报告公司投资评级 - A股和H股均维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 考虑房地产行业复苏进程及家具卖场行业后置性，结合公司2024年表现，下调2025/2026年EPS预测，新增2027年EPS预测，公司作为家居连锁卖场龙头，有望受益行业转暖和国补政策推动业绩改善 [4] 公司经营业绩 - 2024年实现营业收入78.2亿元，同比减少32.08%，归母净利润-29.8亿元，扣非归母净利润-16.8亿元；4Q2024实现营业收入17.2亿元，同比减少39.57%，归母净利润-11.0亿元，扣非归母净利润-6.3亿元 [1] 公司盈利指标 - 4Q2024毛利率为54.1%，同比/环比分别变动+0.6/-2.5个百分点；期间费用率为70.6%，同比上升24.9个百分点，销售/管理/财务/研发费用率分别为16.0%/16.1%/38.4%/0.1%，同比分别变化+3.2/+7.3/+14.4/-0.1个百分点 [2] 公司业务布局 - 在商场内引入高频消费业态满足餐饮需求，将家居消费延伸至设计环节，引入设计工作室，落地M+高端设计中心并赋能提升设计师获客能力 [3] 公司政策受益情况 - 作为线下家居卖场龙头，受益于家电家具以旧换新补贴政策，截至2024年末全国249家商场覆盖，多地商场跻身指定企业名录，超150家高端电器馆成线下家电“以旧换新”补贴主渠道之一 [3] 公司盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11,515|7,821|7,957|8,077|8,172| |营业收入增长率|-18.55%|-32.08%|1.73%|1.51%|1.18%| |归母净利润（百万元）|-2,216|-2,983|57|275|419| |归母净利润增长率|NA|NA|NA|383.65%|52.63%| |EPS（元）|-0.51|-0.69|0.01|0.06|0.10| |ROE（归属母公司)（摊薄）|-4.47%|-6.42%|0.12%|0.59%|0.89%| |P/E（A股）|NA|NA|236|49|32| |P/B|0.3|0.3|0.3|0.3|0.3| [5] 公司财务报表数据 利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|11,515|7,821|7,957|8,077|8,172| |营业成本|4,982|3,265|3,285|3,265|3,291| |……|……|……|……|……|……| |归属母公司净利润|-2,216|-2,983|57|275|419| |EPS(元)|-0.51|-0.69|0.01|0.06|0.10| [12] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2,364|216|714|2,372|2,520| |净利润|-2,216|-2,983|57|275|419| |……|……|……|……|……|……| |净现金流|-101|605|-1,805|30|24| [12] 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|……|……|121,061|116,237|115,900| |货币资金|2,974|3,795|1,989|2,019|2,043| |……|……|……|……|……|……| |少数股东权益|3,206|3,031|2,881|2,861|2,841| [13] 公司相关比率指标 盈利能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|56.7%|58.3%|58.7%|59.6%|59.7%| |EBITDA率|41.3%|35.3%|31.1%|31.5%|33.2%| |……|……|……|……|……|……| |经营性ROIC|-38.3%|-9.3%|-8.8%|-8.8%|-9.1%| [14] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|56%|57%|57%|57%|57%| |流动比率|0.36|0.31|0.30|0.30|0.30| |……|……|……|……|……|……| |有形资产/有息债务|3.34|4.27|4.27|4.27|4.30| [14] 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|12.88%|13.15%|13.00%|13.00%|12.70%| |管理费用率|11.31%|13.11%|13.00%|12.00%|11.30%| |……|……|……|……|……|……| |所得税率|-4%|11%|25%|25%|25%| [15] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |每股经营现金流|0.54|0.05|0.16|0.54|0.58| |……|……|……|……|……|……| |每股销售收入|2.64|1.80|1.83|1.85|1.88| [15] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE（A股）|NA|NA|236|49|32| |PB|0.3|0.3|0.3|0.3|0.3| |……|……|……|……|……|……| |股息率|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| [15]