报告公司投资评级 - 维持时代电气 A/H 股“买入”评级 [2][5][8] 报告的核心观点 - 2024 年时代电气收入 249.1 亿元（yoy+13.4%），归母净利 37.03 亿元（yoy+21.7%），符合预期 [2] - 轨交业务处于维修和以旧换新上行周期，公司作为轨交龙头收入增速有望保持较好水平 [2] - 关注新兴装备业务碳化硅上车进展以及深海装备业务受益政策驱动加速情况 [2] 各业务情况总结 轨交业务 - 2024 年轨道交通业务收入 146.36 亿元，同比增长 13.37% [3] - 各细分业务中，轨道交通电气装备/轨道工程机械/通信信号系统/其它轨道交通装备收入 109.90/18.91/11.05/6.50 亿元，同比 7.41%/12.22%/67.50%/95.02% [3] - 2025 年轨交换新和维修业务有望维持较好增速，轨交新产品推出有望推动市场份额提升 [3] 新兴装备业务 - 2024 年新兴装备业务收入 101.15 亿元，同比增长 13.71% [4] - 各细分业务中，基础器件/新能源汽车电驱系统/新能源发电/海工装备/工业变流收入 41.10/25.69/20.36/8.65/5.35 亿元，同比增长 11.02%/23.96%/5.70%/18.04%/15.93% [4] - 2025 年公司的碳化硅功率模块有望实现在新能源汽车主驱上的规模化应用 [4] - 公司正积极响应国家深海科技战略，向深海装备布局 [4] - 新能源电驱、工业变流等产品规模化提升，产品毛利率有望向好，或增厚盈利，部分抵消固定资产折旧影响 [4] 盈利预测调整 - 小幅下调 2025/2026E 收入预测至 291.0/334.4 亿元（前值：308.2/359.0 亿元），新增 2027 年预测 373.7 亿元 [5] - 调整 2025/2026/2027E 归母净利润预期至 42.6/48.8/54.8 亿元（2025/2026E 前值：44.4/51.3 亿元） [5] 估值分析 A 股估值 - 新兴装备业务给予 30.8x 2025E PE，对应市值 356 亿元 [14] - 轨道交通装备及其他业务给予 14.5x 2025E PE，对应 450 亿元的目标市值 [14] H 股估值 - 根据历史平均 AH 溢价率 61.2%，结合 A 股目标价 58.89 元（按照 1HKD=0.92RMB 的汇率计算），给予 H 股目标价 39.17 港元 [16] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|21,799|24,909|29,099|33,444|37,371| |+/-%|20.88|14.27|16.82|14.93|11.74| |归属母公司净利润 (人民币百万)|3,106|3,703|4,261|4,881|5,483| |+/-%|21.51|19.22|15.09|14.55|12.33| |EPS (人民币，最新摊薄)|2.27|2.70|3.11|3.56|4.00| |ROE (%)|8.70|9.45|9.76|10.12|10.27| |PE (倍)|20.68|17.35|15.07|13.16|11.71| |PB (倍)|1.74|1.55|1.40|1.27|1.14| |EV EBITDA (倍)|11.45|8.92|7.87|6.20|5.07|[7]