报告公司投资评级 - 浦银国际重申对康诺亚“买入”评级，目标价为 60 港元，潜在升幅 55%，目前股价 38.7 港元 [2][5] 报告的核心观点 - CM310 商业化进展顺利，一季度销售放量令人满意，下一代核心管线产品 CM512 预计 3Q25 公布 1 期数据，多款出海分子有望 2026 年读出海外数据 [2] 根据相关目录分别进行总结 CM310 商业化情况 - 2025 年工作重点为搭建商业化团队和参与下半年医保谈判准入，目前团队 300 + 人，预计年底扩充至 500 人，目标是破冰更多医院及医生，为医保放量打基础 [3] - 今年医保谈判 3 个适应症均参与，争取 AD 和慢鼻适应症明年纳入医保，过敏性鼻炎根据降价情况灵活决定 [3] - 一季度已完成 29 个省份挂网，医院准入顺利，得益于优秀数据和创新制剂身份；赠药后每针 1208 元，较达必妥便宜约 300 元；在 AD 和鼻科有不同推广策略，需求端增长良好 [3] - 维持全年 5 亿元销售指引，预计下半年贡献较大；领先其他国产 IL4R 厂家 2 - 3 年，较达必妥多 2 个鼻科适应症，有望实现 50 亿元峰值销售 [3] 核心研发管线药物情况 - CM512 靶点全球开发进度居第二，长半衰期支持长效给药，公司聚焦自免和呼吸科适应症；正在推进中国 1b 期 AD 试验，预计 3Q25 读出 1 期数据，有望年内开启哮喘 1 期试验；海外权益授予 Belenos，其正在推进海外哮喘临床 1 期试验 [4] - 已出海分子今年重点开启及推进海外临床试验，CM313 预计 1H25 申报首项海外自免 IND，CM336 将于 1H25 申报海外 IND；2026 年有望读出 CM901 国际三期胃癌数据及 CM512/CM313/CM336 一期数据 [4][10] 中美地缘政治对 BD 影响 - 管理层认为中美地缘政治摩擦对 BD 基本无影响，因 BD 授权交易非商品货物交易，不在关税加征范围；中国创新靶点开发有优势，对跨国药企有吸引力；已完成的 4 项 NewCo 形式 BD 交易，海外试验由美国公司推进，康诺亚仅参股不主动经营 [11] 财务情况 - 盈利预测显示 2023 - 2027E 营业收入分别为 3.54 亿、4.28 亿、8.46 亿、15.4 亿、22.49 亿元，同比变动 254%、21%、98%、82%、46%；归母净利润持续亏损，但亏损幅度有收窄趋势 [12] - 财务报表分析与预测涵盖利润表、现金流量表、资产负债表及财务和估值比率等多方面内容，如毛利率在 80% - 97.2%之间波动，营业利润率呈上升趋势等 [14] 行业覆盖公司评级情况 - 浦银国际对医药行业多家公司给出评级，多数为“买入”评级，如科伦博泰、和黄医药、再鼎医药等；部分为“持有”评级，如荣昌生物、基石药业等 [19]