报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国对等关税税率大幅超预期，海外市场开启避险模式，全球经济不确定性增加，市场避险情绪升温，利率下行方向提前确立，长端利率有创新低可能，3 - 5 年信用债有配置价值，建议重视久期策略，组合适当拉长久期 [2][3][14] - 关税落地有望加速总量政策放松，资金利率中枢回落进程或加速，但央行现阶段可能未准备好将资金利率中枢降至 1.5% 甚至更低，若权益市场或外需压力增大，不排除降准降息时间提前 [18][21][36] 根据相关目录分别进行总结 一、美国对等关税税率大幅超预期 海外市场开启避险模式 - 特朗普就职后以多种理由对中国、加拿大、墨西哥等国加征关税，4 月 2 日签署的“对等关税”行政命令幅度远超预期，对所有进口商品加征 10% 关税，还对贸易逆差大的经济体征差异化对等关税 [6][10] - “对等关税”加征税率与该国对美贸易逆差比重高度相关，设定存在随意性，特朗普政府或以此为谈判武器，相关措施冲击全球经济，引发市场避险情绪，美股大跌，债券等资产受追捧 [11][14] - 多数经济体表示与美谈判，中国 4 月 4 日宣布系列反制措施，反映中国经济韧性增强、应对准备充分，中美仍有谈判空间，最终关税幅度可能低于当前水平，但关税对基本面仍有冲击，需国内政策加码 [15][16][17] 二、关税落地有望加速总量政策放松落地 关注资金利率中枢回落幅度 - 上周跨季结束后资金转松，周四央行净投放使 DR007 降至 1.7% 下方，央行可能重新评估经济金融状态，资金利率中枢回落进程或加速，有望提前实现 1.65% - 1.7% 的区间 [18] - 周四银行刚性净融出规模回落，显示央行现阶段可能未准备好将资金利率中枢降至 1.5% 甚至更低，若权益市场或外需压力增大，降准降息时间可能提前，资金利率中枢仍有回落可能 [21] - 4 月国债发行规模预测下调至 1.31 万亿，净融资约 1100 亿元，较 3 月下降；预计 4 月地方债发行约 9200 亿元，净融资约 7600 亿元，4 月政府债发行约 2.23 万亿，净融资约 8600 亿，较 3 月下降约 6100 亿元，政府债缴款规模下降使资金面外部冲击减小 [25][30] - 本周逆回购到期规模下降，政府债净偿还对流动性有补充，资金利率中枢有望回落，需观察银行净融出规模能否使资金利率进一步向政策利率靠拢或更低 [33] 三、利率下行方向重新确立 节奏幅度观察央行跟进 - 此前预计二季度债券行情有望重演，但 3 月经济数据使市场对基本面分歧需时间弥合，利率下行趋势在 4 月中旬经济数据冲击后或更明朗，上周贸易摩擦升级使各期限利率大幅走低 [35] - 以 1.65% - 1.7% 资金利率定价，中短端利率下行空间不大，贸易摩擦升级强化国内基本面不确定性，央行降成本倾向更明确，Q2 降准降息概率大增，利率下行方向提前确立，长端利率未来一季度有创新低可能，建议重视久期策略，组合适当拉长久期 [36]