报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 招商公路2024年全年业绩公告显示收入增长但归母净利润下降 并表招商中铁驱动通行费收入与车流量增长 毛利率小幅承压 费用率受并表影响有所增长 公司延续外延式扩张策略 推进改扩建项目 预计2025 - 2027年归母净利润分别为5735、6186、6704百万元 对应PE分别为15.2/14.1/13.0x 维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年4月7日收盘价12.79元 一年内最高/低为14.22/10.63元 总市值和流通市值均为87232.12百万元 总股本6820.34百万股 资产负债率44.22% 每股净资产9.66元/股 [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|9731|17.29%|6767|39.21%|0.99|10.40%|12.89| |2024|12711|30.62%|5322|-21.35%|0.78|7.47%|16.39| |2025E|12895|1.45%|5735|7.75%|0.84|7.65%|15.21| |2026E|13230|2.59%|6186|7.87%|0.91|7.84%|14.10| |2027E|13600|2.80%|6704|8.37%|0.98|8.05%|13.01| [6] 事件分析 - 招商公路2024年全年实现收入约127.11亿元 同比+30.62% 归母净利润约53.22亿元 同比-21.35% 2024年Q4收入36.34亿元 同比+15.15% 归母净利润约11.62亿元 同比-51.67% 每股收益为0.7681元/股 每股股利为0.417元 分红比例为53.44% [7] - 并表招商中铁驱动通行费收入与车流量增长 2024年通行费收入为94.5亿元 同比+55.17% 车流量为15920万架次 同比+32.09% 若剔除亳阜高速出表影响 控股路段同口径车流量和通行费收入分别同比下滑2.0%和2.8% [7] 市场表现 - 2024年公司毛利率34.09% 同比-2.87pct Q4毛利率为24.41% 同比-7.09pct 下滑原因是资产优化盘活收益下降 叠加恶劣天气、免费通行天数增加等因素 期间费用率为20.92% 同比+1.34pct 主要受并表招商中铁影响 其中销售费用率为0.63% 同比-0.37pct 管理费用率为5.29% 同比-0.38pct 研发费用率为1.47% 同比-0.47pct 财务费用率为13.53% 同比+2.56pct [7] 公司策略 - 2024年公司聚焦主业 完成路劲资产包管理过渡 新增276公里运营里程 合营公司浙江之江收购湖南永蓝高速剩余40%股权 推进甬台温高速南段、桂兴全兴、招商中铁德商高速改扩建项目 跟进参股企业改扩建投资 完成广靖锡澄改扩建项目增资 签署乍嘉苏高速、诸永高速改扩建相关协议 [7] 附录：财务预测摘要 资产负债表 |会计年度|货币资金|应收票据及账款|预付账款|其他应收款|存货|其他流动资产|流动资产总计|长期股权投资|固定资产|在建工程|无形资产|长期待摊费用|其他非流动资产|非流动资产合计|资产总计|短期借款|应付票据及账款|其他流动负债|流动负债合计|长期借款|其他非流动负债|非流动负债合计|负债合计|股本|资本公积|留存收益|归属母公司权益|少数股东权益|股东权益合计|负债和股东权益合计| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|9250|4256|65|1003|339|91|15003|53281|2442|508|85354|651|1931|144166|159169|2443|2520|11268|16231|47999|6158|54157|70388|6820|33686|30722|71229|17553|88782|159169| |2025E|7057|5181|111|1034|446|1620|15451|57917|2225|523|83405|326|5384|149780|165231|2143|2964|12596|17703|48199|6158|54357|72060|6820|33686|34427|74933|18237|93171|165231| |2026E|5998|5315|114|1061|451|1662|14602|62785|2036|479|83022|0|7078|155400|170002|1843|2994|12758|17595|48399|6158|54557|72152|6820|33686|38423|78930|18920|97850|170002| |2027E|4915|5464|117|1091|454|1709|13751|67897|1872|394|84153|0|7104|161421|175172|1643|3015|12895|17553|48599|6158|54757|72310|6820|33686|42754|83260|19602|102862|175172| [8] 利润表 |会计年度|营业收入|营业成本|税金及附加|销售费用|管理费用|研发费用|财务费用|资产减值损失|信用减值损失|其他经营损益|投资收益|公允价值变动损益|资产处置收益|其他收益|营业利润|营业外收入|营业外支出|其他非经营损益|利润总额|所得税|净利润|少数股东损益|归属母公司股东净利润|EPS(元)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|12711|8378|80|80|672|187|1720|-191|-117|0|4998|0|10|89|6382|62|27|0|6418|482|5936|614|5322|0.78| |2025E|12895|8475|81|82|682|190|1533|-191|-117|0|5261|0|10|89|6904|62|27|0|6940|521|6419|684|5735|0.84| |2026E|13230|8560|83|84|700|195|1532|-191|-117|0|5524|0|10|89|7391|62|27|0|7427|558|6869|683|6186|0.91| |2027E|13600|8620|85|86|719|200|1531|-191|-117|0|5800|0|10|89|7949|62|27|0|7985|600|7385|681|6704|0.98| [8] 现金流量表 |会计年度|税后经营利润|折旧与摊销|财务费用|投资损失|营运资金变动|其他经营现金流|经营性现金净流量|投资性现金净流量|筹资性现金净流量|现金流量净额| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|5936|4316|1720|-4998|985|-839|7121|-1688|-5163|286| |2025E|1429|4294|1533|-5261|-867|5274|6402|-4931|-3664|-2192| |2026E|1636|4409|1532|-5524|-19|5648|7682|-4920|-3822|-1060| |2027E|1896|4251|1531|-5800|-73|5925|7730|-4908|-3904|-1082| [8] 主要财务比率 |会计年度|成长能力（营收增长率）|成长能力（营业利润增长率）|成长能力（归母净利润增长率）|成长能力（经营现金流增长率）|盈利能力（毛利率）|盈利能力（净利率）|盈利能力（ROE）|盈利能力（ROA）|盈利能力（ROIC）|估值倍数（P/E）|估值倍数（P/S）|估值倍数（P/B）|估值倍数（股息率）|估值倍数（EV/EBITDA）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|30.62%|-15.66%|-21.35%|60.46%|34.09%|46.70%|7.47%|3.34%|5.33%|16.39|6.86|1.32|0.00%|13| |2025E|1.45%|8.18%|7.75%|-10.09%|34.28%|49.78%|7.65%|3.47%|5.64%|15.21|6.76|1.25|2.33%|/| |2026E|2.59%|7.05%|7.87%|19.99%|35.30%|51.92%|7.84%|3.64%|5.78%|14.10|6.59|1.19|2.51%|12| |2027E|2.80%|7.55%|8.37%|0.62%|36.62%|54.30%|8.05%|3.83%|5.95%|13.01|6.41|1.12|2.72%|11| [8]