报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 2024年公司营收170.9亿元同比+0.2%，归母净利润11.2亿元同比+11.1%，扣非归母净利润10.61亿元同比+22.2%；单24Q4营收75.0亿元同比+20.4%，归母净利润2.2亿元同比+13.9%，扣非归母净利润2.0亿元同比+31.6%；单25Q1营收23.5亿元同比-16.4%，归母净利润2.1亿元同比-12.5%，扣非净利润2.0亿元同比-10.0% [1] - 24年减值对公司业绩拖累较大，计提资产减值5944万元（占利润总额比例4.2%），信用减值计提1.41亿元（占利润总额比例10%），减值损失合计约2亿元 [1] - 各业务板块表现不一，直流输电系统业务高增，新能源系统集成业务结构优化 [2] - 公司持续推行精益化管理，盈利能力持续优化，24A、25Q1毛利率分别为20.77%、23.47%，分别同比提升2.8Pcts、5.2Pcts；25Q1净利率为10.05%，同比提升0.68Pct [3] - 预计公司2025 - 2027年营收分别为186.91、213.93、246.16亿元，对应增速分别为9.4%、14.5%、15.1%；归母净利润分别为14.91、18.07、22.79亿元，对应增速分别为33.5%、21.2%、26.1% [3] 各业务板块情况 - 智能变配电板块24年实现收入47.11亿元、同比+2.93%，毛利率24.3%、同比+1.6Pcts [2] - 智能电表板块24年实现收入38.66亿元、同比+11%，毛利率24.66%、同比 - 0.57Pct [2] - 智能中压供用电设备板块24年实现收入33.51亿元、同比+6.69%，毛利率18.77%、同比+2.51Pcts [2] - 新能源及系统集成板块24年实现收入24.64亿元、同比 - 37.47%，毛利率8.14%、同比+2.72Pcts，业务更聚焦盈利能力更优的设备类产品 [2] - 直流输电系统板块24年实现收入14.43亿元、同比+101.57%，毛利率30.92%、同比 - 11.37Pcts，直流量测类产品收入贡献提升影响毛利率 [2] - 充换电设备板块24年实现收入12.52亿元、同比+4.18%，毛利率14.18%、同比+3.61Pcts [2] 财务指标预测 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|17,089|18,691|21,393|24,616| |增长率（%）|0.2|9.4|14.5|15.1| |归属母公司股东净利润（百万元）|1,117|1,491|1,807|2,279| |增长率（%）|11.1|33.5|21.2|26.1| |每股收益（元）|1.10|1.46|1.77|2.24| |PE|21|16|13|10| |PB|2.1|1.9|1.8|1.6|[5] 公司财务报表数据预测汇总 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|17,089|18,691|21,393|24,616| |营业成本（百万元）|13,539|14,549|16,452|18,775| |营业税金及附加（百万元）|84|93|150|172| |销售费用（百万元）|720|673|749|862| |管理费用（百万元）|597|635|706|788| |研发费用（百万元）|881|935|1,070|1,231| |EBIT（百万元）|1,352|1,860|2,330|2,911| |财务费用（百万元）|-55|-52|-56|-68| |资产减值损失（百万元）|-59|-3|-4|0| |投资收益（百万元）|29|0|0|0| |营业利润（百万元）|1,392|1,908|2,381|2,979| |营业外收支（百万元）|22|7|7|0| |利润总额（百万元）|1,414|1,915|2,388|2,979| |所得税（百万元）|122|201|263|298| |净利润（百万元）|1,292|1,714|2,126|2,681| |归属于母公司净利润（百万元）|1,117|1,491|1,807|2,279| |EBITDA（百万元）|1,693|2,202|2,675|3,258|[10][11] 主要财务指标 成长能力（%） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|0.17|9.37|14.46|15.06| |EBIT增长率|21.23|37.53|25.28|24.97| |净利润增长率|11.09|33.50|21.17|26.13|[10][11] 盈利能力（%） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |毛利率|20.77|22.16|23.10|23.73| |净利润率|6.54|7.98|8.45|9.26| |总资产收益率ROA|4.42|5.96|6.46|7.03| |净资产收益率ROE|9.89|12.06|13.28|15.00|[10][11] 偿债能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动比率|1.66|1.86|1.89|1.87| |速动比率|1.23|1.30|1.33|1.35| |现金比率|0.45|0.54|0.56|0.61| |资产负债率（%）|50.99|45.33|45.55|46.85|[10][11] 经营效率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |应收账款周转天数|168.74|159.32|139.82|139.86| |存货周转天数|71.16|75.17|80.00|79.70| |总资产周转率|0.72|0.74|0.81|0.82|[11] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金（百万元）|5,555|5,865|6,863|8,953| |应收账款及票据（百万元）|9,029|8,016|9,175|10,608| |预付款项（百万元）|937|448|507|578| |存货（百万元）|2,644|3,432|3,881|4,433| |其他流动资产（百万元）|2,426|2,438|2,729|3,011| |流动资产合计（百万元）|20,591|20,199|23,155|27,584| |长期股权投资（百万元）|340|340|340|340| |固定资产（百万元）|1,767|1,800|1,834|1,834| |无形资产（百万元）|743|743|743|743| |短期借款（百万元）|78|78|78|78| |应付账款及票据（百万元）|9,732|8,240|9,317|10,633| |其他流动负债（百万元）|2,598|2,559|2,881|4,004| |流动负债合计（百万元）|12,409|10,877|12,276|14,715| |长期借款（百万元）|153|153|153|153| |其他长期负债（百万元）|321|310|310|310| |非流动负债合计（百万元）|474|463|463|463| |负债合计（百万元）|12,883|11,340|12,740|15,178| |股本（百万元）|1,019|1,019|1,019|1,019| |少数股东权益（百万元）|1,087|1,309|1,628|2,030| |股东权益合计（百万元）|12,382|13,676|15,231|17,222| |负债和股东权益合计（百万元）|25,265|25,016|27,971|32,400|[10][11] 每股指标（元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益|1.10|1.46|1.77|2.24| |每股净资产|11.09|12.14|13.35|14.91| |每股经营现金流|1.27|1.22|1.88|3.08| |每股股利|0.42|0.56|0.68|0.85| |PE|21|16|13|10| |PB|2.1|1.9|1.8|1.6| |EV/EBITDA|11.03|8.48|6.98|5.73| |股息收益率（%）|1.79|2.39|2.89|3.65|[11] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润（百万元）|1,292|1,714|2,126|2,681| |折旧和摊销（百万元）|341|343|345|347| |营运资金变动（百万元）|-522|-868|-607|100| |经营活动现金流（百万元）|1,299|1,240|1,921|3,142| |资本开支（百万元）|-390|-313|-315|-324| |投资（百万元）|0|0|0|0| |投资活动现金流（百万元）|-386|-466|-315|-324| |股权募资（百万元）|0|0|0|0| |债务募资（百万元）|218|-6|0|0| |筹资活动现金流（百万元）|-356|-464|-607|-728| |现金净流量（百万元）|557|310|998|2,091|[11]