报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 本轮价格竞争由龙头基于份额增长诉求主导，过往价格战龙头能在竞争和份额提升中获动态平衡，公司秉承长期主义，竞争优势依旧，份额有望修复企稳，且饮料业务收入占比提升下绿水对利润率影响有望削弱 [9][15] - 短期波动不影响行业长期增长逻辑，中长期包装水渗透率有提升空间，饮料细分赛道景气延续，产品推新及培育、渠道网络布局、品牌心智占领仍是竞争胜负手，看好公司中长期价值 [9][15] 根据相关目录分别进行总结 引言 - 2018 - 2023年公司营收CAGR约16%，净利润CAGR约27%，凭借战略定力、技术创新与用户洞察在核心业务领域取得竞争优势成长为饮料龙头 [15] - 2024年公司业绩增速受舆情事件冲击，公司积极应对并调整策略，推出绿瓶纯净水助市场份额修复 [15] 中国软饮龙头，包装水+饮料双引擎发展 秉承长期主义，极致品质主义打造饮料王国 - 公司1996年成立，从包装水业务起家，逐步拓展饮料产品矩阵，实现双轮驱动发展 [16] - 股权结构集中稳定，创始人钟睒睒为实控人，有利于保证产品质量 [17] - 创始人勇于创新、善于营销，管理团队经验丰富忠诚度高，为公司发展提供保障 [21] - 2021年公司推出股权激励计划，截至2023年末已归属431.82万股，占已发行股份0.038%，激励核心人才 [22] 业绩稳健增长，双擎驱动彰显韧性 - 2023年公司主营收入426.67亿元，同比+28.36%；净利润120.79亿，同比+42.19%；2018 - 2023年收入CAGR达16% 2024年主营收入428.96亿元，同增0.5%；归母净利润121.23亿元，同增0.4%，舆论事件使包装水业务承压，增速放缓 [24] - 包装饮用水业务2018 - 2023年收入CAGR达11.5%，24年收入同比-21.3%至159.5亿，舆论影响缓和后份额回升 [26][27] - 饮料业务24年收入同比+20.3%至269.4亿，茶饮料业务增速迅猛，旗下东方树叶/茶π等产品销售优异 [27] - 2022 - 2024年公司平均ROE约41%，高利润率为核心驱动因素，高毛利率源于品牌溢价、规模效应和结构优化，费率优化得益于品牌护城河效应、渠道效率提升和精准营销策略 [31][35] 天然水护城河稳固，经营底气足 供应链：布局超前，产业深耕 - 公司自1996年起布局优质天然水源，截至2024年末有12个优质水源地，临近五大消费腹地，实现分布式产能就近供应 [39] - 果汁业务从源头布局，对供应链全程管控；无糖茶业务保障产品品质，2024年加码云南茶叶投资 [40][44][46] - 公司纵向一体化控制成本，围绕水源地建厂，运输能力提升使物流及仓储开支占比稳中有降 [45][47] - 截至2020年5月公司有12个生产基地，产线多且灌装速度快，产能高于华润饮料，在建工程5个项目将添新动力 [51][54] - 公司研发流程规范，质控体系完善，科研实力助力东方树叶树立行业品质标杆 [60] 产品端：以水为基，茶饮崛起 - 公司业务涵盖包装饮用水和饮料两大板块，2024年占总营收分别约37%/63%，饮料业务超包装饮用水业务 [65] - 包装饮用水业务坚守“天然、健康”理念，根据需求丰富产品矩阵，进行包装创新和产品升级 [67][69] - 饮料业务2024年茶饮料、功能饮料、果汁饮料营收分别为167.45亿、49.32亿、40.85亿元，占比39.04%、11.5%、9.5% [68] - 茶饮料中东方树叶成无糖茶赛道引领者，茶π定位中高端，新品助推单品生命周期延长 [70][71] - 功能饮料中尖叫定位细分，力量帝维他命树立专业健康形象 [75] - 果汁饮料中农夫果园转向三四线市场，水溶C100保持稳定需求，100%NFC果汁受青睐 [76][77] 品牌端：天然水更健康，心智强占有 - 公司另辟蹊径塑造“天然水，健康水”概念，在“天然水赛道”占据消费者心智 [79] - 公司广告语独具匠心，从不同维度演绎水的天然，巩固品牌定位 [79][86] - 公司开展年轻化营销，聘请代言人、综艺植入、跨界联名，保持领先地位 [83] 行业天空海阔，龙头稳步向前 基本盘：包装水刚需高频，市场规模稳步扩张 - 2018 - 2023年中国包装水市场规模CAGR约7%，我国人均饮用量低于美日韩，市场规模有增长空间 [9] - 包装水市场量价齐升，格局上龙头韧性足，份额渐修复 [11] 第二引擎：茶饮先行，果汁待放 - 2018 - 2023年中国饮料市场规模CAGR为4.0%，无糖茶增长快，2018 - 2023市场规模CAGR近30%，24年渗透率提升但仍低于日韩，渗透率有望进一步提升 [9] 盈利预测及估值 - 预计2025 - 2027年营收495、552、608亿元，同比+15.4%、11.6%、10.1%，归母净利润141.5、159.8、178.5亿元，同比+16.7%、12.9%、11.7%，对应PE为25/ 22/20倍 [9]