报告公司投资评级 - 维持“谨慎推荐”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024Q4业绩受雅砻江及中核汇能投资收益减少影响大幅下滑，2025Q1水电量价齐升驱动业绩增长，今明两年银江水电站、大渡河及雅砻江水电有望增厚收益，财务费用下降改善盈利，预计25/26/27年归母净利润为51.73/54.67/59.64亿元 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年营收16.09亿元，同比+8.54%；归母净利45.08亿元，同比+2.45%；单24Q4营收5.22亿元，同比+13.09%，环比+8.15%，归母净利8580.04万元，同比-84.64%，环比-95.95%；2025Q1营收3.64亿元，同比+41.17%，归母净利14.79亿元，同比+16.16% [1] - 2024年雅砻江水电净利润82.67亿元，同比-4.52%，2024Q4约3.83亿元，同比下降约75%；2024年公司参股投资收益合计45.04亿元，同比-3.2%，其中雅砻江39.66亿元，同比-4.5%，大渡河3.86亿元，同比+26.4%，中核汇能1.13亿元，同比-34.0%，亭子口水电0.3亿元，同比+52.5%，乐飞光电0.11亿元，同比+137.7%，川投售电亏损0.02亿元，益攀新能源获收益35.2万元；2024下半年公司投资收益整体下滑10.7%，雅砻江下滑11.5%，中核汇能下滑81.8% [2] - 2025Q1利润总额同比+18.18%，营收同比+41.17%，主要因控股子公司利润同比增加0.86亿元及参股公司投资收益同比增加；控股攀水电公司银江电站1机和2机投产，水电上网电量同比+20.57%，因电价签约方式差异水电平均上网电价同比+23.32%；广西地区光伏上网电量同比+74.19%，但受光伏平价项目并网影响，上网电价同比-22.11% [3] 未来展望 - 银江水电站1机和2机贡献2025年收入增量，剩余机组计划25年底全部投产，有望贡献2026年增量 [4] - 大渡河流域2025年计划投产136.50万千瓦，2026年计划投产215.50万千瓦；雅砻江流域两河口去年首次满蓄水，2025Q1发电量稳定增长，川渝特高压投产后将提升雅砻江和大渡河水电外送电量及外省消纳占比，减少弃水问题，有望量价齐升 [4] - 2024年财务费用同比减少1.59亿元，因可转债转股和提前赎回及各公司降低资金成本，2025年低利率背景下费用端有望进一步下降 [4] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,609|1,813|1,971|2,184| |增长率（%）|8.5|12.7|8.7|10.8| |归属母公司股东净利润（百万元）|4,508|5,173|5,467|5,964| |增长率（%）|2.4|14.8|5.7|9.1| |每股收益（元）|0.92|1.06|1.12|1.22| |PE|18|16|15|14| |PB|1.9|1.8|1.7|1.6| [6] 公司财务报表数据预测汇总 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1,609|1,813|1,971|2,284| |营业成本（百万元）|786|896|917|923| |营业税金及附加（百万元）|46|54|59|66| |销售费用（百万元）|19|25|28|31| |管理费用（百万元）|202|236|256|284| |研发费用（百万元）|35|36|39|44| |EBIT（百万元）|514|566|672|838| |财务费用（百万元）|456|546|535|504| |资产减值损失（百万元）|-1|-5|-5|-5| |投资收益（百万元）|4,643|5,316|5,503|5,819| |营业利润（百万元）|4,701|5,355|5,661|6,176| |营业外收支（百万元）|1|15|15|15| |利润总额（百万元）|4,702|5,370|5,676|6,191| |所得税（百万元）|72|70|74|80| |净利润（百万元）|4,630|5,300|5,602|6,111| |归属于母公司净利润（百万元）|4,508|5,173|5,467|5,964| |EBITDA（百万元）|855|1,088|1,221|1,412| |货币资金（百万元）|874|6,375|7,981|9,732| |应收账款及票据（百万元）|816|939|1,020|1,130| |预付款项（百万元）|8|3|3|3| |存货（百万元）|79|69|70|71| |其他流动资产（百万元）|1,861|1,966|1,986|2,014| |流动资产合计（百万元）|3,637|9,350|11,061|12,949| |长期股权投资（百万元）|46,468|47,078|47,790|48,589| |固定资产（百万元）|10,229|10,467|10,779|11,064| |无形资产（百万元）|495|510|525|540| |非流动资产合计（百万元）|61,412|62,238|63,238|64,301| |资产合计（百万元）|65,049|71,588|74,299|77,251| |短期借款（百万元）|2,922|2,922|2,922|2,922| |应付账款及票据（百万元）|431|299|306|308| |其他流动负债（百万元）|2,277|2,465|2,504|2,524| |流动负债合计（百万元）|5,629|5,686|5,732|5,755| |长期借款（百万元）|7,420|9,258|9,258|9,258| |其他长期负债（百万元）|8,113|9,113|8,613|8,113| |非流动负债合计（百万元）|15,533|18,371|17,871|17,371| |负债合计（百万元）|21,163|24,057|23,603|23,125| |股本（百万元）|4,875|5,169|5,169|5,169| |少数股东权益（百万元）|1,748|1,876|2,010|2,157| |股东权益合计（百万元）|43,886|47,531|50,696|54,125| |负债和股东权益合计（百万元）|65,049|71,588|74,299|77,251| |净利润（百万元）|4,630|5,300|5,602|6,111| |折旧和摊销（百万元）|341|522|549|574| |营运资金变动（百万元）|78|-156|-57|-116| |经营活动现金流（百万元）|879|904|1,189|1,333| |资本开支（百万元）|-920|-716|-817|-818| |投资（百万元）|-1,714|-610|-712|-798| |投资活动现金流（百万元）|691|3,985|3,969|4,198| |股权募资（百万元）|71|294|0|0| |债务募资（百万元）|1,379|2,838|-500|-500| |筹资活动现金流（百万元）|-1,209|613|-3,551|-3,780| |现金净流量（百万元）|362|5,501|1,607|1,751| [10][11]