报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2] 报告的核心观点 - 海大集团2025年第一季度业绩超预期，归母净利润预计12 - 13亿元，同比增长39.42% - 51.04%，扣非净利润同比增长57.96% - 71.13% [1] - 饲料主业销量增长，一季度外销量约595万吨，同比增长约25%，海外业务通过当地建厂取得进展，目标短期2025年300万吨外销增量、中期2030年达5150万吨 [1] - 生猪利润超预期，摸索推行“外购仔猪公司 + 家庭农场、锁定利润、对冲风险”模式，生猪套保业务有良好利润，2025年生猪养殖业务有望实现较好利润 [1] - 饲料行业受关税政策影响少，供应链条安全可控，原材料进口渠道丰富稳定，公司积累豆粕减量技术降低对进口大豆依赖 [2] - 维持2025/2026年业绩预测，预计2025、2026年归母净利润分别为52.29、59.52亿元，同比分别15.8%、13.8%，对应2025年17xPE [2] 根据相关目录分别进行总结 股票信息 - 行业为饲料，前次评级买入，2025年04月09日收盘价52.13元，总市值86,731.29百万元，总股本1,663.75百万股，自由流通股占比99.93%，30日日均成交量9.66百万股 [5] 财务指标 | 财务指标 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 104,715 | 116,117 | 127,923 | 140,548 | 155,313 | | 增长率yoy（%） | 21.6 | 10.9 | 10.2 | 9.9 | 10.5 | | 归母净利润（百万元） | 2,957 | 2,741 | 4,516 | 5,229 | 5,952 | | 增长率yoy（%） | 80.7 | -7.3 | 64.8 | 15.8 | 13.8 | | EPS最新摊薄（元/股） | 1.78 | 1.65 | 2.71 | 3.14 | 3.58 | | 净资产收益率（%） | 16.6 | 14.0 | 20.3 | 20.2 | 19.8 | | P/E（倍） | 29.3 | 31.6 | 19.2 | 16.6 | 14.6 | | P/B（倍） | 4.9 | 4.4 | 3.9 | 3.4 | 2.9 | [4] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） | 会计年度 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 流动资产 | 21218 | 20906 | 24874 | 30354 | 36885 | | 现金 | 2261 | 5476 | 8818 | 13318 | 18601 | | 应收票据及应收账款 | 1959 | 2069 | 2233 | 2435 | 2675 | | 其他应收款 | 1323 | 958 | 1056 | 1151 | 1264 | | 预付账款 | 1787 | 743 | 697 | 701 | 776 | | 存货 | 12625 | 9936 | 10277 | 10875 | 11615 | | 其他流动资产 | 1263 | 1723 | 1793 | 1873 | 1953 | | 非流动资产 | 23253 | 23841 | 24148 | 23955 | 23741 | | 长期投资 | 315 | 217 | 217 | 217 | 217 | | 固定资产 | 14933 | 16394 | 16597 | 16610 | 16614 | | 无形资产 | 1619 | 1766 | 1860 | 1943 | 2017 | | 其他非流动资产 | 6385 | 5464 | 5474 | 5185 | 4893 | | 资产总计 | 44470 | 44747 | 49022 | 54309 | 60626 | | 流动负债 | 17433 | 18435 | 19937 | 21327 | 23210 | | 短期借款 | 2911 | 1396 | 1396 | 1396 | 1396 | | 应付票据及应付账款 | 8843 | 10641 | 10973 | 11860 | 13138 | | 其他流动负债 | 5678 | 6398 | 7568 | 8070 | 8676 | | 非流动负债 | 7678 | 5401 | 5365 | 5373 | 5381 | | 长期借款 | 5066 | 3028 | 3028 | 3028 | 3028 | | 其他非流动负债 | 2612 | 2373 | 2337 | 2345 | 2353 | | 负债合计 | 25111 | 23835 | 25302 | 26699 | 28590 | | 少数股东权益 | 1527 | 1264 | 1477 | 1723 | 2004 | | 股本 | 1661 | 1664 | 1664 | 1664 | 1664 | | 资本公积 | 5300 | 5416 | 5416 | 5416 | 5416 | | 留存收益 | 11364 | 13361 | 16480 | 20123 | 24268 | | 归属母公司股东权益 | 17833 | 19647 | 22244 | 25886 | 30032 | | 负债和股东权益 | 44470 | 44747 | 49022 | 54309 | 60626 | [9] 利润表（百万元） | 会计年度 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 104715 | 116117 | 127923 | 140548 | 155313 | | 营业成本 | 95004 | 106281 | 116183 | 127454 | 141180 | | 营业税金及附加 | 123 | 139 | 154 | 169 | 186 | | 营业费用 | 1981 | 2259 | 2328 | 2642 | 2796 | | 管理费用 | 2584 | 2617 | 2789 | 2952 | 3106 | | 研发费用 | 711 | 785 | 895 | 984 | 1087 | | 财务费用 | 597 | 513 | 23 | -44 | -134 | | 资产减值损失 | -52 | -121 | -80 | -70 | -70 | | 其他收益 | 143 | 113 | 128 | 141 | 155 | | 公允价值变动收益 | -26 | -15 | 0 | 0 | 0 | | 投资净收益 | 267 | 246 | 256 | 281 | 311 | | 资产处置收益 | 7 | 3 | 0 | 0 | 0 | | 营业利润 | 3903 | 3552 | 5804 | 6693 | 7436 | | 营业外收入 | 44 | 65 | 50 | 50 | 50 | | 营业外支出 | 124 | 99 | 87 | 65 | 58 | | 利润总额 | 3823 | 3518 | 5767 | 6678 | 7428 | | 所得税 | 654 | 647 | 1038 | 1202 | 1196 | | 净利润 | 3169 | 2872 | 4729 | 5476 | 6232 | | 少数股东损益 | 211 | 130 | 213 | 246 | 280 | | 归属母公司净利润 | 2957 | 2741 | 4516 | 5229 | 5952 | | EBITDA | 6225 | 6071 | 8061 | 9107 | 9989 | [9] 现金流量表（百万元） | 会计年度 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动现金流 | 6818 | 12698 | 6877 | 8346 | 9512 | | 净利润 | 3169 | 2872 | 4729 | 5476 | 6232 | | 折旧摊销 | 1938 | 2195 | 2270 | 2473 | 2694 | | 财务费用 | 575 | 520 | 133 | 133 | 133 | | 投资损失 | -267 | -246 | -256 | -281 | -311 | | 营运资金变动 | 1112 | 6977 | 93 | 411 | 635 | | 其他经营现金流 | 292 | 380 | -92 | 135 | 128 | | 投资活动现金流 | -5445 | -3820 | -2257 | -2134 | -2297 | | 资本支出 | -4980 | -3337 | -2333 | -2315 | -2508 | | 长期投资 | -671 | -754 | -100 | -100 | -100 | | 其他投资现金流 | 206 | 272 | 175 | 281 | 311 | | 筹资活动现金流 | -930 | -5653 | -1251 | -1712 | -1931 | | 短期借款 | -872 | -1515 | 0 | 0 | 0 | | 长期借款 | 655 | -2039 | 0 | 0 | 0 | | 普通股增加 | 0 | 3 | 0 | 0 | 0 | | 资本公积增加 | 172 | 115 | 0 | 0 | 0 | | 其他筹资现金流 | -886 | -2218 | -1251 | -1712 | -1931 | | 现金净增加额 | 441 | 3245 | 3341 | 4500 | 5283 | [9] 主要财务比率 | 会计年度 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 成长能力 | | | | | | | 营业收入(%) | 21.6 | 10.9 | 10.2 | 9.9 | 10.5 | | 营业利润(%) | 55.2 | -9.0 | 63.4 | 15.3 | 11.1 | | 归属母公司净利润(%) | 80.7 | -7.3 | 64.8 | 15.8 | 13.8 | | 获利能力 | | | | | | | 毛利率(%) | 9.3 | 8.5 | 9.2 | 9.3 | 9.1 | | 净利率(%) | 2.8 | 2.4 | 3.5 | 3.7 | 3.8 | | ROE(%) | 16.6 | 14.0 | 20.3 | 20.2 | 19.8 | | ROIC(%) | 11.8 | 11.3 | 15.0 | 15.3 | 15.3 | | 偿债能力 | | | | | | | 资产负债率(%) | 56.5 | 53.3 | 51.6 | 49.2 | 47.2 | | 净负债比率(%) | 44.3 | 7.8 | -4.0 | -19.7 | -33.4 | | 流动比率 | 1.2 | 1.1 | 1.2 | 1.4 | 1.6 | | 速动比率 | 0.4 | 0.5 | 0.7 | 0.9 | 1.0 | | 营运能力 | | | | | | | 总资产周转率 | 2.6 | 2.6 | 2.7 | 2.7 | 2.7 | | 应收账款周转率 | 64.5 | 57.9 | 59.7 | 60.2 | 60.6 | | 应付账款周转率 | 20.2 | 21.1 | 23.5 | 23.9 | 24.4 | | 每股指标（元） | | | | | | | 每股收益(最新摊薄) | 1.78 | 1.65 | 2.71 | 3.14 | 3.58 | | 每股经营现金流(最新摊薄) | 4.10 | 7.63 | 4.13 | 5.02 | 5.72 | | 每股净资产(最新摊薄) | 10.72 | 11.81 | 13.37 | 15.56 | 18.05 | | 估值比率 | | | | | | | P/E | 29