报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 2024年主业增长提速，叠加原辅材料成本下行，盈利改善显著；2025年预计延续稳健积极增长，成本改善趋势仍存，盈利能力或稳健略升 [2][7] - 员工持股计划推行增强人员激励，核心管理层迭代有望增进长期战略执行落地 [2][7] - 2024年度分红率提升至75.2%（2023年度为65%），股东回报增强 [2][7] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年全年营业总收入269.01亿元（+9.53%），主营业务收入251.28亿元（+10.14%）；归母净利润63.44亿元（+12.75%），扣非净利润60.69亿元（+12.51%） [4] - 2024Q4营业总收入65.02亿元（+10.03%），主营业务收入61.62亿元（+12.85%）；归母净利润15.29亿元（+17.82%），扣非净利润14.55亿元（+17.07%） [4] 事件评论 主业增长与结构 - 全年主营业务收入251.28亿元（+10.14%），单Q4（+12.85%）；酱油137.58亿元（+8.87%），单Q4（+13.57%）；调味酱26.69亿元（+9.97%），单Q4（+13.17%）；蚝油46.15亿元（+8.56%），单Q4（+15.38%）；其他40.86亿元（+16.75%），单Q4（+7.13%）；高毛利产品提速更多，主业产品结构优化 [5] - 线下收入238.85亿元（+8.93%），单Q4（+11.19%）；线上收入12.43亿元（+39.78%），单Q4（+59.25%）；线上渠道增量显著 [5] - 东部收入47.92亿元（+10.06%），单Q4（+5.4%）；南部收入50.79亿元（+12.88%），单Q4（+8.64%）；中部收入56.05亿元（+11.01%），单Q4（+20.52%）；北部收入64.01亿元（+8.03%），单Q4（+11.99%）；西部收入32.5亿元（+8.82%），单Q4（+20.32%） [5] - 截至2024年末经销商合计6707个，较2023年末增加116个，渠道数量企稳回升 [5] 盈利情况 - 2024年归母净利率提升0.67pct至23.58%，毛利率+2.26pct至37%，期间费用率+1.49pct至9.48%；单Q4归母净利率提升1.56pct至23.52%，毛利率+5.33pct至37.66%，期间费用率+2.38pct至10.08% [6] - 全年酱油、蚝油、酱类吨均直接材料成本下降分别达6.8%/7.6%/6.5%，驱动毛利率显著提升；单Q4叠加产品结构优化，毛利率改善提速 [6] - 下半年人工成本增加较多，预计因计提专项奖励基金实施员工持股计划 [6] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|26901|29648|32128|34742| |营业成本（百万元）|16948|18654|20190|21828| |毛利（百万元）|9953|10993|11938|12914| |归母净利润（百万元）|6344|7119|7719|7496| |EPS（元）|1.14|1.28|1.39|1.35| |经营活动现金流净额（百万元）|6844|8443|9466|9470| |投资活动现金流净额（百万元）|-3776|-1779|-1747|-1773| |筹资活动现金流净额（百万元）|-4002|-5425|-6117|-6169| |现金净流量（不含汇率变动影响，百万元）|-935|1239|1601|1528| |市盈率|40.26|32.96|30.39|31.30| |市净率|8.26|7.23|6.92|6.69| |EV/EBITDA|30.11|23.14|21.18|20.04| |总资产收益率|15.5%|16.4%|16.8%|15.6%| |净资产收益率|20.5%|21.9%|22.8%|21.4%| |净利率|23.6%|24.0%|24.0%|21.6%| |资产负债率|23.1%|23.9%|24.9%|25.7%| |总资产周转率|0.68|0.70|0.72|0.74| [18]