报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 贵州茅台2024年年报业绩略超预告，2025年经营目标理性务实，合理降速有助于调节市场供需关系，公司积极推动营销转型，目标达成确定性较高，同时加大股东回馈 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营业总收入1741.44亿元、同比增长15.66%，归母净利润862.28亿元、同比增长15.38%，2024Q4单季总营收510.22亿元、同比增长12.77%，归母净利润254.01亿元、同比增长16.21%，2024年累计分红646.71亿元（含税）、对应分红率75% [1] - 2024年茅台酒营收1459.28亿元，同比增加15.28%，销量/均价分别同比+10.22%/+4.58%，2024Q4单季营收同比增加13.92%；系列酒营收246.84亿元，同比增加19.65%，销量/均价分别同比+18.47%/+1.0%，2024Q4单季营收同比增长5.07% [2] - 2024年直销/批发代理渠道收入分别为748.43/957.69亿元，同比+11.32%/+19.73%，“i茅台”平台销售收入200.24亿元、同比减少10.51%，直销收入占比较2023年有所回落 [2] - 2024年毛利率91.93%、同比基本持平，税金及附加项占营收比重15.46%、同比+0.69pct，销售费用率3.24%、同比+0.15pct，管理及研发费用率5.48%、同比-1.08pct，综合看2024年销售净利率52.27%、同比-0.22% [3] - 2024年销售现金回款1826.45亿元、同比增加11.57%，截至2024年末合同负债95.92亿元，较2024Q3末减少3.4亿元，2024年经营活动现金流净额924.64亿元、同比增加38.85% [3] 盈利预测与估值 - 维持2025年归母净利润预测944.9亿元，小幅下调2026年归母净利润预测为1030.5亿元（较前次预测下调1.0%），新增2027年归母净利润预测1118.8亿元，折合2025 - 2027年EPS为75.2/82.0/89.1元，当前股价对应P/E为21/19/18倍 [4] 其他数据 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|150,560|174,144|190,608|207,358|224,395| |营业收入增长率|18.04%|15.66%|9.45%|8.79%|8.22%| |净利润（百万元）|74,734|86,228|94,489|103,046|111,879| |净利润增长率|19.16%|15.38%|9.58%|9.06%|8.57%| |EPS（元）|59.49|68.64|75.22|82.03|89.06| |ROE（归属母公司)（摊薄）|34.65%|36.99%|36.09%|35.31%|34.50%| |P/E|26|23|21|19|18| |P/B|9.1|8.5|7.5|6.8|6.1| [5]