报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营业总收入1741亿元，同增15.7%；归母净利润862亿元，同增15.4%，24Q4总营收、归母净利分别同增12.8%、16.2%，全年平稳兑现，茅台酒量增略超预期 [8] - 收现相对承压，管理费用同比收缩，2024年销售收现同增11.6%，收现比0.96，年末预售款项余额同比回落45.3亿元，归母净利率52.3%，同比略降0.2pct，管理费用同降4.3% [8] - 2025年总营收目标同比增长9%，Q1开局平稳，预计公司将优化产品及渠道配称挖掘收入增量，看好公司普飞量价统筹更从容 [8] - 参考2025年经营目标及产品结构变化，更新2025 - 2026年归母净利润预测为932、1009亿元，新增2027年归母净利润预测为1103亿元，当前市值对应PE为21、19、18x [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|150560|174144|190054|206830|227000| |同比（%）|18.04|15.66|9.14|8.83|9.75| |归母净利润（百万元）|74734|86228|93203|100938|110277| |同比（%）|19.16|15.38|8.09|8.30|9.25| |EPS - 最新摊薄（元/股）|59.49|68.64|74.19|80.35|87.79| |P/E（现价&最新摊薄）|26.04|22.57|20.88|19.28|17.65| [1] 市场数据 - 收盘价1549.02元，一年最低/最高价1245.8/1910.0元，市净率8.35倍，流通A股市值1945875.52百万元，总市值1945875.52百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产185.56元，资产负债率19.04%，总股本1256.20百万股，流通A股1256.20百万股 [7] 分产品情况 - 2024年茅台酒实现收入1459.3亿元，同增15.3%，量/价分别同增10.2%/4.6%，增量更多向多规格装普飞倾斜 [8] - 2024年系列酒实现收入246.8亿元，同增19.7%，量/价分别同增18.5%/1.0%，茅台1935完成销售额120亿元，同增近10%，估算其他系列酒收入同增约25%+，主要由王子酒贡献增量 [8] 分渠道情况 - 2024年公司直销收入748.4亿元，同增11.3%，占比同比 - 1.8pct至43.9%，i茅台及其他直销渠道收入分别同比 - 10.5%、+22.2% [8] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|251727|272605|297188|328817| |非流动资产（百万元）|47218|50271|53036|55545| |资产总计（百万元）|298945|322876|350224|384362| |流动负债（百万元）|56516|59648|62901|65459| |非流动负债（百万元）|417|417|417|417| |负债合计（百万元）|56933|60066|63318|65876| |归属母公司股东权益（百万元）|233106|250475|270909|298478| |少数股东权益（百万元）|8905|12336|15997|20007| |所有者权益合计（百万元）|242011|262811|286906|318486| |营业总收入（百万元）|174144|190054|206830|227000| |营业成本(含金融类)（百万元）|13895|16742|18830|20790| |税金及附加（百万元）|26926|29129|31426|34819| |销售费用（百万元）|5639|7050|8261|9464| |管理费用（百万元）|9316|9566|10024|10553| |研发费用（百万元）|218|213|122|242| |财务费用（百万元）|-1470|-1651|-1703|-1694| |营业利润（百万元）|119689|129074|139918|152875| |利润总额（百万元）|119639|129016|139867|152821| |净利润（百万元）|89335|96633|104599|114287| |少数股东损益（百万元）|3107|3430|3661|4011| |归属母公司净利润（百万元）|86228|93203|100938|110277| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|68.64|74.19|80.35|87.79| |EBIT（百万元）|118148|127412|138225|151190| |EBITDA（百万元）|120233|129912|140891|154051| |毛利率(%)|91.93|91.10|90.80|90.75| |归母净利率(%)|50.46|50.06|49.78|49.51| |收入增长率(%)|15.66|9.14|8.83|9.75| |归母净利润增长率(%)|15.38|8.09|8.30|9.25| |经营活动现金流（百万元）|92464|83006|87574|94566| |投资活动现金流（百万元）|-1785|-5276|-5114|-5296| |筹资活动现金流（百万元）|-71068|-75862|-80518|-82707| |现金净增加额（百万元）|19610|1868|1942|6563| |折旧和摊销（百万元）|2085|2500|2666|2861| |资本开支（百万元）|-4678|-5795|-4420|-4529| |营运资本变动（百万元）|1919|-17093|-19407|-22541| |每股净资产(元)|185.56|199.39|215.66|237.60| |最新发行在外股份（百万股）|1256|1256|1256|1256| |ROIC(%)|37.83|37.75|37.55|37.30| |ROE - 摊薄(%)|36.99|37.21|37.26|36.95| |资产负债率(%)|19.04|18.60|18.08|17.14| |P/E（现价&最新股本摊薄）|22.57|20.88|19.28|17.65| |P/B（现价）|8.35|7.77|7.18|6.52| [12]