析 - 分产品看，2024年茅台酒收入1459.3亿元，同增15.3%，量/价分别同增10.2%/4.6%；系列酒收入246.8亿元，同增19.7%，量/价分别同增18.5%/1.0%，茅台1935销售额120亿元，同增近10%，其他系列酒收入同增约25%+ [8] - 分渠道看，2024年直销收入748.4亿元，同增11.3%，占比同比降1.8pct至43.9%，i茅台及其他直销渠道收入分别同比降10.5%、增22.2% [8] 财务分析 - 收现端，2024年销售收现同增11.6%，收现比0.96，年末预售款项余额同比回落45.3亿元，环比回落3.5亿元 [8] - 盈利端，2024年归母净利率52.3%，同比略降0.2pct，营业税金及附加比率同比升0.7pct至15.8%，销售费率同比升0.15pct至3.3%，毛利率基本持平，管理费用同降4.3%，管理费率同比降1.1pct至5.3% [8] 未来展望 - 2025年总营收目标同比增长9%，预计茅台酒精准调控渠道，酱香酒强化单品打造，茅台1935收入增速或提振，王子酒预计重启增长 [8] 三大财务预测表 |报表|指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表（百万元）|流动资产|251727|272605|297188|328817| | |货币资金及交易性金融资产|59544|61412|63354|69917| | |经营性应收款项|2030|1139|727|1000| | |存货|54343|61944|70241|78693| | |非流动资产|47218|50271|53036|55545| | |资产总计|298945|322876|350224|384362| | |流动负债|56516|59648|62901|65459| | |非流动负债|417|417|417|417| | |负债合计|56933|60066|63318|65876| | |归属母公司股东权益|233106|250475|270909|298478| | |少数股东权益|8905|12336|15997|20007| | |所有者权益合计|242011|262811|286906|318486| | |负债和股东权益|298945|322876|350224|384362| |利润表（百万元）|营业总收入|174144|190054|206830|227000| | |营业成本(含金融类)|13895|16742|18830|20790| | |税金及附加|26926|29129|31426|34819| | |销售费用|5639|7050|8261|9464| | |管理费用|9316|9566|10024|10553| | |研发费用|218|213|122|242| | |财务费用|-1470|-1651|-1703|-1694| | |营业利润|119689|129074|139918|152875| | |利润总额|119639|129016|139867|152821| | |净利润|89335|96633|104599|114287| | |归属母公司净利润|86228|93203|100938|110277| | |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|68.64|74.19|80.35|87.79| | |毛利率(%)|91.93|91.10|90.80|90.75| | |归母净利率(%)|50.46|50.06|49.78|49.51| | |收入增长率(%)|15.66|9.14|8.83|9.75| | |归母净利润增长率(%)|15.38|8.09|8.30|9.25| |现金流量表（百万元）|经营活动现金流|92464|83006|87574|94566| | |投资活动现金流|-1785|-5276|-5114|-5296| | |筹资活动现金流|-71068|-75862|-80518|-82707| | |现金净增加额|19610|1868|1942|6563| | |折旧和摊销|2085|2500|2666|2861| | |资本开支|-4678|-5795|-4420|-4529| | |营运资本变动|1919|-17093|-19407|-22541| |重要财务与估值指标|每股净资产(元)|185.56|199.39|215.66|237.60| | |最新发行在外股份（百万股）|1256|1256|1256|1256| | |ROIC(%)|37.83|37.75|37.55|37.30| | |ROE - 摊薄(%)|36.99|37.21|37.26|36.95| | |资产负债率(%)|19.04|18.60|18.08|17.14| | |P/E（现价&最新股本摊薄）|22.57|20.88|19.28|17.65| | |P/B（现价）|8.35|7.77|7.18|6.52| [12]