报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 公司多元化业务结构优化效果显著，游戏及流媒体业务支撑下收入利润表现稳健，2024年实现收入36.71亿元，同比增加1.2%，经调整净利润12.51亿元，同比增加120% [1][2] - 游戏研运一体化落地，优质IP生态驱动收入爆发增长，预计新兴消费兴起趋势下影游联动IP变现空间广阔 [6] - 积极拥抱AI浪潮，发力自制短剧开拓增量市场空间，借助AI能力提升内容个性化推荐效果，推动付费会员规模增长 [6] - 持续看好公司内容产出及盈利能力，预计2025 - 2027年公司营业收入有望达到48.7/61.1/70.3亿元，经调整净利润有望达15.5/18.2/21.2亿元，对应PE为22.1/18.8/16.2x [6] 各部分总结 业务结构与业绩表现 - 2024年公司实现收入36.71亿元，同比增加1.2%，毛利率52%，经调整净利润12.51亿元，同比增加120%，调整前净亏损1.91亿元，主要来自2021年收购Virtual Cinema所发行认股权证行使带来的公允价值变动亏损 [2] - 细分板块中，内容制作收入1.27亿元，同比减少94%；线上流媒体及广告营销收入15.16亿元，主要来自旗下流媒体平台南瓜电影，同比增加63%；游戏收入19.92亿元，主要来自旗下景秀游戏，同比增长346%；货品销售3633万元，同比增长17% [2] - 电影投资制作及发行板块，2024年投资主控的《逆行人生》等多部影片表现优秀 [2] 游戏业务 - 24年3月景秀游戏上线《仙境传说：爱如初见》后迅速登顶免费榜，首月流水突破1亿元；7月上线《世界启元》，公测首日登顶iOS免费榜第一 [6] - 依托AIGC技术布局影游联动，预计今年推出互动游戏《晨昏线》以及与万达电影携手打造的互动影游《千万别打开那扇门》 [6] - 与腾讯旗下光子工作室及育碧达成合作，基于育碧知名IP开发发行《魔法门之英雄无敌：领主争霸》，预计今年开启商业化测试 [6] - 项目储备持续布局SLG赛道，2月上线《荒野国度》，储备《群星纪元》等多款游戏 [6] - 此前公告向主要股东腾讯附属公司收购永航科技30%股权，目标公司核心资产包括《QQ炫舞》等游戏，预计股权转让完成后，公司在游戏领域的战略运营经验将得到有效补充 [6] 流媒体业务 - 2024年以南瓜电影平台为依托，借助AI能力提升内容个性化推荐效果，打造优质观影体验 [6] - 与多家国际头部制片公司合作，引进优质影视版权，与多家新媒体平台建立良好合作关系，打造行业领先的影视内容账号集群，合作达人覆盖2亿以上活跃用户 [6] - 通过将长视频内容进行轻量化改编，借助算法推荐机制实现跨平台传播，获得版权授权收益，推动长视频内容触达更多用户，形成规模化流量入口，助力付费会员规模增长 [6] 财务数据与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|3627|3671|4865|6121|7025| |同比增长|175%|1%|33%|26%|15%| |经调整归母净利润(百万元)|569|1251|1545|1817|2115| |同比增长|121%|120%|24%|18%|16%| |每股收益(元)|0.05|0.09|0.10|0.12|0.14| |PE|45.0|25.3|22.1|18.8|16.2| |P B|2.3|1.9|2.0|1.8|1.7|[7] 主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入年成长率|175%|1%|33%|26%|15%| |营业利润年成长率|-1753%|69%|20%|26%|15%| |净利润年成长率|121%|120%|24%|18%|16%| |毛利率|32.0%|52.1%|50.0%|50.0%|50.0%| |净利率|18.8%|-5.2%|28.2%|28.7%|28.3%| |ROE|6.2%|-1.2%|7.9%|9.4%|9.9%| |ROIC|4.1%|-2.8%|7.9%|9.4%|10.0%| |资产负债率|33.8%|24.6%|22.5%|24.2%|24.7%| |净负债比率|10.5%|7.8%|2.1%|2.0%|1.8%| |流动比率|2.0|2.5|2.8|2.7|2.8| |速动比率|2.0|2.5|2.8|2.7|2.8| |资产周转率|0.2|0.2|0.2|0.2|0.3| |存货周转率|1269.3|609.6|710.6|682.4|654.5| |应收帐款周转率|1.5|0.9|0.9|0.8|0.8| |应付帐款周转率|5.4|2.9|2.4|2.3|2.3| |每股收益(元)|0.05|0.09|0.10|0.12|0.14| |每股经营现金(元)|0.05|0.00|0.02|0.03|0.07| |每股净资产(元)|0.95|1.14|1.13|1.21|1.30| |每股股利(元)|0.02|0.02|0.03|0.04|0.04| |PE|45.0|25.3|22.1|18.8|16.2| |PB|2.3|1.9|2.0|1.8|1.7|[10]