报告公司投资评级 - 行业为国防军工/航空装备Ⅱ，6个月评级为增持（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩下降受市场需求变动、国内市场节奏调整及重点客户采购计划延后等影响，2025年行业需求或逐步复苏，公司有望推动经营规模显著提升，未来前景较好 [1] - 公司聚焦主责主业，无人系统产品毛利率提升，研发费用增长，收到客户预付款使合同负债大增，2025年关联交易预计额大幅提升或说明下游需求有望显著恢复 [1][2][3] - 调整公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润预测值，维持“增持”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年全年营收6.9亿元，YoY - 74.3%；归母净利润 - 0.5亿元，上年同期为3.0亿元；4Q24营收3.2亿元，YoY - 76.5%；归母净利润0.3亿元，YoY - 51.7% [1] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为32.87/44.46/58.23亿元；归母净利润为2.99/3.98/4.89亿元 [4] 毛利率情况 - 2024年全年毛利率为32.0%，同比增加13.10ppt，无人系统产品及服务毛利率同比增加13.10ppt至32.1% [1] 业务进展 - 无人机业务完成2024年度内“六型七机”首飞，多次高质量完成演习任务；自贡无人机产业基地一期建成，具备年产大型无人机200架的能力 [1] 费用情况 - 2024年期间费用率为41.0%，同比增加33.81ppt；销售费用0.2亿元，同比增长20.2%；管理费用1.1亿元，同比增长16.4%；研发费用2.1亿元，同比增长20.9% [2] 财务指标情况 - 截至24Q4末，应收账款及票据6.7亿元，较年初减少51.2%；存货26.2亿元，较年初大增165%；合同负债4.2亿元，较年初大增412%；经营活动净现金流1.4亿元，同比增加19% [2] 关联交易情况 - 预计2025年向关联方采购商品、接收劳务额为14亿元，较24年实际发生额增长49.5%；向关联方出售商品、提供劳务额为14亿元，较24年实际发生额增长139.1% [3] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,663.96|685.24|3,287.32|4,446.36|5,823.43| |增长率(%)| - 3.94| - 74.28|379.73|35.26|30.97| |EBITDA(百万元)|452.86|148.22|305.09|421.69|527.87| |归属母公司净利润(百万元)|302.57| - 53.92|298.92|398.02|489.30| |增长率(%)| - 18.24| - 117.82| - 654.42|33.15|22.93| |EPS(元/股)|0.45| - 0.08|0.44|0.59|0.72| |市盈率(P/E)|88.07| - 494.27|89.15|66.95|54.46| |市净率(P/B)|4.56|4.69|4.52|4.32|4.09| |市销率(P/S)|10.00|38.89|8.11|5.99|4.58| |EV/EBITDA|46.61|151.35|71.36|51.24|40.23| [5]